2025H1铜生产运营概况 [page::0]

• 铜产量为68.9万吨，同比增长9.6%，关键增产矿区包括Ministro Hales、Salvador、El Teniente及Radomiro Tomic。

- Gabriela Mistral、Chuquicamata及Andina矿区因矿石品位下降及运营限制产量下滑。

2025H1业绩及财务表现 [page::1]

• 上半年收入为88亿美元，同比增长9.1%，铜价同比上涨7.6%至4.548美元/磅。

- 铜现金成本上涨6%至2.157美元/磅，由第三方服务成本及矿区活动增加驱动。

• 毛利率小幅提升至26.1%。

- 调整后EBITDA降4.6%至28亿美元，受汇兑损失影响较大。

• 税前利润4.29亿美元，净利润1.17亿美元，同比大幅下滑58.68%。

资本支出与运营更新 [page::2]

• 截至6月30日资本支出为25亿美元，多个结构性项目推进中。

- Chuquicamata地下矿井一期完成率81%，El Teniente新矿层多个项目进展显著。

• Salvador Rajo Inca项目已完成92%。

- 7月31日El Teniente矿区地震事故导致多矿区暂停，预计2025年精铜产量损失3.3万吨。

锂业务合作进展与风险提示 [page::3]

• SQM获批提高碳酸锂产量配额至30万吨，依赖工艺优化提升效率。

- CODELCO与力拓集团达成锂项目合作协议，投资达9亿美元。

• 风险包括美联储政策收紧、地缘政治冲突、国内外消费及能源问题。

【华西有色金属】智利国家铜业2025年上半年铜总产量分析报告详解

---

一、元数据与报告概览

• 报告标题：智利国家铜业2025H1铜总产量同比增加9.6%至68.9万吨

- 作者及机构：环保有色溶易看，作者晏溶，发布机构为华西证券研究所

• 发布日期：2025年9月1日至9月5日

- 报告主题：聚焦智利国家铜业公司（CODELCO）2025年上半年生产运营情况、业绩表现与未来产量指引，尤其关注铜产量变化及相关业务进展

• 核心信息：

- 2025年上半年铜产量同比增长9.6%，达到68.9万吨
- 综合成本与现金成本上升，但产量及价格上涨带动收入增长
- 净利润大幅下降，主要因外汇汇兑损失和运营风险升级
- 2025年产量指引下调，受到7月底El Teniente矿区事故影响
- 锂业务获得重要政策与合作推动，强化战略布局

总体来看，报告核心在于剖析智利国家铜业2025年上半年的正负面业绩表现，透露出产量增加与成本压力并存、财务净利润承压的复杂局面，并对未来运营风险与资本支出给出前瞻指引，明确了行业环境及内外因素影响下的战略调整方向。[page::0,1,2,3]

---

二、逐节深度解读

（一）生产运营情况

• 铜产量增长

2025年上半年公司铜产量68.9万吨，同比上升9.6%
增长主要驱动力来自：
- Ministro Hales矿区通过优化采矿顺序实现增产
- Salvador矿区因Rajo Inca矿段提产
- El Teniente矿区自2023年岩爆事故恢复生产
- Radomiro Tomic矿区硫化矿产量增加
- 以上增产抵消了Gabriela Mistral、Chuquicamata和Andina矿区因矿石品位下降及运营限制带来的产量下滑

• 铜销量及价格

2025H1销量73.9万吨，同比增长3.9%
均价4.548美元/磅，同比上涨7.6%
价格上涨主要受全球市场供需影响，推动收入提升

• 钼业务表现

钼产量7600吨，同比微增1.3%
销量7600吨，增7%
价格略降至20.5美元/磅，同比下跌1%
钼虽价格承压，但销量增长对业绩有一定支撑

报告揭示，铜业务仍是公司运营核心，产量回升与价格上涨是业绩正向驱动力，而钼业务较为平稳，贡献有限。[page::0,1]

（二）业绩情况

• 收入

2025H1收入88亿美元，同比增长9.1%，涨幅主要源自铜价提升和销量增长，且毛利率有所改善（26.1% vs 25.9%）

• 成本

现金成本升至2.157美元/磅，同比上涨6%
成本增长由第三方服务费用上升及特定矿区加大活动推动，部分由能源价格下降和副产品收入增长抵销

• 利润指标

- 毛利润22.88亿美元，同比略增10.1%
- 调整后EBITDA下降4.6%至28亿美元，主要因汇兑损失
- 税前利润4.29亿美元，同比降34.3%，受智利比索升值影响显著
- 净利润仅1.17亿美元，同比大降58.68%

业绩层面，公司收入和毛利得到价格与产量支撑，但净利润因汇兑因素遭受重大打击，凸显外币波动风险的财务敞口，并表明经营收益的敏感性。此外，EBITDA下降反映盈利质量和现金流势头承压。[page::1,2]

（三）资本支出及生产项目进展

• 大项目投资

- Chuquicamata地下矿井工程于2019年启动，基础设施一期完成81%
- Andina转运系统新增生产线2025年8月完工
- El Teniente新矿层项目寿命延长50年，关键工程进展介于46%-79%之间
- Salvador Rajo Inca项目完成率达92%，选矿产能持续扩张

• 事故及运营影响

7月底El Teniente矿区地震事故导致六人死亡，部分矿区停产，运营产能仅恢复至约80%，新矿层相关矿区仍停产
公司预计银产量损失3.3万吨，预计对EBITDA影响约3.4亿美元
产量指引由137-140万吨下调至134-137万吨

资本支出持续，项目推动未来潜力，事故增加短期运营风险和产量压力，投资节奏和安全管理将成为关键关注点。[page::2]

（四）锂业务合作及战略布局

• 产量与政策支持

SQM获得智利核能委员会批准，提升碳酸锂当量产量配额至30万吨，依靠工艺提升而非增加资源抽取，从而在资源限制条件下实现产量扩张

• 合作拓展

CODELCO与力拓达成协议，共同开发Maricunga锂项目，力拓投资9亿美元，获得近半股份，合作促进公司在新能源材料领域的延伸，支持能源转型战略

• 交易进展及监管

该合作预计2026年一季度完成，但需审批

锂业务作为新兴战略方向，兼顾产能扩张和合作资本引入，符合全球绿色低碳趋势和金属多元化布局需求。[page::3]

（五）风险因素

• 美联储货币政策收紧导致的经济下行风险

- 地缘政治紧张（俄乌冲突、巴以冲突）影响全球供应链及市场

• 国内消费恢复不及预期，影响下游需求

- 海外能源价格和供应问题再度恶化

报告对上述风险进行了客观提示，表明全球宏观经济与地缘风险对资源类行业业务和价格的潜在负面影响，提醒投资者关注。财务汇兑风险由已体现导致利润大幅下降，强调了未来波动不确定点。[page::3]

---

三、图表深度解读

报告首图（page 0）展示了华西证券的品牌形象，与中文口号“华西研究 创造价值”相呼应，体现了发布机构的专业视角和服务承诺。没有直接数据图表，但暗示研究背后的专业保障。

无其他具体数据图表，报告大量数据以文字形式展现，需通过数据点互动结合文本理解整体趋势。

---

四、估值分析

报告未明确提供估值模型与目标价，仅在调整后EBITDA、净利润和产量指引等指标上进行了趋势评述。因El Teniente事故及汇率影响，利润和现金流面临压力，产量预测有所下调，可能导致估值展望调整。

融资与资本结构方面，2025H1净债务为234亿美元，净债务与调整后EBITDA比率由3.8升至4.4，调整后EBITDA覆盖率下降至6.4倍，显示财务杠杆增加，偿债压力隐忧增大，但尚在可控范围。

整体估值隐含谨慎，特别是考虑风险因素和运营不确定性，但锂业务合作为未来增长潜在驱动增长点提供支持。[page::1,2,4]

---

五、风险因素评估

报告详细列举了宏观经济政策、地缘政治冲突、国内外消费疲软及能源供应问题四大风险，强调其可能对铜及锂资源需求造成不利影响。同时，资源品位下降、运营事故及外汇汇率波动构成公司盈利能力和财务稳定性的直接风险。

尽管报告描述了重大事故造成的具体影响，但对缓解策略描述较少，主要强调成本管控及资本投资推进，表明以稳健经营和投资管理来应对不确定因素。

---

六、批判性视角与细微差别

• 汇兑风险影响显著

净利润大降主要归因外汇损失，本质上体现公司面临较高外汇敞口风险，长期汇率波动是否有更有效的对冲策略未见披露。

• 产量增长与成本压力并存

虽铜产量上升，但现金成本同步上升，且部分费用增幅源自第三方服务及项目启动，成本压力尚难完全缓解，短期盈利弹性受限。

• 重大事故影响后续不确定性

7月底El Teniente地震事故对未来产量影响仍处审查与恢复阶段，事故隐患可能带来持续运营风险。

• 锂业务虽亮眼但尚处发展初期

合作和政策支持利好，但产能实际释放与项目审批仍需时日，短期对公司主业贡献有限。

---

七、结论性综合

本报告深入分析了智利国家铜业公司2025年上半年的生产经营情况与财务表现，揭示了铜产量同比大幅增长9.6%，有力支持收入和毛利的提升。钼业务表现稳健但价格微降，调整后EBITDA和税前净利受益于营收增长的同时，却被外汇升值产生的损失严重冲击，净利润同比下降近59%。报告详细梳理了关键矿区产量变动原因、新项目资本投入持续推进的趋势，以及7月底El Teniente矿区地震事故带来的安全与产能风险，从而导致2025年铜产量指引由此前137-140万吨调整至134-137万吨。

锂业务方面，报告展现了新批准产能配额、合作引资等积极进展，说明公司正加速在能源转型领域的布局，未来潜在成长点值得关注。综合来看，公司正处于产量提升与运营成本压力共存、传统金属业务与新能源材料业务战略并举的关键转换期。

财务层面，净债务上升与偿债比率下降提示公司需优化财务结构以备抵风险，外汇市场波动仍是获利的重要不确定因素。风险提示覆盖宏观政策、地缘冲突到能源与消费多维，突显行业敏感环境下的经营挑战。

结论上，智利国家铜业公司整体经营具备韧性但面临外部及内部复杂挑战，报告建议投资者需结合产量波动、成本控制、外汇风险管理、以及重大矿区事故恢复进度，动态评估其盈利能力和估值表现。锂业务的战略合作扩展则为公司未来提供了新的增长引擎和转型契机。[page::0,1,2,3,4]

---

关键数据一览

| 指标 | 2025H1 Actual | 同比变化 | 说明 |
|--------------------|---------------|------------|--------------------------------------------------------------|
| 铜产量（万吨） | 68.9 | +9.6% | 受多矿区增产抵消其他矿区下滑影响 |
| 铜销量（万吨） | 73.9 | +3.9% | 销量增长幅度小于产量 |
| 铜均价（美元/磅） | 4.548 | +7.6% | 价格上扬推动营收增长 |
| 钼产量（吨） | 7,600 | +1.3% | 价格下跌但销量提升 |
| 钼价格（美元/磅） | 20.5 | -1.0% | 价格承压 |
| 收入（亿美元） | 88.0 | +9.1% | 价格与销量双驱动增长 |
| 毛利率 | 26.1% | +0.2个百分点 | 毛利率提升，成本部分抵销但价格影响更大 |
| 现金成本（美元/磅） | 2.157 | +6.0% | 成本上升主要为服务费及项目活动成本 |
| 调整后EBITDA（亿美元）| 28.0 | -4.6% | 汇兑损失致利润受压 |
| 税前利润（亿美元） | 4.29 | -34.3% | 汇率升值严重压缩盈利空间 |
| 净利润（亿美元） | 1.17 | -58.68% | 利润大幅减少，反映财务影响明显 |
| 净债务（亿美元） | 234 | --- | 净债务增加导致杠杆率上升 |
| 净债务/调整后EBITDA | 4.4倍 | +0.6倍 | 财务杠杆负担升高 |

---

以上为智利国家铜业2025年上半年运营与财务表现的详尽剖析，并结合项目进展、风险因素、战略布局与市场环境，提供对未来趋势的综合解读。该报告为投资者理解铜行业及资源公司运营动态提供了丰富且具前瞻性的专业视角。[page::0,1,2,3,4]

报告