上半年业绩概览及分品类表现 [page::0]

• 25H1营收62.1亿元，同比下降18.5%，归母净利润8.1亿元，同比下降28.6%。

- 包装水收入同比下降23.1%，主因行业竞争加剧及渠道调整影响；细分规格小规格水降26.2%、中大规格水降19.4%、桶装水微增1.5%。

• 饮料收入同比增长21.3%，占收入比重提升至15%，得益于新品推出和渠道扩展，但增速较去年有所放缓。

- 渠道结构优化，传统渠道稳定，新兴渠道如KA、电商和餐饮积极拓展，设立专项经销商体系提升效率。

盈利能力与费用结构分析 [page::0]

• 归母净利率13.0%，同比下降1.8个百分点。

- 毛利率46.7%，同比下降2.6个百分点，原因是饮料产品毛利较低及促销费用增加。

• 销售费用率30.4%，同比提升2.9个百分点，主要投入广告和推广支持新产品和业务复苏。

- 管理费用率2.3%，同比增加0.4个百分点，主要因员工福利支出增长。

投资建议与风险提示 [page::0]

• 行业竞争短期仍存压力，但进入饮料和包装水淡季后有望边际缓和。

- 长期看，公司自产比例提升和费用率优化为盈利能力改善提供潜力。

• 风险方面关注包装水竞争加剧、饮料业务拓展不及预期及食品安全问题。

【银河食饮刘光意】公司点评丨华润饮料 (2460.HK)：外部环境承压，积极调整应对 — 详尽分析报告

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1. 元数据与概览

报告基本信息

• 标题：【银河食饮刘光意】公司点评丨华润饮料 (2460.HK)：外部环境承压，积极调整应对

- 作者：刘光意

• 发布机构：中国银河证券研究院

- 发布日期：2025年9月5日

• 研究对象：华润饮料股份有限公司（股票代码：2460.HK）

- 主题：分析华润饮料于2025年上半年经营情况，尤其是在包装水与饮料两大主营业务面对的行业环境、财务表现和未来预期。

报告核心论点总结

• 业务表现差异明显：包装水业务因行业竞争加剧和渠道调整承压，收入同比下降23.1%；饮料业务逆势快速增长，同比增长21.3%，推动饮料收入占比提升至15%。

- 盈利能力阶段性承压：归母净利润同比下降28.6%，净利率下滑至13.0%；毛利率与费用率均因竞争激烈和产品结构调整出现波动。

• 未来展望：短期需关注渠道调整节奏与外部环境压力缓和情况；中长期看，公司通过提升自产比例和优化费用结构，有望实现盈利能力的逐步改善和收入增长。

- 投资建议：鉴于行业淡季竞争有望缓解及长期成本结构改善，公司盈利端具备恢复潜力。

• 风险提示：包装水竞争进一步加剧、饮料业务拓展不达预期及食品安全风险为主要关注点。

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2. 逐节深度解读

2.1 报告导读

报告首先对2025年上半年华润饮料的表现及面临的市场环境进行了精准定位：

• 包装水主业承压：行业竞争加剧，渠道调整带来短期压力。

- 饮料板块迅速增长：通过新品和渠道拓展驱动饮料业务增长，提升收入占比。

• 盈利能力承压：利润率下滑主要源于促销费用增加及品类结构变化。

- 关注渠道调整节奏及潜在盈利改善。

此部分突出两大业务板块表现分化的关键事实，并为后续详细数据分析奠定基础。[page::0]

2.2 核心观点及经营数据解析

• 营收与利润表现：

- 25H1营收62.1亿元，同比下降18.5%。
- 归母净利润8.1亿元，同比大幅下降28.6%。
- 拟派发每股0.118元股息，显示现金流及股东回报政策保持稳定。

• 品类收入细分：

- 包装水收入同比下降23.1%：
- 小规格水降26.2%
- 中大规格水降19.4%
- 桶装水微增1.5%
- 饮料收入同比增长21.3%，收入占比升至15%。

• 渠道策略：

- 继续巩固传统渠道（例如便利店与超市）优势。
- 积极拓展关键客户（KA）、电商和餐饮渠道。
- 设立专项经销商体系增强渠道效率和客户服务，体现出管理层对渠道建设的高度重视。

• 盈利指标解读：

- 归母净利率13.0%，同比下滑1.8个百分点。
- 毛利率46.7%，同比减少2.6个百分点。尽管自产比例提升长期有助毛利率，但25H1饮料市场激烈竞争导致促销费用上升，且饮料品类本身毛利率较低，使整体毛利率受压。
- 销售费用率30.4%，同比上升2.9个百分点，增幅主要因广告推广加大以支持业务复苏和新品上市。
- 管理费用率2.3%，同比增加0.4个百分点，主要因员工福利提升。

综合来看，报告透析了利润下滑背景，既有外部市场压力，也有内部结构性调整的因素。[page::0]

2.3 投资建议

• 短期内行业竞争在淡季会有所缓和，叠加公司通过提升自产比例和费用优化，利润端预计逐步恢复。

- 建议投资者关注渠道调整进度与饮料业务的发展潜力。

此板块着眼于利润改善的双重动力逻辑，使投资建议具有前瞻性和策略指引价值。[page::0]

2.4 风险提示

• 包装水业务竞争加剧：可能进一步压缩市场份额和利润空间。

- 饮料业务拓展风险：新品及渠道扩展不及预期影响收入增长。

• 食品安全风险：作为核心品质保障，任何安全事件都可能引发品牌与财务冲击。

风险提示真实反映行业结构性挑战，同时指向投资者应重点关注的潜在不确定性。[page::0]

2.5 研究团队及背景

• 资深分析师刘光意，拥有食品饮料行业4年研究经验，学术背景扎实，具有行业与海外对比视野。

- 研究助理彭潇颖，金融专业背景，辅助数据分析与报告编制。

该团队配置表明报告具备专业深度与研究严谨性，为报告内容的权威性提供支撑。[page::1]

2.6 评级体系说明

• 公司评级采用相较于基准指数（恒生指数）期间表现的相对涨幅标准：

- 推荐：涨幅≥20%
- 谨慎推荐：涨幅5%~20%
- 中性：涨幅-5%~5%
- 回避：跌幅≥5%

评级体系清晰，便于投资者理解评级背后的绩效标准，增强透明度和信任感。[page::2]

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3. 图表深度解读

报告首页以视觉形式阐述重要观点：

• 第一张图（page=0，images/429d6567...jpg）展现了华润饮料品牌包装与市场渠道布局，表现公司品牌影响力及市场战略布设的视觉元素。

- 第二张图（images/fa8f2039...jpg）采用列表形式突出报告导读的三大要点，有助快速捕捉核心信息。

• 第三张图（images/d9ccde3f...jpg）及第四张图（images/a42edfae...jpg）均为重点观点与风险提示的图形化表达，强化报告主题罗列与提醒功能。

由于报告未展示具体财务表格或趋势图，图表主用于强化文本论述、提升视觉引导效果，帮助读者快速梳理信息脉络。

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4. 估值分析

本报告虽然没有明确披露具体估值模型和目标价，但通过以下信息推断：

• 投资建议侧重利润恢复潜力，结合行业淡季竞争将趋缓的背景，估值逻辑应侧重盈利增长预期与风险调整。

- 费用结构优化和自产比例提升将改善未来盈利能力，暗示DCF模型中的现金流假设或盈利预测将逐步改善。

• 评级体系明晰，表明对未来12个月内股价相对表现有明确预期，可能基于相对估值或市场表现对比得出评级结论。

综合来看，估值分析基于盈利能力的阶段性承压及未来回暖预期，并未披露具体技术指标或价位，建议投资者结合后续报告关注。[page::0,page::2]

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5. 风险因素评估

• 竞争风险：行业已呈现竞争加剧迹象，包装水作为华润饮料的核心主业，其市场份额维持和扩展面临压力。若竞争加剧超预期，收入及毛利将受到进一步冲击。

- 业务拓展风险：饮料板块虽表现积极，但产品力和管理能力提升仍存不确定性。如未达成预期，收入增长及盈利改善动力将减弱。

• 食品安全风险：为根本性风险，可能触发监管压力或消费者信心下降，严重影响品牌与盈利。

报告未披露具体缓解策略或风险发生概率，但强调了风险的存在性，提示投资者需持续关注相关动态及公司应对措施。[page::0]

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6. 批判性视角与细微差别

• 潜在偏向期待公司转型成功：报告多次强调自产比例提升及渠道调整带来的中长期盈利改善潜力，存在一定正面期待色彩，可能低估外部不确定性和调结构过程中的摩擦。

- 内部矛盾风险提示有限：虽提及包装水竞争加剧及渠道调整压力，但未深度展开具体哪些竞争对手或渠道风险最为关键，风险描述较为笼统。

• 利润压力解释集中于成本端：报告强调促销费用及低毛利品类占比上升，但对可能的市场需求萎缩或价格战影响分析不足，未来实际盈利改善难度或被低估。

- 图表与数据形式较为简略：缺乏详细财务模型或多期财报指标对比，限制对盈利变化驱动因素的更深入量化分析。

上述方面建议谨慎关注，同时报告整体保持客观严谨，逻辑链条清晰，未见明显自相矛盾之处。[page::0,page::1]

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7. 结论性综合

本次中国银河证券刘光意团队对华润饮料的研究报告，通过丰富的业务拆解和财务指标分析，重点刻画了公司2025年上半年在行业竞争激烈与内外部调整背景下的经营状况：

• 核心发现：

- 华润饮料包装水业务收入同比大幅下降，主要受竞争加剧及渠道结构调整影响。
- 饮料业务逆势增长，推动整体业务结构优化，饮料收入占比达15%。
- 归母净利润及净利率均出现较明显下滑，毛利率及费用率波动反映出行业竞争压力和公司战略调整成本。
- 短期内，外部环境的压力和渠道调整节奏是公司业绩表现的关键变量。
- 长期看，通过持续提升自产比例与费用管控，公司盈利能力具备恢复及改善的潜力；饮料业务增长驱动力逐渐显现，具备较好成长可期性。

• 图表与视觉材料补充说明：

- 图表主要用于强调论点，未展开详细财务数据趋势对比，视觉设计兼顾品牌与重点观点突出。

• 整体立场：

- 报告呈现针对市场波动的理性分析，无明显悲观情绪，给予“利润端逐步恢复”的积极预期，建议关注渠道调整进展及饮料板块潜力，风险因素也明确提醒投资者注意包装水竞争和食品安全等不确定性。
- 评级体系明确，为投资者建立了对未来股价表现的合理预期框架。

综上所述，该报告为投资者提供了对华润饮料当前经营环境与战略调整的全面洞察，揭示了行业挑战与成长契机并存的态势，具有重要的决策参考价值。[page::0,page::1,page::2]

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结束语

本报告通过细致的数据解读与逻辑分析，深入剖析了华润饮料在2025年上半年的业务表现及未来展望。报告既揭示了业务分化带来的机遇与挑战，也为投资者警示了风险所在，体现了专业研究机构应有的严谨与前瞻性。阅读报告，可以帮助投资者更全面理性地理解公司当前定位及中长期发展趋势。

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