佰维存储2025年上半年业绩逐步改善 [page::0]

• 2025年上半年营业收入39.12亿元，同比增长13.7%，归母净利润亏损2.26亿元，同比下降179.68%。

- 2025年第二季度单独营收23.69亿元，同比提升38.2%，环比增长53.5%，净利润亏损大幅收窄至2829.8万元。

• 存储价格稳定回升，6月毛利率达18.61%，环比涨幅明显。

产品优势及AI端侧应用多领域渗透 [page::0]

• 产品覆盖手机、PC、智能穿戴等一线头部客户，企业级及智能汽车快速发展。

- AI端侧产品包括UFS、LPDDR5X大容量嵌入式存储，AI PC高性能内存及SSD，高度集成ePOP系列应用于AI眼镜和智能手表。

• AI端侧产品客户包括Meta、Google、小米等知名企业，市场需求推动高速增长。

晶圆级先进封测项目助力存算合封布局 [page::0]

• 公司推进晶圆级先进封测制造项目，预计2025年下半年投产。

- 结合存储封装和先进封测，提供存算合封综合解决方案，提升芯片性能和成本优势，提升公司技术壁垒和价值增量。

2025-2027年财务预测及投资建议 [page::1][page::2]

| 指标 | 2025E | 2026E | 2027E |
|--------------|---------|---------|---------|
| 营业收入(亿元) | 85.81 | 105.26 | 123.43 |
| 净利润(亿元) | 4.82 | 7.47 | 9.40 |
| 毛利率(%) | 20.3 | 21.1 | 21.7 |
| EPS(元) | 1.03 | 1.60 | 2.01 |
| PE(倍) | 65.4 | 42.2 | 33.5 |

• 存储价格进入上涨周期，叠加AI手机及PC需求拉动利润持续增长。

- 维持“增持-A”评级，关注市场需求、存货跌价及供应链风险。

山西证券：《佰维存储2025年半年报点评》详尽分析报告

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一、元数据与报告概览

• 报告题目：《【山证电子】佰维存储半年报点评：25H1业绩逐步改善，存储涨价+AI端侧应用多领域渗透》

- 作者：高宇洋、田发祥

• 发布机构：山西证券研究所

- 发布日期：2025年9月6日

• 研究对象：佰维存储公司，半导体存储行业

- 报告主题：2025年上半年佰维存储的业绩表现、产业动态及未来成长潜力，尤其聚焦存储价格回升和多领域AI端侧应用渗透。

• 核心论点：

- 2025年上半年，佰维存储营收显著增长，但净利润仍为负，亏损幅度大幅缩小，业绩逐步好转。
- 存储产品价格企稳回升及重点项目交付推动业绩改善。
- 公司产品覆盖覆盖手机、PC、智能穿戴及企业级、智能汽车等多领域，特别是AI端侧存储需求增长显著推动业务发展。
- 重点布局AI存算合封晶圆级先进封测项目，预计2025年下半年投产，助力公司拓展一体化封装测试解决方案，增加价值体量。
- 给予公司“增持-A”评级，预计2025-2027年EPS逐年增长，PE有望回落，基于存储市场新一轮价格上涨和AI端侧产品放量的业绩推动。[page::0]

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二、逐节深度解读

1. 事件描述

• 公司发布2025年半年报，关键财务指标：

- 营业收入39.12亿元，同比增长13.70%。
- 归属于母公司净利润-2.26亿元，同比下降179.68%（亏损扩大）。
- 2025年二季度营收23.69亿元，同比+38.20%，环比+53.50%。
- 二季度归母净利润亏损2,829.8万元，同比降低124.44%，但环比亏损明显收窄。

分析：尽管上半年整体仍亏损，但Q2明显改善，说明存储市场与公司经营状况出现拐点。销售收入大幅增长，利润亏损逐步缩减，反映公司运营效率提升及市场需求回暖。[page::0]

2. 事件点评

• 存储价格回升及项目交付促进业绩好转：

- 2025年第一季度为行业价格低点，随后存储产品价格企稳回升。
- 公司重点项目交付带动收入与毛利率提升，Q2销售毛利环比增加11.7个百分点，6月毛利率达18.61%。

• 产品多领域覆盖及AI端侧技术布局：

- 公司市场份额领先，产品广泛进入手机、PC、智能穿戴等一线客户供应链。
- 企业级与智能汽车业务保持快速增长。
- AI大模型时代下，公司提供大容量、高速、低功耗、高集成度存储产品。
- AI手机应用中，产品线包括UFS、LPDDR5/5X、uMCP，12GB及16GB LPDDR5X已量产。
- AI PC领域，推出DDR5超频内存和PCIe5.0 SSD等高性能组合。
- AI眼镜、智能手表等可穿戴设备，ePOP系列被Meta、Google、小米等国际知名品牌采用。
- 智能穿戴为未来增长点，合作深入，AI端侧业务保持高增长。

• 存算合封晶圆级先进封测项目：

- 存算合封为将计算芯片与存储芯片高效融合的先进技术，满足AI芯片性能与成本优化需求。
- 公司晶圆级封装项目预计2025下半年量产，提供存储及先进封测一体化解决方案，较单独方案显著提升价值体量。

分析与点评：
- 存储价格回升为行业盈利恢复提供环境基础。
- 公司通过多元化产品组合及针对AI端侧方案的技术深度，保持竞争优势与客户粘性。
- 晶圆级封测项目是公司未来价值链向上游拓展的重要战略，有望深度融合存储业务，提升整体盈利能力。

该章节展示了公司业绩改善的驱动逻辑：市场价格与需求变化+产品多领域渗透+技术领先的封测项目，三者并行构成前景基石。[page::0]

3. 投资建议

• 2025-2027年EPS预测分别为1.03、1.60、2.01元。

- 对应PE预测为65.4倍、42.2倍、33.5倍。

• 存储价格进入新上涨周期，AI端侧产品放量推动业绩增长。

- 维持“增持-A”评级。

投资建议基于存储行业价格周期性回暖及AI产业结构性增长驱动，同时结合公司产品布局和技术项目，展现合理增长预期和估值匹配。[page::0]

4. 风险提示

• 产业需求不及预期。

- 存货跌价风险。

• 研发进展不及预期。

- 供应链中断风险。

• 半导体设备进口限制风险。

这些风险均为半导体行业普遍面临的系统性与结构性风险，可能对公司业绩及项目推进造成不确定性，公司需持续关注并管理。(未见具体缓释策略)[page::0,1]

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三、图表与财务数据深度解读

1. 财务数据表（2023A-2027E）

| 指标 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E |
|--------------|---------|---------|---------|---------|---------|
| 营业收入(百万元) | 3,591 | 6,695 | 8,581 | 10,526 | 12,343 |
| 营业收入同比(%) | 20.3 | 86.5 | 28.2 | 22.7 | 17.3 |
| 净利润(百万元) | -624 | 161 | 482 | 747 | 940 |
| 净利润同比(%) | -976.7 | 125.8 | 199 | 55 | 25.9 |
| 毛利率(%) | 1.8 | 18.2 | 20.3 | 21.1 | 21.7 |
| EPS(元) | -1.34 | 0.35 | 1.03 | 1.60 | 2.01 |
| ROE(%) | -32.8 | 5.6 | 16.6 | 20.5 | 20.5 |
| P/E (倍) | -50.5 | 195.5 | 65.4 | 42.2 | 33.5 |
| 净利率(%) | -17.4 | 2.4 | 5.6 | 7.1 | 7.6 |

解读：

• 营收走势呈现稳健快速增长，尤其2024年后增速显著释放，符合存储价格回升及订单增长背景。

- 利润扭亏为盈且持续增长，净利润从2023年的负624百万元转为2027年预期940百万元，利润率及ROE大幅提升，表明公司盈利能力巩固。

• 毛利率由2023年的1.8%大幅提升到2027年21.7%，反映产品结构改善及制造效率提升。

- 估值方面，PE指标显示公司正由亏损低估值状态向高成长阶段估值转变，PE逐年下降反映盈利持续增长股价合理调整空间。

• 2025年EPS和利润增幅高，表明市场预期今年公司业绩开出拐点，验证前文关于Q2业绩改善的论述。[page::1]

2. 资产负债与利润构成

• 流动资产和流动负债稳步增长，公司流动性逐年增加，现金储备增长（2023年339百万元至2027年预期1,419百万元），显示短期偿债能力改善。

- 存货量保持较高水平，预期2025-2027年逐步上升，反映公司为满足未来订单加大备货，但存货管理风险亦需关注。

• 公司负债率呈逐步下降趋势，从2023年的69.7%降到2027年的约62.6%，负债结构稳健。

- 研发费用逐年增长，2023年250百万元增长至2027年617百万元，显示公司重视技术研发和产品创新，支撑长期竞争优势。

• 毛利率逐年提升，营业费用稳健增长，体现投入产出匹配合理。

分析：

资产负债结构稳健，研发投入增长配合存储产品升级需求，现金流由负转正，支撑公司未来可持续发展。需关注存货与短期借款波动对偿债压力的影响。[page::2]

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四、估值分析

• 报告未细述估值模型，但提供了基于EPS和P/E预测的估值水平。

- 预测EPS结合未来存储价格上涨和AI端侧产品销量提升，是盈利增长的主要假设。

• P/E从2025年65.4倍降至2027年33.5倍，反映随着盈利能力改善和业绩兑现，市场估值趋于成熟合理。

- 结合资产负债及现金流数据，财务稳健性良好，EPS驱动的PE合理性较高。

• 报告未提供DCF或可比公司分析细节，估值较侧重市场倍数法。

- 缺失敏感性分析，后续可关注关键参数如存储价格变动、AI端侧市场增长速度对估值的影响。[page::0,1,2]

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五、风险因素评估

报告列明五大风险：

1. 市场需求不及预期：

- 存储市场波动大，AI等新兴应用需求未能快速释放，将影响业绩。

1. 存货跌价风险：

- 存货规模较大，若产品更新迭代快或市场价格下跌，存货减值压力显著。

1. 研发不及预期：

- 技术升级是公司核心竞争力，研发进度滞后将弱化市场竞争优势。

1. 供应链风险：

- 半导体复杂供应链，原材料及零部件短缺会影响交付能力。

1. 半导体设备进口受限：

- 进口限制可能影响制造设备更新和技术进步，增加成本和技术风险。

目前报告未直接披露缓释策略，仅提示需关注前述风险，这些风险高度影响盈利稳定性和增长预期，投资者应持续跟踪。[page::0,1]

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六、批判性视角与细微差别

• 潜在偏见：

- 目前报告较为乐观，尤其对2025-2027年业绩与估值提升预期较高，依赖存储价格持续上涨和AI端业务大规模放量。
- 对于存货高企可能带来的跌价风险及供应链限制风险的严重性描述略显不足，未见多维度的情景分析或压力测试。

• 内部细节和矛盾：

- 报告提及2025年上半年归母净利润亏损2.26亿元，同比大幅恶化，但全年盈利预期强烈改善，短期内业绩动力较为依赖价格回升和重点项目交付，仍存在经营实现不确定性。
- 财务现金流在2023年为负且波动较大，未来改善虽预期十分积极，但短期资金链风险现实存在。

• 结论：

报告整体稳健，策略及行业判断合理，但基于假设前提（价格、需求、技术突破），需高度关注行业周期风险及执行节奏，审慎跟踪实际业绩兑现情况。

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七、结论性综合

本报告围绕佰维存储2025年半年度业绩和未来成长潜力展开。2025年上半年，佰维存储经历了存储市场最低点后的逐步复苏，尤其二季度营收和毛利率回升显著，亏损状态大幅改善。公司产品实现从手机、PC、智能穿戴到企业级和智能汽车领域的广泛覆盖，特别是在AI端侧应用中推出多样化高性能存储解决方案，如UFS、LPDDR5X和ePOP封装产品，成为新兴AI应用的重要存储合作伙伴。

晶圆级先进封测项目作为战略新布局，预计2025年下半年投产，将推动一体化存储和封测解决方案市场的拓展，未来价值放大潜力显著。财务预测显示公司2025-2027年营业收入和净利润将实现快速增长，盈利能力大幅提升，毛利率稳步上升，资本回报率显著改善。预计EPS由2025年的1.03元提升至2027年的2.01元，PE则逐渐回落，估值合理性增强，报告基于此维持“增持-A”评级。

风险上，产业需求波动、存货跌价、研发进度、供应链稳定性和进口限制构成主要不确定性。报告数据详实，通过综合的财务报表和财务比率展示公司的成长性及财务稳健性。报告缺少估值方法细节与敏感性分析，这在未来报告中可完善。

总的来看，佰维存储凭借行业领先的产品技术和多领域战略布局，结合技术升级驱动封测项目，正迈入业绩改善期，具备较强的中期成长潜力和投资价值，但需关注市场与技术风险的动态演变。

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图表示意

（示例）




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※ 本分析严格基于原报告内容及数据，不含个人观点，全文根据报告结构和信息展开详实解读，引用结论均标注页码。

报告