2025年油运市场景气回升，Q3盈利预期创新高 [page::0]

• 2025年上半年油运景气回升，Q2淡季中东-中国航线VLCC TCE中枢超4万美元/天。

- 2025Q3原油轮盈利有望创过去两年同期新高。

• 原油轮盈利已连续两个季度环比上升，反映市场回暖趋势。

油运长逻辑：供需向好及原油增产驱动需求增长 [page::0]

• 供给端刚性明显，老龄化船只多，环保监管及影子船队制裁导致供给受限。

- 全球原油供给进入增产周期，OPEC+2025年4月开始加速增产。

• 增产利好油运长期需求，将逐步在下半年及未来体现。

油运短逻辑：对俄制裁利好合规VLCC，Q4旺季可期 [page::0]

• 2025年8月以来VLCC TCE运价中枢跳涨至超6万美元/天。

- 欧美对俄及印度次级制裁缩减印度自俄进口，提升中东及美湾长航线进口，利好合规油轮市场。

• 当前油运产能利用率已处于阈值，Q4旺季表现值得期待。

投资观点与风险提示 [page::0]

• 维持油运增持评级，景气回升、风险收益比具吸引力。

- 风险包括经济波动、地缘局势、油价波动及安全事故等。

国泰海通｜交运：站在旺季前，再议油运的短逻辑与长逻辑 报告详尽分析

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一、元数据与报告概览

报告标题： 站在旺季前，再议油运的短逻辑与长逻辑
发布机构： 国泰海通证券
报告日期： 2025年9月8日
作者： 岳鑫（分析师，登记编号S0880514030006），尹嘉骐（分析师，登记编号S0880524030004）
报告主题： 原油海运行业短期与长期逻辑分析，重点关注2025年油运市场供需变化、盈利趋势及未来景气判断。
核心论点与目标：

• 2025年上半年油运市场景气回升，第三季度盈利预计创两年同期新高，第四季度旺季表现乐观。

- 供需基本面向好，尤其受益于全球原油增产趋势和对俄罗斯及伊朗制裁升级带来的合规油轮市场供给收紧。

• 报告维持油运板块“增持”评级，认为市场风险收益比极具吸引力。

- 油价存在下行期权，风险控制较好，供给刚性与需求改善共同驱动中长期油运行业前景。

通过深入分析油价变化、供需结构调整、地缘政治影响等，报告表达了对油运行业2025年下半年及未来数年持续向好的信心[page::0,1]。

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二、章节深度解读

2.1 2025上半年油运景气回升及短期盈利表现

关键论点：

• 2024下半年受地缘政治和油价剧烈波动冲击，油运市场遭遇压力测试。2025年初开始明显回暖，尤其Q2淡季VLCC（日均航运收益TCE）超过4万美元，反映盈利能力改善。

- 油价中枢回落的主要原因是OPEC+加快增产，推升炼厂开工率和贸易活动，有利原油运输需求。

• 美国对伊朗影子船队制裁升级，遏制灰色供应市场，强化合规油轮市场的供需平衡。

- 尽管2025年上半年油运公司业绩同比基数高，整体降幅缩小，更值得关注的是盈利水平已经连续两个季度环比上升，显示复苏势头明显。

支撑依据与数据点：

• 波罗的海交易所指数数据提供的VLCC TCE航运日收益超过4万美元。

- 受制裁影响的供应端收紧是市场供给弹性下降的主要驱动力。

总体而言，油价回落和制裁力度加大结合，成为2025年油运盈利恢复的双引擎[page::0]。

2.2 油运的长期逻辑：全球原油增产推动需求增长

关键论点：

• 俄乌冲突重新塑造全球油运贸易路径，增加了航运距离和需求。

- 油运供给刚性明显，老龄船只多，新增订单有限，且船东普遍缺乏扩张意愿。

• 环保监管和影子船队被制裁进一步压缩了供给弹性。

- OPEC+自2025年4月起开启增产周期，全球原油供应进入增长阶段，有望带动原油运输需求持续提升。

• 短期未完全体现增产利好，原因在于中东内销旺季消耗和美湾出口路线调整减短航距，但下半年及未来增产趋势对航运需求尤其有利。

假设与推理：

• 需求增长主要依赖原油出口量提升和平均航程拉长。

- 船龄及环保约束形成供给约束，这种“刚性”是油运景气长期向上的重要基础。

数据显示航运路径重构与供给端受限共同支撑中长期行业景气，OPEC+增产决策是未来需求持续改善核心假设[page::0]。

2.3 油运短期逻辑：对俄制裁提振合规VLCC，Q4旺季预期乐观

关键论点：

• Q4为传统油运旺季，去年连续两年未能兑现旺季表现。

- 2025年8月起，运价中枢开始上移，VLCC日收益甚至突破6万美元。

• 欧美对俄油运制裁加码，特别针对印度的次级制裁令合规VLCC需求增长。

- 印度从俄罗斯进口的原油比例下降，同时采购更多中东和美湾原油，延长了航行距离，提升了合规VLCC的需求。

• 当前油运产能利用率处于阈值水平，预计结合对俄制裁和OPEC+增产利好，Q4旺季表现将强劲。

数据与逻辑支持：

• Kpler数据显示印度俄油进口占比变化。

- 8月运价跳涨为市场需求强劲的直接量化指标。

• 产能利用数据暗示市场接近供给拐点，可能引发价格弹性。

短期供需重新平衡的信号明显，油运旺季有望获得强支撑[page::0]。

2.4 投资评级与风险提示

评级观点：

• 维持油运板块“增持”评级。

- 增持理由基于2025年以来景气回升趋势和后续供需改善的中长期基本面。

• 油价存在下行期权（风险控制良好），使风险收益配置更加合理。

风险因素：

• 宏观经济波动对运输需求的潜在影响。

- 地缘政治突变及相关制裁政策不确定性。

• 国际油价巨大波动导致供需预期错位。

- 油轮安全事故引发的运营和法律风险。

报告虽然强调风险，但未附详细缓解策略，表明风险管理需依赖市场与政策形势演变，[page::0]。

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三、图表深度解读

报告内容页（page 1）配备了相关二维码等辅助信息，正式图表数尚未提供，故本报告基于文本中的核心数据与指标进行解读：

• VLCC TCE航运日收益超过4万美元（Q2），8月达6万美元以上

显示油运市场盈利能力显著提升，特别是作为最重要原油船型的VLCC，盈利的持续回升意味着行业现金流状况改善，投资吸引力增强。收益增加显示需求端好转或供给端紧缩具有效果。

• 产能利用率接近阈值

指示市场供给已经接近瓶颈，未来供应弹性受限，运价出现弹性反应可能性大。这种状态使价格对需求变化极为敏感。

• 印度俄油进口比例下降，转向中东与美湾

长航线需求增长部分解释VLCC运价提升逻辑，地缘政治制裁带来的贸易结构扰动，也带来市场空间重分配。

尽管缺少更多图表，以上数据通过文字精炼表示了油运市场的供需点状况和趋势变动[page::0,1]。

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四、估值分析

本报告核心聚焦产业景气与基本面判断，未具体展开企业财务估值模型或目标价细节，但行业“增持”评级隐含对未来盈利的看好。报告中提及：

• 油运盈利恢复是基于运价上升与需求提升的趋势预测。

- 未来盈利预测基于VLCC TCE日收益梯度提升，供需刚性及环保与制裁影响支撑市场稀缺性。

• 油价下跌期权指的是油价波动存在向下风险，但供需改善将部分对冲负面影响。

未经披露具体的DCF模型、可比公司多重或EV/EBITDA倍数等估值框架，更多强调的是行业景气度及风险收益比的综合判断[page::0]。

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五、风险因素评估

报告明确指出以下主要风险：

• 宏观经济波动风险： 全球经济衰退或需求下降影响运输需求。

- 地缘政治风险： 俄乌局势及相关制裁政策变化可能带来市场震荡。

• 油价波动风险： 价格剧烈波动影响原油生产及运输计划。

- 安全运营风险： 海上事故等事件可能导致运输中断或费用提升。

风险提示简洁明了，未提供详细的量化分析或缓解措施，但强调投资者需密切关注上述因素，强化风险管理意识[page::0]。

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六、批判性视角与细微差别

• 报告整体观点乐观，强调供给刚性与需求改善，但对外部不可控变量（如地缘政治变动、宏观经济逆风）的潜在冲击强调有限，可能高估油运供需关系的稳定性。

- 供给刚性假设依赖于环保和制裁政策持续有效，若政策松动可能削弱该假设。

• 报告对短期油价期权视为风险缓冲，实务中若油价持续大幅下跌，仍会给油运市场造成压力，观点存在一定局限。

- 利用了运价与制裁效应的叠加解释市场复苏，逻辑连贯但缺乏图表和具体量化模型支撑。

• 报告未详细揭示对海运企业自身财务健康状况和资本支出的影响，分析更多着眼宏观环境。

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七、结论性综合

该份国泰海通报告立足于2025年油运市场供需格局变化，详实论证油运行业自2025年初以来景气明显回暖，特别是第三季度VLCC航运收益将创新高，第四季度旺季表现可期。长期来看，受益全球原油增产进入增长周期，以及俄乌冲突引发的贸易路径重构，行业供给刚性突出，环保和制裁政策抑制新增供给，建立了有利于油运景气持续向好的坚实基础。

短期逻辑侧重对俄制裁及印度油源转移的影响，增强合规VLCC需求并推高运价；长周期逻辑则着眼于OPEC+增产和环境政策双重驱动，未来几年油运需求有望持续提升。基于上述观点，报告维持油运板块“增持”评级，强调风险收益比吸引。

图表与关键数据，如VLCC日均TCE由Q2的4万美元提升至8月超6万美元，印度进口结构调整数据等，有效佐证了文本论点。产能利用率接近阈值的表述暗示市场供给有限，随着需求提升，运价拐点逐步显现。

最后，报告虽指出经济、地缘、油价及安全事故风险，未深入分析其可能波及程度，投资者仍需关注这些关键风险点对市场波动的潜在放大效应。整体而言，该报告为投资者提供了市场基本面与情绪变化的系统洞察，具备较强的实操参考价值[page::0,1]。

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参考文献

• 国泰海通证券：《站在旺季前，再议油运的短逻辑与长逻辑》，2025年9月8日，作者：岳鑫、尹嘉骐[page::0,1]

图表示意

因报告全文暂缺具体图表，仅提供相关二维码与公众号链接示意：



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（全文约1600字）

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