国际货币体系的四个新形势 [page::0][page::1][page::2]

• 美元信誉出现裂痕，美国双赤字高企、金融制裁等因素削弱美元避险功能。

- 中国制造业规模全球第一，出口及高技术含量产品占全球份额显著提升。

• 全球经贸和货币体系正重构，美国加征关税影响其全球最终消费国角色地位。

- 数字与代币化金融生态兴起，央行数字货币连接传统与数字资产，推动支付结算效率提高。

美元信誉裂痕和美国国债面临压力 [page::2][page::3][page::4]

• 美债占GDP比例高企，财政赤字扩大，便利收益率下降至近零甚至负值。

- 美元资产风险波动加大，标普500大幅回撤，美元避险需求减弱。

• 美国“大而美”法案加剧财政压力，长期债务可持续性存隐忧。

中国制造业与贸易核心地位稳固 [page::5][page::6][page::7]

• 制造业产出占全球35%，出口占比21%，领先全球。

- 高科技产品出口占全球24%，全球创新指数排名提升至第10。

• 在专利数量尤其是AI领域专利占全球领先地位。

国际经贸和货币体系重构 [page::8][page::9][page::10][page::11][page::12]

• 美国关税激增，贸易全球化水平走低，进口规模波动加大。

- 中国贸易规模扩张，出口市场分散度提高，非美经贸合作加强。

• 对“一带一路”国家直接投资增长显著，推动全球供应链多元化。

人民币国际化的四条主线框架 [page::16][page::17][page::18][page::19][page::22][page::24][page::25]

• 明显扩大离岸人民币安全资产供给，完善在岸离岸回购和衍生品市场，提升境外持有便利性。

- 推动重点进口大宗商品人民币计价结算，鼓励上下游企业采用人民币结算并给予差异化贸易融资优惠。

• 统筹发展香港离岸人民币金融市场，扩展互联互通产品及金融衍生品，强化市场流动性和稳定。

- 拓展数字人民币及代币化资产应用，增强跨境数字支付和结算效率，构建数字金融生态。

离岸人民币安全资产供给及市场建设 [page::17][page::18][page::19]

• 增加离岸人民币国债、央票等主权和准主权债发行量，构建活跃的离岸市场利率曲线。

- 建立离岸国债回购等常设流动性机制，提升海外投资者债券风险对冲能力。

• 扩展交易时区及清算行，提升跨境交易便捷性。

人民币贸易结算与计价深化 [page::19][page::20][page::21]

• 增加新能源汽车关键金属、新能源气体、铁矿石等重点大宗商品人民币结算与期货合约供应。

- 推动境外矿业企业套期保值及境内长协协议人民币计价。

• 鼓励跨境电商和服务贸易采用人民币计价和结算，扩大人民币使用场景。

统筹人民币在岸与离岸金融市场建设 [page::21][page::22][page::23][page::24]

• 扩展常设货币互换额度，建立离岸人民币回购和回笼操作，完善短端利率曲线。

- 推动离岸人民币利率、汇率衍生品工具多元化，发展结构性金融产品。

• 推动股票、债券、信用资产的跨境互联互通及风险监控体系构建。

- 加强内地与香港监管协调，建立跨境风险预警及市场应急机制。

拓展数字人民币及代币化资产应用场景 [page::24][page::25]

• 推动代币化人民币国债、存款、大宗商品合约试点，实现链上结算以降低成本和提升效率。

- 利用央行数字货币桥mBridge扩展跨境支付网络，重点覆盖“一带一路”及金砖国家。

• 以大型能源、制造龙头企业示范，推广数字人民币在贸易结算中的应用。

- 鼓励跨境电商和线下零售推广数字人民币支付应用，提升海外使用率。

• 利用数字人民币可编程和分层钱包优势，提升跨境监管效能并降低交易成本。

深度解析报告：《国际货币体系新形势下人民币国际化的四条主线》

---

1. 元数据与报告概览

报告标题：《国际货币体系新形势下人民币国际化的四条主线》
作者及发布机构： 缪延亮、李刘阳、施杰，来自中金公司研究部
发布日期： 2025年9月30日
主题： 探讨当前国际货币体系新形势下，人民币国际化面临的机遇与策略建议

该报告全面分析了全球货币体系的变迁，突出美元信誉出现裂痕，中国制造崛起，全球贸易和货币体系重构，以及数字金融生态兴起这四大新形势。依据这四大趋势，报告提出人民币国际化的四条主线策略：扩展安全资产供给和完善相关金融工具、深化人民币在大宗商品贸易中的结算与计价份额、统筹在岸与离岸人民币市场建设、以及大力拓展数字人民币与代币化资产的跨境应用场景。报告目标是通过阶段性推进和风险管理，显著提升人民币在全球储备、结算、投融资和数字金融生态中的地位。[page::0,1]

---

2. 逐节深度解读

2.1 国际货币体系的新形势

2.1.1 美元信誉裂痕

报告指出美元霸权依赖“双锚”——法理之锚（主权信用、储藏价值、交易媒介信任）与功能之锚（广阔且高效的金融市场），而当前美元“双锚”均出现明显弱化。美国长期的“ 双赤字”与高通胀，以及滥用储备货币地位进行关税与金融制裁，“武器化”储备货币地位，使美元主权信用与避险功能受损。

图表1至4展示了美国财政赤字和美债规模持续扩大，财政赤字占GDP比显著攀升。2025年推出的“大而美”法案预计10年内带来3.4万亿美元额外财政赤字。随着国债/GDP比率上升，美债便利收益率急剧下降，10年期便利收益率甚至趋近于零，说明美债“安全资产”特质减弱，投资者避险买入美元意愿边际下降，引发美元资产整体波动和信任危机。[page::2,3,4]

2.1.2 中国制造崛起

中国制造业规模与质量均在全球领先。制造业产出占全球约35.4%，出口占全球约21%，均为全球最大。高技术含量出口份额逐年攀升，中国在全球高科技出口中的占比达24.1%。全球创新指数排名由2010年的42名跃升到2025年的第10名，专利数量尤其是AI相关专利占比显著提高，体现制造业核心竞争力和创新优势的快速增强（图表5-10）。

报告强调制造业核心优势为人民币国际化提供坚实支撑，提升了人民币作为贸易结算货币的潜力。[page::4,5,6,7]

2.1.3 全球经贸和货币体系重构

美国加征高关税破坏全球贸易规则，出口额波动显著（图表11-12），贸易全球化指数下降（图表13）。相对地，中国扩大贸易规模并加强对非美国家的出口联系，出口集中度下降（赫芬达尔-赫希曼指数和CR4下行，图表16），且持续增加对“一带一路”国家直接投资（图表17-18），形成多元化国际经贸格局。

货币方面，美元全球储备份额逐步下降至2025年一季度的57.7%，人民币储备份额略有提升。调查显示约30%的央行计划未来10年增持人民币敞口，美元则有18%央行计划减少持有，体现全球货币多元化趋势（图表19-21）。特别是金砖国家推动本币结算，促进贸易本币化趋势。[page::8,9,10,11,12,13,14]

2.1.4 数字与代币化金融生态的兴起

区块链技术推动跨境结算效率大幅提升，缩短交易链条，降低成本；但加密货币价格波动大，流动性有限，应用受限。央行数字货币（CBDC）应运而生，结合主权信用与数字技术，实现支付即结算，兼顾货币政策有效性和数字经济需求。

截至2024年8月，数字人民币钱包开通1.8亿个，累计交易金额7.3万亿人民币，已在国内支付领域取得实用进展。智能合约赋能数字人民币“可编程”功能，促进自动支付和业务创新。多边数字货币桥（mBridge）推动跨境CBDC联通，提升跨境支付效率。稳定币作为数字资产的抵押品型工具，也具备潜力提升跨境支付体验。

此外，传统资产的代币化趋势明显，2023年世界银行发行数字证券，香港政府推动代币化国债常态化，构建链上数字货币、数字资产、代币化资产共融的数字金融生态系统（图表相关内容详见报告）。[page::15,16]

---

2.2 推动人民币国际化的“四条主线”

详细介绍了针对上述四个国际货币体系新形势采取的四大推进主线：

主线一：扩大人民币安全资产供给并完善利率及衍生品体系

• 当前境外机构持有中国国债比例不足6%（远低于美债31%等水平，图表23），离岸人民币主权债存量偏小（约5000亿元，图表24）。

- 建议大幅提升离岸人民币国债、央票、地方债发行规模，建立常设离岸国债回购机制，提升离岸市场流动性和交易活跃度。

• 推出离岸人民币国债期货、利率互换、期权等衍生品，完善风险对冲工具，建立无风险利率曲线和指数，方便境外指数化投资。

- 扩展做市交易时区，完善跨时区流动性支持（中东、欧洲、北美），提升人民币国际官方储备吸引力。[page::16,17,18,19]

主线二：深化人民币在大宗商品及跨境贸易的结算和计价

• 聚焦新能源金属（锂、镍、钴）与LNG、铁矿石等高集中度进口商品，通过人民币计价期货和长协模板扩大人民币计价品类。

- 对人民币结算企业提供差异化贸易融资优惠和信保费率激励，提高使用积极性（图表26）。

• 鼓励跨境电商、工程承包等服务贸易，也采用人民币计价结算。

- 力争在“十五五”末实现跨境货物贸易人民币结算比例显著提升（当前约30%）。

• 通过人民币计价，降低汇率波动风险，提升产业链运营效率。[page::19,20,21]

主线三：统筹在岸与离岸人民币市场，夯实“功能锚”

• 以香港为核心，联合中东、东盟金融中心，扩大常设货币互换额度，支持离岸融资和短端基准利率构建。

- 推动互换额度的回购/逆回购操作，建立离岸人民币短期利率曲线。

• 发展离岸人民币多元化金融产品（利率、汇率衍生品，结构性存款、基金、保险等），引入境内利率产品和信用资产，实现跨境无缝对接（图表27、28）。

- 建立跨境风险监测和应急协调机制，监控汇率和利率波动（图表29、30），并通过人员培训提升监管配合能力。

• 目标是提升离岸人民币市场的稳定性、流动性，缩小汇差，控制短端利率波动，强化人民币全球功能性基准。[page::21,22,23,24]

主线四：通过数字人民币及代币化资产构建数字金融生态

• 发展代币化人民币资产（国债、存款、大宗商品合约）链上交易，降低交易成本，缩短交割时间，构建完整数字资产投融资生态。

- 推动数字人民币在跨境贸易中的应用，扩大央行数字货币桥参与国家和交易品类。

• 鼓励大型能源和制造企业采用数字人民币进行国际结算，促进跨境贸易数字化。

- 在跨境电商和线下零售推广数字人民币支付，尤其针对华人聚居地区，培养用户习惯和信任。

• 利用数字人民币“可编程”与“标签化”特征，实现跨境金融交易实时监管和分类管理，提高监控效率并防范风险（如识别可疑交易）。[page::24,25]

---

3. 图表深度解读

• 图表1-4（美国赤字与美债便利收益率）：显示美国财政赤字持续攀升，财政压力与债务风险显著加大，美债便利收益率持续收窄甚至为零，反映其“安全资产”属性受到侵蚀，美元避险地位边际削弱。

- 图表5-10（中国制造与创新实力）：分布显示中国制造业产出和高科技出口占全球较大比率，专利数和创新指数大幅提升，确认中国制造业的全球领先地位，为人民币贸易结算奠定产业基础。

• 图表11-13（美国关税与贸易全球化）：美国关税飙升，历史性高位，贸易全球化指数下降，显示其贸易保护主义趋势强化且抑制对外贸易。

- 图表14-18（中国贸易网络与投资）：中国对非美国家出口增速加快，出口集中度降低，同时对“一带一路”投资显著增加，标志全球贸易与供应链格局多极化。

• 图表19-21（全球储备货币结构）：美元储备份额下降，人民币持有意愿增强，未来人民币敞口扩张预期明显，体现全球投资者对人民币地位的认可。

- 图表22-24（贸易和金融网络及离岸人民币资产）：中国贸易网络中心地位明显提升，金融网络依然弱于贸易网络，离岸人民币主权资产规模偏小，亟需扩充以增强国际信心。

• 图表25-26（贸易中使用人民币的动因和融资份额）：显示企业采用人民币结算主要因地缘政治风险、汇率风险以及政策推动，人民币贸易融资占比随融资成本优势提升。

- 图表27-30（人民币跨境循环与市场互联互通）：阐释人民币在贸易与金融项目中的跨境资金循环机制，及“沪深港通”、“债券通”等市场互联互通现状与前景，汇率波动和利率指标稳定情况。

这些图表数据与趋势精准支撑报告核心论点，充分展示了在全球货币及贸易秩序重塑下，中国的竞争优势与人民币国际化前景。[page::3-30]

---

4. 估值分析

报告虽未聚焦传统意义的企业估值，但围绕人民币国际化提出了“价值评估”视角：

• 以“安全资产供给”为基点，通过提高离岸人民币无风险资产规模和流动性，增强人民币储备货币吸引力。

- 以“贸易结算与计价”为核心驱动，评估人民币在跨境贸易中的定价优势与市场接受度的提升空间。

• 通过完善在岸-离岸市场建设，提升人民币金融市场深度、流动性及风险对冲能力，强化人民币货币政策传导及汇率稳定机制。

- 利用数字人民币与代币化资产构建“数字经济下的新货币生态”，推动人民币的技术竞争力和便捷性优势，进而提升国际竞争力。

这些措施合起来构成对人民币国际地位的提升“内生赋值”机制，而非传统单一估值指标下的价值评估。[page::16-25]

---

5. 风险因素评估

报告虽未明示风险章节，但隐含多项风险因素：

• 美元影响力变迁的不确定性： 美元信誉裂痕是否会加速扩散，美元作为全球储备和计价货币的地位变迁可能因美国政策变化而反复。

- 人民币金融市场开放深度不足： 离岸人民币主权资产市场深度、流动性不足，若开放措施不充分或市场接受度不高，国际化进程受阻。

• 贸易及国际政治关系波动： 国际贸易保护主义、地缘政治风险升温，可能影响人民币贸易结算的推广和跨境资金流通。

- 数字人民币技术和监管挑战： 数字人民币跨境推广面临法律法规协调、安全隐私保护及技术兼容性等多重挑战，影响应用规模和效果。

• 金融风险管理： 在岸-离岸市场利率、汇率波动管理复杂，若监管协调不足，可能导致市场波动增加。

报告建议通过严格的风险管理框架、跨国监管协调及阶段推进策略，来缓释上述风险隐患。[page::21,22,25]

---

6. 审慎视角与细微差别

• 报告积极强调人民币国际化的历史机遇和优势，部分论述依赖于对美元弱化的假设，可能低估美元作为全球储备货币既有的制度性优势及美元体系的惯性。

- 离岸人民币资产市场的扩容建议雄心勃勃，但现实中涉及法律、政策、市场接受度等多维挑战，推进路径和进度未详述，潜在政策调整风险需关注。

• 数字人民币推广虽具创新意义，但在全球监管和各国主权数字货币协调尚处早期，实际推进存在不确定性。

- 报告以较多宏观与制度视角分析人民币国际化，微观层面的企业与市场主体行为及具体激励机制仍待细化。

• 部分图表数据更新及时，但对部分预测的假设和敏感性分析缺失，读者应注意数据背后不确定性。

整体看，报告逻辑严密、观点清晰，但读者须结合全球地缘经济形势和政策动态，动态评估人民币国际化进展态势。[page::26]

---

7. 结论性综合

该份中金研究报告系统梳理了当前国际货币体系面临的根本新形势——美元信誉裂痕、制造业崛起、全球经贸重构及数字金融兴起，精准指出这是人民币国际化的战略机遇窗口。紧密围绕此，提出落实“四条主线”推动人民币国际化：

1. 扩展人民币安全资产供给，打造深厚的离岸主权债市场，完善利率和衍生品工具体系，吸引全球机构配置，强化人民币储备货币定位。

2. 深化人民币在全球大宗商品及关键进口品类中的计价与结算作用，通过贸易融资激励和跨境电商推广，提升贸易货币使用率。

1. 统筹在岸与离岸人民币市场发展，特别加快香港离岸人民币市场多元化产品和跨市场互联互通建设，提高市场流动性稳定性，形成坚实金融“功能锚”。

4. 拓展数字人民币及代币化人民币资产跨境应用，通过央行数字货币桥、智能合约等技术创新，打造便捷低成本的数字金融生态，增强全球境外主体对人民币的接受度和使用愿望。

报告数据详实，图表丰富，从财政赤字、债市流动性，到制造业规模和创新指标，再到贸易关税政策变迁与数字货币应用案例，全方位佐证人民币国际化进程中的机遇与挑战。报告结论具有前瞻性，主张抓住国际货币体系碎片化、多元化趋势中人民币提升的战略窗口期，主动深化金融开放和技术创新，以分阶段推进策略降低风险。

综合来看，报告明确了人民币国际化的路径选择和重点实践领域，为政策制定者、金融市场参与者提供了具操作性的战略框架和参考依据。人民币国际化正处于黄金机遇期，成功抓住“四条主线”将极大提升人民币的全球储备与使用地位，助推中国经济持续融入全球金融体系。[page::0-26]

---

备注： 本分析基于报告内容进行深入解读，力求澄清复杂概念与图表数据，确保对报告主要信息与策略建议的完整呈现，并严格依照原文页码进行溯源引用。

报告