银行板块基本面增长与定价合理区间 [page::2]

• 2018年银行板块基于PE估值接近8倍，2019年净利润增速预期超过9%，推导出9倍估值合理，上升空间约16%。

- PEG分析显示，2017年PE已基本反应基本面，8倍估值合理且目前市场价格反映有限的空间，基于未来利润增速，估值仍有提升余地。

• 银行板块短期调整空间小，且未来两年仍存在投资机会。

上证50估值及增长趋势分析 [page::3][page::4]

• 上证50净利润复合增长近13%，截至2018年2月6日，PE约11倍，存在约9%的市场空间，但估值提升空间有限。

- 历史低点时PE为10倍，属于较高投资性价比区间。

• 净利润增速预期小幅下降，市场可能维持稳健走势，缺少大行情动力。

中证500业绩下行与估值调整空间 [page::5]

• 2018年起增速明显下滑，PE倍数合理控制在22倍以内。

- 估值空间理论达到30%，经考虑分析师盈利预期偏乐观约15%修正后，保守市场空间为13%。

• 市场留出业绩不达预期的安全边际，成为中盘行情研判的重要变量。

创业板基本面趋势及估值展望 [page::6]

• 2018年创业板业绩增速持平，2019年预期有所下降，整体估值最高不超过30倍，目前参考PE仅22倍。

- 结合历史分析师超估幅度18%的修正，创业板依然具有较佳估值吸引力，但诱惑性有所减弱。

• 市场关注业绩证伪风险，业绩波动成为市场焦点。

历史业绩预期与实际偏差及影响 [page::7]

• 2016年底各板块预期业绩普遍超出实际，超估幅度中小盘明显，沪深300和上证50较为合理。

- 投资者需综合考虑业绩预期证伪风险，调控预期以制定合理决策。

• 盈利预测证伪是评估市场空间与风险的重要决策变量。

风格资产的空间预估及决策变量 — 详尽分析报告解读

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一、元数据与报告概览

1.1 报告基本信息

• 报告标题：风格资产的空间预估及决策变量

- 作者及联系方式：王红兵，银河证券，联系方式0755-83479312，邮箱：wanghongbing_yj@chinastock.com.cn，执业证书编号S0130514060001。

• 发布时间：2018年2月6日（根据文中反复出现的日期推断）

- 研究机构：中国银河证券研究部

• 主题范围：分析主要风格资产板块，包括中证银行板块、上证50、中证500及创业板，对当前市场空间、估值合理性、盈利预测的验证及风险进行分析。

1.2 报告核心论点与目的

本报告力图基于三大维度对我国主要风格资产的市场空间进行量化估计：

1. 当前各资产的业绩趋势与估值，判断业绩或估值哪个因素在当前更占优势（业绩驱动还是估值驱动）。

2. 未来业绩增速是否能充分支撑当前估值水平，即定价的相对合理性与吸引力。

1. 盈利预测被市场证实或证伪的可能性和幅度，考虑分析师过于乐观的预期对定价带来的影响。

结论重点指出：

• 银行板块业绩处于上升周期，基于2018年业绩估值约8倍，考虑2019年9%以上增长，提升至9倍估值合理，市场存在约16%的上升空间。

- 上证50整体业绩较为平稳，基于2018年11倍PE，目前市场空间约9%，但估值提升动力有限，大幅行情难现。

• 中证500和创业板面临业绩增速下滑压力，估值将受到挤压。中证500市场空间在调整预期后约为13%，创业板修正后空间为15%，二者空间均较为有限。[page::0,1]

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二、逐节深度解读

2.1 研究框架与方法论

报告开宗明义地从风格资产基本面、估值、业绩增长及盈利预测验证四个角度展开，结合历史与预测业绩，剖析市场空间并进行量化修正（考虑业绩不及预期带来的超额估值风险），形成较为全面的投资逻辑框架。

这种方法结合了PEG估值法（市盈率PE与业绩增速增长率G的比较），以及一致预期与实际业绩差异的历史分析，赋予研究结果较强的实证基础。[page::0,1]

2.2 银行板块分析

• 业绩及估值表现：

银行板块处于业绩的上升周期。根据图1（银行板块增速预期），2017-2019年净利润复合增长率分别为6.21%、8.36%和9.33%（由图中蓝色柱状条标示数字得出），显示出稳步向上的盈利趋势。

• 估值合理性与市场空间：

2018年2月6日数据表明，银行板块基于2018年业绩的PE约为7.75倍，接近8倍水平。通过PEG分析（图2），2017年PE基本囊括了2018年的业绩预期，说明市场价格已充分反映了上一年的基本面，空间几乎消失。当前随着2019年9%以上业绩增长预期，增至9倍PE作为合理估值，视为估值有小幅上调空间。

图2中的“空间%”表现出2018年基于8倍估值的剩余空间约3.25%，预期9倍估值时空间进一步扩大至16.15%。这意味着银行板块在短期内存在约16%的潜在上升空间。

• 投资机会趋势表现：

图3显示自2017年11月至2018年1月底，中证银行指数（蓝色曲线）整体呈现上升趋势，8倍（橙色柱）和9倍（灰色柱）的市场空间整体呈下降态势，验证市场正逐步消化估值提升预期。

综上，银行板块业绩预期清晰、估值处于合理且有适度上升空间，适合关注[page::2,3]

2.3 上证50分析

• 业绩与增长趋势：

上证50自2016年至2017年间累计净利润增长不足10%，与近70%的指数涨幅形成鲜明对比，表明估值起到重要拉升作用。图4展示了上证50在2016-2017年的PE变化及净利润增速，PE由2016年初的8倍逐步提升至2017年末的12倍以上，而净利润增长率从7%左右逐步攀升至12%左右。

图5显示2017-2019年复合净利润预期分别为13.68%、13.13%和12.16%，说明业绩增速预计平稳且略有下降。

• 估值及市场空间：

图6展示基于2017、2018及2019年不同EPS的PE和对应市场空间。截止2018年2月6日，基于2018年的估值约11倍，市场剩余空间约9.36%。这一空间相对有限，表明估值提升潜力不大，需依赖业绩实现新高才能推动估值扩展。

因此，上证50具备一定安全边际，但预计大行情难以启动，除非业绩增长出现质的飞跃[page::3,4]

2.4 中证500分析

• 基本面趋势：

选取分析师覆盖度和市值较高的50%股票分析，2017年净利润预期增长为53.92%，但2018和2019年预期明显下调至分别26.29%和22.16%（图7），显示增速明显下滑，业绩增长驱动力减弱。

• 估值及风险调整空间：

当前基于2018年业绩的PE约为17倍，若升至22倍，理论空间较大（图8），但考虑分析师历史对盈利预测普遍偏乐观，预算15%的超估幅度作为安全边际，修正后空间缩小至约13.79%。

报告特别指出目前市场价格比2017年的基本面便宜约23%，这被解释为市场对业绩不及预期的反应预留的安全边际，表明业绩兑现情况是判断中证500后续走势的关键决策变量。

• 内涵及投资启示：

中证500近期面临业绩增速放缓与估值下压，整体市场空间被压缩，需密切关注盈利预测的兑现，否则风险显著提升。[page::5]

2.5 创业板分析

• 业绩走势与估值预判：

报告选取创业板指成分股中有分析师覆盖的90只股票（剔除猪肉股温氏股份影响），2017年和2018年净利润增长分别为约39.35%和39.04%，2019年预期滑落至31.33%（图9），显示增速放缓趋势。

估值定价方面，创业板最乐观估值定为30倍PE，2018年基于业绩预估的实际估值为22倍（图10），显示空间尚存，但已不十分诱人。

• 风险调整与市场看法：

结合历史分析师过于乐观估计的经验，预算18%的超估幅度，修正成长性空间约为15.5%。这一折让反映了市场对业绩兑现风险预期的谨慎态度。

报告建议，创业板的估值和增长潜力依然看好，但需关注业绩风险，市场对此仍存疑虑[page::6]

2.6 预期业绩证伪幅度历史回顾

以2016年12月31日的数据为基础，分析各风格板块一致预期净利润与实际净利润的偏差（图11）。结果显示：

• 大盘类指数（上证50、沪深300）的超估幅度极低，分别为1.67%和3.43%，表现较为严谨。

- 中小板指、创业板和中证500等中小盘风格指数，其超估幅度明显偏高，分别超过13%、17%和15%。

这揭示了市场对中小盘业绩存在系统性乐观预期的现象，构成影响估值空间调整的重要风险因素。

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三、图表深度解读

3.1 图1—银行板块增速预期

• 柱状图分别表示2017-2019年度净利润增长率，分别是6.21%、8.36%、9.33%。

- 数据说明银行盈利能力逐年递增，稳健向上。

3.2 图2—银行板块PE、增长率及市场空间

• 蓝色柱状代表PE，橙色为业绩增长率，灰色表示可开发的市场空间百分比。

- 从2017年到2018年，PE约从8.4降至7.75，增长率从8.36微微上升，空间从负至正，提示合理估值区间。

• 2019年增长预期提升推升市场空间显著增加至16%，支撑价值投资逻辑。

3.3 图3—银行板块未来投资机会趋势

• 蓝线表示中证银行指数走势，逐渐攀升显示市场认可银行业绩改善。

- 柱状图中灰色8倍估值空间整体收缩，9倍估值空间保持一定高度，媒介出估值向上空间在缩小但仍存在。

3.4 图4—上证50PE与净利润增速走势

• 蓝色、黄色柱分别显示不同时期基于不同基准预期EPS的PE，曲线描绘净利润同比增速。

- PE逐渐攀升，净利润增长稳步，确认估值提升基于业绩催化。

3.5 图5—上证50未来三年预期净利润增长率

• 预期从2017年的13.68%小幅逐年降低至12.16%，映射业绩增长趋于平稳，预示估值扩张空间有限。

3.6 图6—上证50定价及市场空间

• PE从12.58（基于2017），11.12（基于2018），降至9.92（基于2019），反映业绩增长预期微降对估值影响。

- 最大市场空间出现在基于2017EPS的4.36%，2018年9.36%，显示当前市场空间有限。

3.7 图7—中证500增长率下滑趋势

• 显著下滑的净利润增长率从53.92%（2017）降至22.16%（2019），成长性压力突出。

3.8 图8—中证500估值及风险修正空间

• PE从21.38（基于2017）下降至16.93（基于2018）。

- 市场空间由22.93%预算降至13.79%，反映乐观盈利预测修正。

3.9 图9、图10—创业板基本面与定价空间

• 增速从39.35%下降至31.33%，估值由31倍下降到22倍，空间调整至15.5%。

- 反映增长放缓，估值空间虽有，但压力显现。

3.10 图11—2016年各板块一致预期超估幅度

• 小盘股估计明显高于实绩，存在较大盈利兑现风险。

- 大盘股表现稳健，超估幅度极低，风险较小。

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四、估值方法与分析

此次研究采用了基于PEG估值法（市盈率PE与未来净利润增长率G的比较）来评估各板块的估值合理性和潜在市场空间。主要逻辑是：

• 将当前PE与未来预期增长率G对比，判断估值是否合理。

- 计算市场空间，即假设估值调整至合理水平后所剩余的价格上涨空间。

• 基于历史盈利预期与实际差距数据，对分析师盈利乐观程度进行量化修正，用以风险控制和市场空间折算。

无论是银行板块、上证50，还是中证500和创业板，均通过定量PE和业绩结合，测算了合理估值倍数和剩余市场空间。特别是中小盘盈利预测的不确定性，用历史超估幅度作为修正因子，体现了对风险的严谨考量。

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五、风险因素评估

报告重点识别了以下风险：

• 业绩未达预期风险：尤其在中证500和创业板，分析师盈利预测存在15%至18%以上的超估幅度，若盈利实绩持续低于预期，将导致估值空间被压缩。

- 估值提升动力不足：如上证50，当前业绩平稳且估值已在较高水平，缺乏显著的业绩爆发，导致估值难以进一步扩张。

• 市场过度乐观情绪：历史数据表明市场普遍高估中小盘业绩，当前修正风险大，投资者需警惕盈利兑现风险带来的估值回撤。

报告对这些风险均进行了量化反映，例如调整市场空间，纳入预期修正系数，表明对市场估值风险有充分认识。缓解策略主要依赖于密切监测业绩兑现情况，及时调整投资组合。

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六、批判性视角与细微差别

• 数据及假设依赖：此次分析核心依赖于分析师的盈利预测和市场估值历史数据，对于盈利预测的假设尤为关键。尽管报告用历史预期超估幅度进行了修正，但未来盈利波动性可能超过过去表现，存在不可预见的系统性风险。

- 估值修正保守性：对中证500和创业板采用15%-18%的超估预期调整较为经验化，缺乏对宏观经济及行业结构深度剖析，某种程度上可能低估了盈利变动带来的估值冲击。

• 缺乏增长驱动力深度分析：报告主要基于历史及预期业绩增长率，没有深入分析具体行业或公司增长驱动力及趋势，比如政策、行业竞争格局、技术创新等非财务因素对估值的影响。

- 估值方法单一：虽然PEG为经典估值方法，但结合现金流折现（DCF）、相对估值多维度分析可增强结论稳定性。

• 图表时间局限：所有数据截止2018年初，未考虑后续宏观经济及资本市场环境变化，存在一定滞后性。

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七、结论性综合

本报告通过系统的业绩测算、估值测算及盈利兑现风险分析，提供了当前中国主要风格资产的市场空间预估与投资逻辑，具体结论如下：

• 银行板块处于业绩上升重点周期，2018年PE约8倍，考虑2019年9%以上增长，合理估值可提升至9倍，市场空间仍有16%左右，整体配置价值凸显，增长和估值双轮驱动确定性强。

- 上证50业绩稳定增长但增速平缓，估值空间约9%，估值提升动力有限，缺乏爆发行情。

• 中证500增长明显下滑，尽管基于业绩估值仍有潜在空间，但考虑历史盈利超预期15%的修正，实际市场空间约13%，盈利兑现风险是未来主要决策变量。

- 创业板增速放缓，但维持31%左右的高增长预期，估值在22倍左右，空间修正后约15.5%，兼具成长性和风险。

• 历史预期核验揭示大盘业绩预期偏差小，中小盘存在系统性超估现象，形成了市场审慎调整的背景。

图表见解总结：

• PEG估值模型在本报告多处得到应用，清晰展示了各风格资产的盈利增长预期与估值匹配度。

- 银行板块稳健上升，业绩驱动估值提升清晰可见。

• 估值空间柱状图及折线趋势分析有效呈现市场动态和潜在投资机会。

- 对盈利预期偏差的历史数据分析为市场调整提供了量化依据，增强研究的可信度。

总体评价

报告立足定量研究，结合历史验证和未来预期，以客观谨慎的态度评估了主要风格资产的价值空间，重点强调盈利预测兑现风险，逻辑严密，对投资者在风格配置与风险管理中具有重要参考价值。

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全文分析如上，所有结论均以原文内容及附图数据为依据并附有页码标注。[page::0,1,2,3,4,5,6,7]

附图目录预览

| 图号 | 内容描述 | 页码 |
|-------|-----------------------------------------|------|
| 图1 | 银行板块基本面趋势（2018-02-06） | 2 |
| 图2 | 银行板块定价及市场空间（2018-02-06） | 2 |
| 图3 | 银行板块未来2年投资机会走势 | 3 |
| 图4 | 上证50基本面趋势与估值动态 | 3 |
| 图5 | 上证50预期净利润增长率 | 4 |
| 图6 | 上证50定价及市场空间 | 4 |
| 图7 | 中证500增长趋势（2018-02-06） | 5 |
| 图8 | 中证500估值及风险调整后的空间 | 5 |
| 图9 | 创业板基本面及增长趋势 | 6 |
| 图10 | 创业板估值及空间 | 6 |
| 图11 | 2016年年底一致预期超估幅度 | 7 |

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重要术语解释

• PE（市盈率）：股票价格与每股盈利的比值，是估值高低的重要指标。

- PEG（市盈率增速比）：PE除以未来盈利增长率，反映估值合理性。

• 市场空间：当前估值水平向合理估值调整时的潜在上涨空间。

- 业绩证伪：指实际盈利结果未能达到预期水平。

• 超估幅度：分析师盈利预测普遍偏高于实际业绩的比例。

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综上，本报告为投资者提供了基于严谨量化分析的中国A股主要风格资产估值与增长空间判断，重点提示盈利实现风险，是进行风格资产配置的重要决策参考。

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