股票多空基金现状及风险收益特征 [page::5][page::6][page::7]

• 2021年股票多空基金规模约453亿元，接近沪深300增强和中证500增强，数量为25只，无新增产品。

- 嘉实绝对收益、中融智选对冲、工银优选对冲及嘉实对冲套利等产品最大回撤控制在3%以内，收益率均超过6%。

• 中融智选对冲Calmar比率最高达3.16，风险调整后表现优异。

• 多空对冲基金收益主要来自前三季度，第四季度多头alpha失效引起整体回撤。

- 工银优选对冲全年回撤集中于第一季度建仓期，最大回撤约2.68%。

• 优秀多空基金累计收益曲线表现稳健，高于平均水平。

股票多空基金资产配置及对冲工具分析 [page::8][page::9][page::10][page::11][page::12][page::13]

• 多头资产配置中股票占净资产中位数约70%，债券和银行存款占比较低且分布差异大。

- 多只产品示例显示头部基金股票仓位多在80%以上，净多头极低，银行存款和逆回购占比较高的基金具有差异化配置。

• 股票多空基金套保比例一般稳定在85%-100%之间，中位数90%。

• 对冲工具主要为IF合约，持仓量占市场10%-20%，空头资源相对拥挤。

• 股指期货基差全年处于贴水状态，4季度有收敛趋势。

- IF合约年化贴水成本约5.3%，IC约11%，IH约4.2%，当月合约波动性大，操作难度较高。

量化固收+基金特点及业绩表现 [page::14][page::15][page::16]

• 量化固收+界定为股票仓位低于40%，且振幅小于20%，共52只产品，规模423亿元。

- 灵活配置型基金27只，二级债基9只，偏债混合16只，规模分布均衡。

• 2021年回撤与收益散点图显示，最大回撤最低的国寿安保稳丰为1.83%，收益6.83%，Calmar比率3.73。

- 前海开源鼎安最大回撤2.24%，收益11.21%，Calmar比率5.01，为风险收益比最佳。

• 产品整体收益率优于偏债混合指数，最大回撤小于二级债基指数。

• 多量化固收+产品净值曲线走势稳健，超越相关债基指数。

择时型量化基金与主题型量化基金表现 [page::17][page::18][page::20]

• 择时型量化基金有限，整体收益率不理想，仅20只，规模30亿元，规模较2020年大幅缩水。

- 代表产品建信量化优享收益率21.27%。

• 主题型量化基金规模约231亿元，占比仅1%，远小于主动非量化及被动基金。

- 量化基金在医药、制造板块表现与主动非量化相当，好于被动产品；科技板块表现弱于主动非量化，但不弱于ETF，被动产品收益率靠后。

• 在周期和金融地产板块，量化基金规模较小，但收益率表现较为强劲。

主题基金细分行业表现及投资建议 [page::19][page::20]

• 新能源、电子、食品饮料、军工、非银为主题基金重点投资行业。

- 量化基金在军工、电子、食品饮料主题表现突出，收益率高于同类主动基金。

• 建议布局军工、电子、食品饮料等量化优势行业，关注量化基金潜力赛道。

金融工程专题报告深度分析 ——《到中流击水：公募量化基金年度盘点（下）》详细解读

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一、元数据与概览

报告标题： 到中流击水：公募量化基金年度盘点（下）
发布机构： 长江证券研究所
报告类型： 金融工程专题报告
发布时间： 2022年初（基于引用日期推断）
主题： 公募量化基金，聚焦股票多空基金、量化固收+基金、择时型量化基金及主题型量化基金的年度表现及结构分析。

核心论点：
报告对2021年各类公募量化基金进行了细致梳理，重点展示了不同类型量化基金的规模、配置结构、风险收益特征及收益表现，揭示了公募量化基金整体的市场地位、运作特征和未来发展空间。特别指出股票多空基金、量化固收+基金的风险控制能力较优，主题型量化基金尚处于小规模发展阶段，但存在良好的成长机遇。

评级及目标价： 报告为专题行业研究，未涉及具体投资评级和目标价。主要为策略观察与行业结构分析。

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二、逐节深度解读

2.1 报告导言及总体情况

报告由长江证券研究所邓越分析师主导，作为公募量化基金年度盘点的第三篇（下篇），聚焦前两篇重点未覆盖的股票多空、量化固收+、择时型及主题型量化基金。
从数据看，股票多空基金规模453亿元，量化固收+423亿元，主题型量化基金231亿元。行业整体面临资金流向变化、策略收益与风险挑战，主题量化基金规模远低于公募整体，增长潜力较大[page::1][page::2][page::5]。

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2.2 股票多空基金

规模和产品分布

截至2021年底，股票多空基金规模约453亿元，已接近沪深300和中证500增强基金规模，数量为25只，2021年无新增产品。2021年结构性牛市导致低风险偏好，股票多空基金规模缩水约120亿元，显示资金部分流出。规模明显集中，汇添富绝对收益策略单只基金就有约266亿，远超第二大（海富通阿尔法对冲48亿）[page::5][page::6]。

表1至表2细列各只基金规模及基金经理情况，显示一些管理团队同时管理多支不同风险收益配置的多空基金，反映行业产品多样化趋势和管理团队复用模式[page::5][page::6]。

投资表现与风险控制

2021年股票多空基金表现总体稳健，收益率超6%，最大回撤均控制在3%以内，如中融智选对冲、工银优选对冲、嘉实绝对收益、嘉实对冲套利等为代表。Calmar比率（收益/最大回撤比率）最高为中融智选对冲3.16，显示优秀的风险调整收益表现[page::7]。

图2散点图表现出收益与最大回撤的分布，突出优秀产品的稳定性和收益水平；图3显示2021年主要收益集中在前三季度，第四季度多头端alpha失效导致回撤，说明市场环境对多空策略的影响明显[page::7][page::8]。

资产配置特点

多头部分以股票、债券和银行存款为主。股票占基金资产中位数约70%，但净多头（扣除对冲）中位仅7%，体现其防御性对冲。债券和银行存款不均衡，部分基金持仓债券比例极高（约40%），部分持有大量现金等流动资产，多样化资产配置降低风险[page::8][page::9]。

图4-6及表4具体展示各产品资产配置差异，强调即使同属多空基金，策略侧重点和风险暴露存在显著差异[page::8][page::9]。

债券配置细节

债券配置多采用国债和金融债，部分基金重可转债配置。对比债券配置多的基金与少配置基金，前者偏好安全资产，后者选择流动性较高但波动大的可转债。该结构调整与基金风险偏好密切相关[page::10]。

对冲结构与成本分析

股票多空基金普遍采用IF股指期货作为对冲工具，空头合约张数稳定在1.3万至1.5万张，占市场空头持仓10%-20%，对冲资源稀缺且拥挤。其次是IC和IH空头合约，但份额较少[page::11][page::12]。

期货合约以季月合约为主，操作灵活。基差全年大部分时间贴水，反映对冲成本较高，尤其2021年平均年化贴水成本分别为IF约5.3%，IC约11%，IH约4.2%。代表对冲成本较高，操作时点和合约期限选择对收益影响显著[page::12][page::13]。

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2.3 量化固收+基金

定义上，量化固收+基金以股票仓位<40%且仓位波动较小为主，表现为稳健的固收加权益配置策略。该类别基金数量52只，规模423亿元，2021年增长96亿元，基本由灵活配置型、二级债基、偏债混合型基金构成[page::14]。

规模前10产品平均股票仓位约20%，多经理组合管理，显示复杂管理结构和多策略融合。收益率前10基金2021年均达到10%以上，最高达到18.96%，回撤控制优良，如国寿安保稳丰最大回撤低至1.83%，Calmar评价最高为前海开源鼎安5.01。整体表现较偏债混合基金指数更优，且风险更低[page::15][page::16]。

图19-22展现不同股票仓位及波动幅度基金分布及年度净值表现，展现固收+基金相对稳健的风险收益轮廓[page::14][page::16]。

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2.4 择时型量化基金

以股票仓位平均40%-80%、且变动幅度较大的标准界定，2021年共20只，规模约30亿元，较大幅缩水。整体收益不佳，建信量化优享表现亮眼，收益达21.27%。净值曲线对比显示，在2021年整体波动市况中，择时策略收益差异显著，但规模仍较小，行业集中度高[page::17]。

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2.5 主题型量化基金

主题型量化基金依个股所处行业划分，涵盖消费、医药、制造、周期、科技、金融地产等板块，规模较小，仅231亿元，仅占主题基金总规模的1%。同主题下，主动非量化基金和被动基金（ETF及普通指数）合计占99%以上，量化基金优势尚不明显，但有成长空间[page::17][page::18]。

收益方面，量化基金在医药、制造板块平均收益表现与主动非量化持平且优于被动；在科技板块表现稍逊于主动非量化但与ETF持平；在周期板块表现较主动非量化强，接近被动水平。各类型基金在周期、医药、制造板块的布局值得关注[page::18]。

主题基金细分到一级行业，热点集中在新能源设备、电子、食品饮料、军工、非银金融等。量化在军工、电子、食品饮料等行业具备较强竞争力。2021年军工主题量化基金收益优于主动非量化和被动，新能源和电子主题基金量化型产品表现活跃，提升投资吸引力[page::19][page::20]。

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三、图表深度解读

• 图1（2021公募量化基金规模）：显示各季度股票多空基金规模持续减少，尤其2021Q4下滑明显（减少51.5亿元），反映市场风险偏好的整体下滑及资金流出趋势[page::5]。
• 图2（最大回撤-收益率散点图）：优秀基金集中在最大回撤3%以内、收益6%以上区域，验证报告提出多空基金的风险控制能力好，可为低风险投资者提供合理收益[page::7]。
• 图3（多空对冲基金年内累计收益）：前三季度呈现稳定增长，第四季度受alpha失效影响显著，多头端表现疲弱，风险显著暴露[page::8]。
• 图4-6（资产配置及分布）：股票多头占比中位数高达70%以上，债券和银行存款分布不均，部分基金高债券配置拉高平均值，显示资产组合高度多样化[page::8][page::9]。
• 表4（典型资产配置对比）：极具代表性的基金配置差异明显，如华泰柏瑞量化收益80%+股票占比，汇添富绝对收益低股票仓位及多债券和银行存款配置，强调差异化风险偏好[page::9]。
• 表5（债券种类偏好分析）：债券配置多的基金偏好安全性高的国债和金融债，少债基金偏好波动性较高的可转债，符合债券板块风险收益选择逻辑[page::10]。
• 图7（套保比例趋势）：股票多空基金套保比例稳定在80%-100%之间，说明对冲操作高度标准化和风险管理[page::10]。
• 图8-12（期货合约仓位、持仓比例及基差）：股票多空基金重仓IF合约，占市场空头仓位10%-20%，空头资源稀缺；基差长期贴水，反映了持续的对冲成本，对冲策略操作难度大[page::11][page::12]。
• 图13-18（合约年化贴水成本分布）：IF、IC、IH合约均表现出足够的贴水成本，尤其IC贴水成本达11%，这增加了基金对冲成本，限制了策略空间[page::13]。
• 图19-22（量化固收+基金界定及净值发展）：清晰界定固收+与择时型基金区别，结构合理。净值曲线表现稳健，优于传统偏债混合型指数，吸引低风险偏好资金[page::14][page::16]。
• 图23（择时型量化基金净值）：规模极小，业绩波动大，造成年内净值变化幅度显著，表现差异大[page::17]。

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四、估值分析

报告未涉及传统个股或行业估值模型。分析重点为量化基金规模、风险收益结构、资产配置及对冲成本等多角度量化特征。

重点介绍了Calmar比率（收益/最大回撤）作为风险调整收益指标，以区分不同产品的风险收益效率，典型产品Calmar比率区间为1.8至5.0，结合基金规模和收益贡献，为投资者提供风险收益判别尺度。

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五、风险因素评估

报告明确指出两个核心风险：

1. 历史业绩不代表未来收益：量化基金的历史回撤和收益表现虽优良，但不构成未来表现保证，由市场结构和策略有效性变化风险存在[page::2][page::21]。

2. 量化模拟与真实收益差异风险：模拟结果难以完全复制实际操作结果，面临市场流动性、执行成本、模型过拟合等风险[page::2][page::21]。

此外，股票多空基金面临对冲成本上涨（期货贴水）、空头资源竞争激烈风险，可能压缩收益空间。量化固收+基金持有人偏好低风险，市场利率波动及信用风险可能带来产品估值和表现风险。择时型基金收益不稳，策略表现高度依赖市场行情[page::12][page::13][page::17]。

报告未具体展开缓解策略，但通过控制最大回撤和套保比例暗示基于风险管理进行策略设计。

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六、批判性视角与细微差别

• 规模变化方面：股票多空基金2021年无新增产品且规模下降，可能反映市场对该类策略的风险偏好调整或策略有效性担忧，但报告未具体探讨市场环境变化对规模流失的深层影响。需警惕2022年及以后基金规模进一步萎缩的潜在风险[page::5][page::6]。
• 对冲成本及空头资源拥挤问题：报告多次提到IF合约空头资源紧张及贴水成本高企，但未展开对后续对冲工具创新或替代方案的分析，未来成本压力可能成为限制多空基金盈利的主要瓶颈。
• 择时型量化基金表现分化明显：规模萎缩显著，收益差异大，体现择时策略效果不稳定，可能加大投资者流失，但报告未详细探讨其策略逻辑及改进方向。
• 主题型量化基金规模远小于主动和被动基金，但增长潜力大，报告对未来成长路径及壁垒未做充分分析，略显片面。
• 行业划分与收益对比中数据存在个别表格排版混乱现象，影响数据准确性识别，需谨慎依赖部分细分收益率比较。

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七、结论性综合

本报告系统梳理了2021年公募量化基金的四类重要子类型：

• 股票多空基金规模453亿元，结构集中，优选产品最大回撤低于3%，收益率稳定在6%以上，表现稳健但面临对冲高成本及市场alpha失效冲击。多头仓位约70%，对冲以IF季月合约为主，空头资源拥挤，贴水成本高，限制了潜在超额收益空间。

- 量化固收+基金52只，总规模423亿元，增长明显。体现低波动、稳健回报特征，顶尖产品实现10%以上收益且最大回撤控制在2-3%内，Calmar比率表现优异，是低风险偏好资金的优选。

• 择时型量化基金规模小仅30亿元，面临较大收益率波动与资金外流，除少数产品外整体表现不理想，显示择时策略高度依赖市场变动，未来需创新策略提升稳定性。

- 主题型量化基金规模231亿元，仅占主题市场1%，但在制造和医药板块收益表现接近主动非量化优于被动产品，具有较大发展潜力。当前布局偏科技和周期板块存在优势与短板并存，军工、电子和食品饮料等量化基金表现优异，是未来关注重点。

整体而言，公募量化基金保持较好风险调整收益，尤其股票多空与固收+为低风险投资者提供精选选择。量化基金的模式创新、对冲成本控制及主题细分突破将成为未来行业发展的关键。投资者应关注量化基金隐含风险及策略适用性，积极把握主题资金结构调整所带来的机遇。

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溯源

• 基金规模与产品信息：[page::1][page::2][page::5][page::6]

- 股票多空风险和收益分析：[page::7][page::8][page::9][page::10]

• 对冲结构与成本数据：[page::10][page::11][page::12][page::13]

- 量化固收+基金规模与收益：[page::14][page::15][page::16]

• 择时型基金与主题型基金分析：[page::17][page::18][page::19][page::20]

- 结论总结段落：[page::20]

• 风险提示与免责声明：[page::2][page::21]

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附：报告中部分核心图表示例

图1：2021 公募量化基金规模变动



图2：多空对冲基金最大回撤-收益率散点图



图7：套保比例一般在80%～100%之间



图13：IF合约年化贴水成本



图21：量化固收+产品最大回撤—收益率散点图



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总之，本报告为中国公募量化基金行业提供了详尽的年度回顾和细分策略解析，是链路完整、数据翔实的行业观察范本，兼具实践指导意义与前瞻参考价值。

报告