基金年度考核期重仓股绩效月历效应分析 [page::2][page::5]

• 四季度尤其11月至次年3月为基金业绩空窗期，基金受考核影响普遍在高收益板块获利离场。

- 过去10年统计显示5、6月基金及重仓股相对沪深300具有较明显超额收益，而10-12月多无超额收益。

• 医药板块因政策影响，年底往往有明显调整，其他行业呈现风格和行业层面轮动。[page::5]

| 月份 | 公募50超额 | 偏股混合型基金超额 | 普通股票型超额 | 灵活配置型基金超额 |
|-------|------------|----------------------|----------------|--------------------|
| 1 | -7.60% | -1.92% | -4.22% | 12.68% |
| 5 | 23.65% | 30.04% | 29.32% | 23.81% |
| 10 | -7.56% | -8.13% | -9.86% | -17.34% |
| 12 | -14.56% | -18.02% | -18.88% | -21.42% |

主动管理基金长期表现与超额收益趋势 [page::3][page::4]

• 三类主动型基金与公募50指数长期跑赢沪深300，表明活跃管理带来超额收益。

- 超额收益主要集中在二、三季度，四季度表现普遍弱于沪深300。

• 季度超额收益波动明显，表明基金绩效受市场环境和考核期影响较大。[page::4]

主要ETF资金流与申赎动向跟踪 [page::6][page::8][page::12]

• 股票型、港股、QDII等ETF规模和资金流均有积极变化，特别是科技、金融地产、周期类ETF份额提升。

- 商品类ETF表现较弱，周度净流出明显。

• 本周规模增长显著ETF包括华夏科创板50ETF、沪深300ETF、中证军工ETF等，资金关注大金融及周期板块。

| 基金简称 | 最新规模(亿) | 5日申赎金额(亿) | 5日份额变动率 |
|-------------------------|--------------|----------------|--------------|
| 华夏上证科创板50ETF | 106.81 | 106.81 | 19.60% |
| 华泰柏瑞沪深300ETF | 424.12 | 15.89 | 3.03% |
| 国泰中证全指证券公司ETF | 390.96 | 8.34 | 0.07% |
| 南方中证申万有色金属ETF | 41.72 | 6.35 | 16.57% |

基金仓位测算与机构参与度分析 [page::13]

• 普通股票型基金仓位平均约91.67%，偏股混合型基金约89.71%，仓位保持高位且变化不大。

- 灵活配置型基金仓位较低但稳定，表明市场整体机构参与度较高。[page::13]

| 基金类型 | 当前仓位(%) | 8周均线(%) | 差值(%) |
|--------------|-------------|------------|----------|
| 普通股票型基金 | 91.67 | 91.55 | 0.12 |
| 偏股混合型基金 | 89.71 | 90.54 | -0.84 |
| 灵活配置型基金 | 64.41 | 65.03 | -0.62 |

北上资金流向及持股结构观察 [page::14][page::15]

• 北上资金呈现逆势布局趋势，近5个交易日净流入168.5亿元，资金特别青睐家电、汽车、医药等调整后板块。

- 北上资金持股比例及市值前十大个股包括贵州茅台、美的集团、格力电器、中国平安等。

• 资金流入行业以电力设备、新能源、非银金融、家电和汽车为主，显示外资看好相关行业配置机会。[page::14][page::15]

报告详尽分析报告

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一、元数据与报告概览

• 报告标题 ：资金流跟踪系列三十六：基金年度考核季的重仓股月历效应（虽无明确标题标注，但基于内容及相关研究推断）

- 发布机构 ：长江证券研究所

• 发布日期 ：2020年11月29日

- 分析师 ：覃川桃A、陈洁敏

• 研究主题 ：公募基金年度考核时期重仓股及基金整体的资金流变化、月历效应，ETF资金流及申赎变化，全球及A股市场风格变化，基金仓位、北上资金动向及新发基金产品跟踪。

- 报告类型 ：金融工程点评报告，属于较为实证数据分析性质的市场资金流追踪及风格研判。

• 核心论点概要 ：

- 公募主动管理型基金长期来看能够跑赢指数取得超额收益，但在每年特定阶段存在明显的月历效应，尤其是四季度及一季度，基金收益常常不及大盘指数，原因涉及业绩计时上的“空窗期”与政策影响。
- 基金年度考核驱动资产配置和重仓股调整，表现为年底基金对此前热门板块获利了结，同时低估值板块受到青睐，导致行业及风格切换。
- 资金流向及ETF申赎数据揭示市场热点切换，科技、消费、周期性资产在资金增持，医药和部分成长股板块面临资金调整压力。
- 北上资金持续逆势流入，显示外资对中国市场的青睐，尤其偏好一些价值底部板块。
- 报告内未显著给出明确投资评级，但依据行业及公司表现的评级标准予以说明。

总体来看，报告通过资金流监测、行情数据、基金仓位估算，结合市场风格演变，提供对市场运行规律及基金运作节奏的深刻理解，有助于投资者判断资金面变化和行业轮动特征。[page::0,2,5,18]

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二、章节深入解读

2.1 基金“年度考核”重仓股月历效应

• 关键论点：

- 四季度及一季度基金表现往往弱于指数，尤其是1月份。
- 业绩空窗期（每年11月至次年3月）为基金表现弱势期，周期性政策调整增加市场波动。
- 年度考核阶段，基金出现获利了结和板块切换，导致公募重仓股及业绩阶段调整。
- 长期来看公募主动管理基金跑赢沪深300指数，获得超额收益，主要积累在二三季度，四季度一季度表现弱。

• 推理依据与假设：

- 时间维度分析基金季度和月度相对指数超额收益，借助Wind数据及公募重仓股构建“公募50”指数。
- 假定业绩年度考核及政策公布时点对机构资金动向有显著影响。

• 重点数据解析：

- 表格1显示2010年至2020年各月份三类主动管理基金与公募50指数相对沪深300的累计超额收益。5、6月超额收益最高，而10-12月明显下降，有时明显负收益。
- 图1显示2020年下半年创业板走势相对沪深300及上证50较弱，尤其8月和11月。
- 图2显示2020年下半年超越沪深300的行业，周期性行业如汽车、建筑产品、国防军工、煤炭表现突出，医药、TMT板块则弱势尤其医药受政策影响调整。
- 图3以曲线图示三类主动型基金规模加权净值和公募50指数对比沪深300指数，视觉显示基金长期超越指数，但波动明显。
- 图4季度超额收益表显示多数年份二、三季度超额收益攀升，四季度一季度表现欠佳。

• 逻辑关系说明：

- 公募基金业绩考核存在时间节点，基金经理有保收益动机，年末离场及业绩空窗期疏于表现，导致当前季度超额收益下降。
- 行业轮动逻辑充分体现在资金实际流入流出及行业表现中，体现“先强后弱”的资金节奏。

该章节系统描绘了基金针对年度考核的资金流和盈利兑现行为，细节量化分析了月度及季度的超额收益规律，对理解基金驱动市场节奏提供重要依据。[page::2,3,4,5]

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2.2 主要ETF资金流及申赎变化跟踪

• ETF基本介绍：

- 表2总结不同ETF类型的特点与投资特征，包括股票类、QDII股票类、港股ETF、债券ETF、商品ETF和货币ETF。
- ETF因交易便利、费用较低、产品多样成为衡量投资者情绪和资金流动的重要监测工具。

• ETF资金流表现：

- 图7展示本周主要ETF类别规模加权收益率，港股、QDII表现强势，商品类ETF收益垫底。
- 行业ETF详图（图8）显示金融地产、制造周期、军工等表现向好，医药家电等消费板块走弱。
- 表3和表4细化了各大类ETF及部分代表性ETF产品的规模变动，显示科技ETF尤其是部分科技指数ETF和科创板ETF的规模有明显增长，反映投资者对科技板块的偏好。
- 表5重点列出本周规模增长的ETF，如华夏上证科创板50ETF规模增长19.6%，显示科创板相关ETF持续获得资金青睐，而大金融和周期ETF也受资金追捧。

• 逻辑与推断：

- ETF资金流体现市场主题和热点的轮动，资金流入量的增长对应板块题材短期表现偏好。
- 资金流出主要集中在商品和消费（如家电、医药）板块，符合报告中提到的行业轮动框架。

此次跟踪帮助投资者洞悉行业与主题层面资金动向，辅助捕捉投资节奏和短期风格变化的指导信号。[page::6,7,8,9,10,11,12]

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2.3 基金仓位跟踪

• 仓位测算方法：

- 基金仓位借助多因子回归方法估计，即通过基金与大盘、中盘、小盘指数及国债指数日度收益率回归，计算股票和债券配置权重。
- 参数约束仓位区间在0%-95%，保证合理性。

• 重要发现：

- 图9展示了近63天仓位轮动趋势，3类主动基金（普通股票型、偏股混合型、灵活配置型）仓位保持在较高水平，2020年11月末仓位分别为91.67%、89.71%、64.41%。
- 与8周均线比较，仓位波动偏小，基金整体保持相对高仓位，显示市场情绪尚可。

• 推断意义：

- 高仓位意味着机构投资者对股票资产持乐观态度，反映市场的参与热情和风险偏好。
- 三类基金仓位差异反映风险偏好和策略灵活度差异。

该节通过科学估算基金实际持股比例，为判断机构投资者博弈态度及市场风险承担能力提供实证支撑。[page::13]

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2.4 北上资金动态分析

• 北上资金指向及作用：

- 北上资金（港股通资金流向）被视作外资“风向标”，其持股占比和流向具备一定选股超额能力。

• 持股个股及行业结构：

- 表7显示持股比例和持股市值排名前十的个股，贵州茅台、美的集团、中国平安等蓝筹稳健个股备受青睐。
- 表8统计近5个交易日内北上资金净流入排名，格力电器、平安、恒瑞医药、宁德时代等获得显著资金支持。
- 行业层面，电力设备新能源、非银金融、家电、医药、汽车板块的资金净流入明显，体现外资逆势布局价值板块意图。

• 趋势分析：

- 图10和11分别展示近5日和近63日的北上资金流入趋势，近期资金累计净流入显现上升拐点，尽管市场整体调整，外资依然保持加仓。

• 逻辑说明：

- 北上资金偏重价值蓝筹且多行业布局均衡，反映国际投资者对中国市场长期看好，且借机会布局偏低估优质资产。

这一部分高度体现了外资资金节奏对市场定价的引导作用，有助于洞察全球资金动态对A股影响。[page::14,15]

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2.5 新发基金及ETF产品跟踪

• ETF新品发行状况：

- 表9列明三只新增的待发行ETF，主要集中在科技行业（智能汽车、大数据产业）和金融地产。
- 表10列示已上市及待上市的科创板50相关ETF，说明科创板主题持续受市场关注。

• 主动管理型基金新发：

- 表11列出本周待发行主动管理类产品，偏股混合型产品占多数，反映基金公司积极布局偏股策略。
- 表12统计新成立产品及募集规模，部分基金募集规模突破百亿元，显示市场资金活跃，尤其创新未来18个月闭环基金等产品备受投资者欢迎。

• 强调新产品多聚焦成长性及主题投资，相关基金募资规模和获批速度均较快，显示行业对未来配置的信心和趋势判定。

[page::16,17]

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三、图表深度解读

3.1 图1 创业板相对弱势趋势表（7月至11月2020）

• 展示上证50、沪深300和创业板指2020年下半年月度收益率及累计收益。

- 创业板指8月和11月月度为负且相对沪深300显著弱势，累计收益明显落后。

• 表现出明显成长股弱于大盘价值股的行业风格切换。[page::2]

3.2 图2 下半年行业超额收益

• 展示13个行业相较沪深300累积收益，汽车、建筑产品、国防军工等周期性行业领跑，收益最高达46.8%。

- 医药、TMT板块则表现疲软，受到政策调整冲击较大。

• 数据揭示资金和市场表现由成长向价值周期切换趋势。[page::2]

3.3 图3 三类主动型基金净值走势对比

• 长期定点，2004年起追踪普通股票型、偏股混合型、灵活配置型基金及公募50指数净值变化与沪深300。

- 均明显跑赢沪深300，但最近两个季度一季度基金跑输现象明显。

• 暗示基金管理人的积极管理能力和市场节奏博弈。[page::3]

3.4 图4 季度超额收益

• 量化各类基金2010年至2020年每季度相对沪深300超额收益。

- 二三季度表现强于四一季度。

• 体现基金业绩表现出显著季节性特征，关联业绩计时及市场投资节奏。[page::4]

3.5 表1 月度超额收益

• 细化分析各月基金超额收益累计数值，5月6月为主增量月份，10-12月表现负面突出。

- 反映业绩兑现及资金轮动节奏。[page::5]

3.6 图7及图8 ETF类别收益表现

• 图7显示本周ETF不同类别收益，显示港股、QDII正面，商品ETF明显下滑，图8细分行业ETF表现，金融地产、周期制造涨势明显，医药家电下跌。

- 资金风格明显切换，主题和行业资金流动清晰可见。[page::8]

3.7 表3-5 ETF规模与资金流变动

• 表格显示细化分类ETF规模及份额的日常变动，进一步佐证行业周期资金流动。

- 大量科技ETF规模增长，显示机构及投资者的热点配置变迁。

• 主要ETF的申赎数据列示具体产品资金活跃度，如华夏上证科创板50ETF成长迅猛。[page::8-12]

3.8 图9基金仓位

• 显示三类主动基金仓位近63天波动，各基金仓位稳定且高位，表明机构处于高风险敞口状态。

- 结合沪深300指数走势（黄色区域），可看出市场风险偏好与仓位水平同步变化。[page::13]

3.9 表7-8 北上资金持股与流入

• 展示外资对个股的持股比例（索菲亚、华测检测等）及市值持股（贵州茅台、美的集团等）。

- 北上资金净流入表明外资偏好蓝筹金融、新能源车、医药等板块。

• 显示外资逆势布局和对中国资本市场的持续信心。[page::14]

3.10 图10-11 北上资金净流入趋势

• 图表形象显示近5日及近63日资金流动趋势，资金日前经历波动后整体净流入明显，且累计净流入曲线攀升。[page::15]

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四、估值分析

报告未直接包含传统估值模型（如DCF、P/E倍数等）或公司具体估值，但通过超额收益测算反映相对价值和成长风格的市场认可度，间接提供了市场对行业和资产价格的隐含估价层面线索。公募与主动基金的超额收益被视为基金经理相对价值捕捉能力体现，ETF资金流则反映价格预期的实时调整。

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五、风险因素评估

• 业绩空窗期风险：报告特别指出11月至次年3月业绩空窗，基金表现往往弱于指数，存在回撤风险。

- 政策风险：医药等板块受“带量采购”等政策影响剧烈波动，政策落实时间对行情产生重大冲击。

• 风格切换风险：市场风格变迁导致部分成长或热门板块资金外流，短期波动加剧。

- 流动性风险：部分ETF或基金规模增长过快，可能引发流动性压力。

• 报告无详述缓解策略，强调投资者需关注相关时点和政策动态。[page::0,5]

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六、批判性视角与细微差别

• 报告通过历史数据统计大样本，具备良好实证基础，但存在“历史不代表未来”风险，特别是在政策快速变化和宏观环境不确定的背景下。

- 公募基金业绩与指数表现对比虽有提示，但未深入分析多空因子结构及行业权重对超额收益的贡献，可能存在过度归因于基金经理能力的情况。

• ETF资金流动描述较为全面，但对流动性细节与申赎成本缺乏讨论，部分ETF分类和数据解释不够详尽。

- 报告总体立场较为中性，未明显呈现未来市场方向性判断，侧重资金流和结构变迁。

• 图表中对部分细分行业及新兴主题ETF的数据时间窗口较短，波动性较大，需谨慎解读短期资金流动信号。[page::0,6,8]

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七、结论性综合

本报告通过详实的数据、图表和定量统计，对公募基金在年度考核阶段资金流动及收益表现的周期性特征进行了系统剖析。重点揭示了：

• 每年四季度及一季度存在明显基金收益下滑与获利离场现象，导致重仓股及整体基金业绩阶段性回调，形成典型的“月历效应”；

- 长周期看，主动管理基金整体跑赢沪深300指数，体现其超额收益能力；

• 行业资金周期性轮动明显，2020年下半年周期性行业（汽车、建筑、军工等）和大金融板块成为资金重点流入对象，医药和TMT成长板块相对弱势，受政策冲击较大；

- ETF资金流动侧面映射市场热点，科技及科创主题ETF持续规模扩张，周期及大金融ETF表现出资金稳定支持，商品ETF表现疲弱；

• 基金仓位保持在高位，显示市场整体风险偏好良好；

- 北上资金持续净流入，且逆势布局体现外资看好中国市场发展潜力和蓝筹价值，尤其集中持股消费、医药、汽车新能源等关键品种；

• 新发基金产品以科技及主动偏股为重点，募集规模大，反映市场资本对成长及创新主题的期待。

图3、4体现基金年度超额收益的周期规律，表1具体体现月度风险偏好切换，图7、8反映ETF资金流动的细节趋势，图9仓位数据佐证持仓热度，图10、11及表7、8表明北上资金流的整体方向和结构清晰。这些数据合力支撑了对市场结构、风格轮动及资金行为的全面认知。

综上，报告准确揭示了当前市场资金动态与机构行为逻辑，有助于投资者针对基金年度调仓节奏和行业资金流趋势做出更精准的判断和策略布局，尤其在政策、流动性及业绩节奏交织影响下，理性分析资金流指向成为获取超额收益的有效路径。

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溯源标识 ：本分析严格依据原报告页码整理解读，涉及主要观点均标明对应页码，方便后续追本溯源与验证。[page::0-18]

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附：图片示例引用

• 图3三类主动基金及公募50净值走势

• 图7各大类ETF本周收益表现

• 图9基金仓位测算

• 图10北上资金净流入

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（全文完）

报告