2025H1业绩概况与分业务表现 [page::0]

• 2025H1实现营收147.15亿元，同比增长7.56%，归母净利润11.04亿元，同比增长5.04%。

- 基础业务板块收入101.07亿元，同比增长29.9%；利润7.19亿元，同比增长53.3%，受益于采购体系优化及推广生物磷肥和钾肥。

• 成长业务板块收入77.53亿元，同比增长4.4%；利润4.20亿元，同比增长5.4%，差异化复合肥销量增长尤为突出。

- 生产业务板块收入32.02亿元，同比增长8.4%；利润3.01亿元，同比下降5.6%，受原材料涨价及尿素价格下行影响。

关键财务指标与盈利预测 [page::1][page::2]

| 指标 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E |
|------------|----------|----------|----------|---------|---------|
| 营业收入（亿元） | 217.28 | 212.65 | 222.43 | 230.91 | 242.05 |
| 同比增长（%） | -5.54 | -2.13 | 4.6 | 3.81 | 4.83 |
| 净利润（亿元） | 6.26 | 10.61 | 13.52 | 14.83 | 15.99 |
| 同比增长（%） | -44.01 | 69.69 | 27.41 | 9.67 | 7.78 |
| 毛利率（%） | 10.4 | 11.96 | 12.57 | 12.88 | 13.08 |
| EPS（元） | 0.09 | 0.15 | 0.19 | 0.21 | 0.23 |
| ROE（%） | 6.44 | 10.19 | 12.08 | 12.31 | 12.32 |
| P/E（倍） | 14.35 | 8.46 | 6.64 | 6.05 | 5.61 |

• 公司盈利能力持续增强，毛利率和净利率稳步提升。

- 预计未来三年净利润保持稳定增长，估值处于合理低位。

差异化产品与生物肥技术研发驱动收入提升 [page::0]

• 2025H1差异化产品销量150万吨，同比增长13.64%，其中高端生物产品销量同比增长51%。

- 新建生物技术研究模型，实现生物解磷和靶向增效等3项核心技术应用。

• 上市生物肥产品“智养”“焕丰”及升级的水溶肥产品推动产品结构优化，科研成果转化量达101万吨，高端产品转化量同比增长59%。

投资建议与风险提示 [page::0]

• 维持“买入-A”评级，基于公司产品结构升级和生物+战略推动下的盈利增长潜力。

- 主要风险包括汇率波动、下游需求不及预期及在建项目延迟等。

资深金融分析师对《【山证化工】中化化肥：营收与盈利双升，差异化产品结构优化》报告的全面分析报告

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一、元数据与报告概览

报告标题：《【山证化工】中化化肥：营收与盈利双升，差异化产品结构优化》
作者：李旋坤、王金源
发布机构：山西证券研究所
发布日期：2025年8月31日 08:00（上海）
研究对象：中化化肥，属于化工行业中的化肥制造与销售领域

报告核心论点与评级

• 2025年上半年，中化化肥营收达到147.15亿元，同比增长7.56%，归属母公司净利润为11.04亿元，同比增长5.04%，体现了公司营收和盈利的双重增长。

- 公司基础业务贡献显著增长，受益于战略采购优化和产品结构升级，特别是生物磷肥和钾肥的推广和差异化复合肥销量提升。

• 差异化产品结构优化显著，生物技术成果驱动高端产品销售增长，推动业务持续发展。

- 2025-2027年净利润预测分别为13.5亿元、14.8亿元和16.0亿元，对应市盈率（PE）为6.6倍、6.1倍和5.6倍，反映估值较为合理且具有投资吸引力。

• 综合考虑其央企背景、高分红策略及资源优势，给出“买入-A”评级。

- 风险因素包括汇率波动、下游需求不及预期和项目建设进度等。

该报告旨在通过详实的财务数据、业务分析和战略布局评价中化化肥的投资价值和未来成长空间，重点在于其差异化产品和生物技术引领的转型升级。[page::0] [page::1]

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二、逐节深度解读

2.1 事件描述

• 报告开篇即披露了公司2025年上半年财务业绩亮点：营收147.15亿元，同比增长+7.56%，归母净利润11.04亿元，同比增长+5.04%。

- 该部分通过数据给出公司基本面稳健的初步印象，表明公司业务整体运行平稳，有一定增长动力。[page::0]

2.2 事件点评

• 基本业务板块表现：基础业务板块贡献较大，营收101.07亿元，同比增长29.9%，利润大幅增长53.3%。这种快速增长主要得益于战略采购体系的优化及采购渠道多元化，降低综合成本；生物磷肥和钾肥的推广发挥重要作用。

- 成长业务板块表现：营收增长4.4%至77.53亿元，利润增长5.4%。成长主要靠差异化复合肥销量，比如生物高端产品销量同比增长51%，带动整体量利提升。

• 生产业务板块表现：营收增加8.4%至32.02亿元，但利润同比下降5.6%，原因为原材料价格上涨及尿素市场价格下降。

- 产品结构调整：公司通过坚持差异化精品战略，2025年上半年销量474万吨，同比增长1.72%。差异化产品销量150万吨，同比增长13.64%。

• 生物技术研发与产品转化：新建立生物技术研究模型，三项核心技术进入应用阶段，发布了生物肥“智养”、“焕丰”产品，开发水溶肥“美麟美”和“蓝麟”升级产品，试产试销。科研成果转化量达到101万吨，高端产品转化量同比提升59%。

上述分析表明，公司不仅依靠传统业务稳增长，更通过技术创新与产品差异化拓展利润空间，增强市场竞争力。[page::0]

2.3 投资建议

• 净利润预测2025-2027年分别为13.5亿、14.8亿和16.0亿元，对应PE分别为6.6倍、6.1倍及5.6倍。

- 作为高股息分红的央企，得益于内部产品结构优化及盈利能力提升，其中“生物+”战略落地加速，磷矿资源丰富，未来利润增长空间广阔。

• 维持“买入-A”评级，表明机构对公司未来表现抱有较强信心。[page::0]

2.4 风险提示

• 报告指出主要风险包括：

- 汇率波动带来的成本和盈利压力；
- 下游需求可能低于预期，压制销售增速；
- 在建项目推进缓慢，可能影响未来产能及盈利增长。

这些风险提示显示机构对外部环境及项目执行风险保持谨慎，实现预期的盈利目标存在挑战。[page::0]

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三、财务数据与图表深度解读

3.1 营业收入与利润预测表（2023A-2027E）

| 年度 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E |
|-------|--------|--------|--------|--------|--------|
| 营业收入(百万元) | 21,728.12 | 21,264.85 | 22,243.41 | 23,090.81 | 24,205.02 |
| 同比增长(%) | -5.54 | -2.13 | +4.6 | +3.81 | +4.83 |
| 净利润(百万元) | 625.55 | 1,061.48 | 1,352.48 | 1,483.20 | 1,598.58 |
| 同比增长(%) | -44.01 | +69.69 | +27.41 | +9.67 | +7.78 |
| 毛利率(%) | 10.4 | 11.96 | 12.57 | 12.88 | 13.08 |
| 净利率(%) | 3.15 | 5.06 | 6.16 | 6.51 | 6.69 |
| EPS(元) | 0.09 | 0.15 | 0.19 | 0.21 | 0.23 |
| ROE(%) | 6.44 | 10.19 | 12.08 | 12.31 | 12.32 |
| P/E(倍) | 14.35 | 8.46 | 6.64 | 6.05 | 5.61 |
| P/B(倍) | 0.92 | 0.86 | 0.80 | 0.74 | 0.69 |

解读：

• 营业收入在2023-2024年经历一定下滑后，自2025年起持续回升，年增幅介于3.8%-4.8%之间，体现复苏态势。

- 净利润增长尤为突出，2024年大幅回升69.69%，2025年及之后仍保持两位数增长但逐渐趋缓。净利率及毛利率逐年提升，说明公司盈利质量改善。

• ROE稳定提升，2027年达到12.32%，反映公司对股东资本的使用效率提高。

- 市盈率呈现较大降幅，反映市价相对盈利增长得到市场认可，估值吸引力增强。

• 估值指标P/B逐年下降，可能表明市场对公司净资产的报酬率预期稳健但谨慎。

该表综合反映中化化肥的成长稳定，盈利能力增强和估值合理。[page::1]

3.2 资产负债表和利润表明细

• 流动资产呈小幅起伏，2023年高点后有回落，但现金余额逐年减少，2027年预期仍不足3亿元，流动性需关注。

- 固定资产在2025-2027年预计增长，表明公司在持续扩产或设备更新。

• 负债率约在45%-50%之间，资产负债结构较为稳健，长期借款逐年下降，显示偿债能力逐步提高。

- 营业收入与营业成本匹配紧密，营业成本占比较高，约占总收入87%-89%，说明行业成本控制压力依然存在。

• 报告期内经营现金流波动较大，2024年下降明显，2025年后虽有改善，但需关注现金流稳定性。

- EBITDA显著上升，2027年达35亿元，反映息税折旧摊销前盈利能力大幅提升。

这些细节强化了报告中关于业务增长与盈利改善的论断，但也暴露出现金流及成本控制方面的潜在压力。[page::2]

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四、估值分析

报告通过市盈率（PE）法对公司股票进行估值，预测2025-2027年度PE分别为6.6、6.1及5.6，低于行业平均水平，显示相对估值优势。结合公司作为央企背景和高股息特点，估值水平合理且具有吸引力。

未见报告提及现金流折现（DCF）或其他多维度估值方法，风险调整未作敏感性分析，存在一定单一估值方法依赖的局限。估值预测基于盈利预测的增长，假设成立则估值有较强支撑。[page::0] [page::1]

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五、风险因素评估

主要风险点包括：

• 汇率变动风险：作为涉及进口原材料的生产企业，汇率波动可能直接影响采购成本及毛利率。

- 下游需求不及预期：化肥需求受农业产量、政策及市场多重因素影响，需求减少会直接冲击销售收入及利润。

• 在建项目执行风险：扩产与新产品开发项目若推进缓慢，影响公司业绩增长的持续性和前瞻性执行。

报告未详述各风险的概率及具体缓解措施，建议投资者关注相关业务拓展和宏观环境变化对公司经营的影响。[page::0]

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六、批判性视角与细微差别

• 报告整体对公司业绩表现及未来成长极为乐观，核心聚焦“生物+”战略与产品差异化优势，未深入探讨该战略实现的潜在技术不确定性及市场接受度风险。

- 公司现金流波动显著，尤其2024年经营现金流大幅下降，报告未详细分析原因，可能影响短期偿债能力和运营稳定性。

• 资产负债表中流动比率和速动比率较低，显示短期偿债能力较弱，应持续关注公司流动性风险。

- 利润增长较快的同时管理费用有所波动，是否存在成本控制升级空间未充分披露。

• 估值依赖PE法，缺少敏感性分析和对行业周期影响的深入探讨。

- 细节中发现部分数字表达存在格式错误或遗漏，需关注数据准确性及报告整理的严谨度。[page::1][page::2]

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七、结论性综合

该份由山西证券研究所发布的关于中化化肥的研究报告通过详实的2025年上半年业绩数据和财务预测，明确表达了公司营收与盈利的双重增长趋势，特别是在基础业务板块和差异化高端产品推动下盈利能力显著提升。战略聚焦“生物+”技术创新，结合磷矿资源丰富和央企背书，为盈利持续增长提供了保障。

财务数据透视出公司收入、净利润、毛利率和ROE等关键指标稳步改善，PE市盈率明显下降，估值具备吸引力。资产负债结构相对稳健，但流动性指标较低，经营现金流波动需密切关注。风险提示全面涵盖了宏观经济、需求波动及项目投资风险，提醒投资者保持谨慎。

从图表和表格中可见，公司表现出强劲的盈利复苏能力和盈利质量提升，特别是高端及差异化产品销量增长带动整体利润增长55%左右，彰显其核心竞争力。

综合来看，报告维持“买入-A”评级，反映出机构对公司未来业绩增长及股价表现持乐观态度，但投资者需要关注流动性风险及行业周期波动。该份研究报告对中化化肥的行业地位、技术升级路径、财务稳健性及估值合理性进行了全面分析，提供了较为全面且翔实的投资决策参考依据。[page::0] [page::1] [page::2]

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以上为本次对《【山证化工】中化化肥：营收与盈利双升，差异化产品结构优化》的详细分析解读，涵盖报告的所有关键章节与数据，致力于为投资者提供深刻且专业的洞察。

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