海外宏观环境分析 [page::0]

• 美国在通胀不明朗的情况下实施预防式降息25bp，经济增长预期稳健，但未来降息幅度仍存不确定。

- 欧洲经济受法国政局扰动趋缓，工业产出和景气指标向好，欧央行货币政策放松门槛依旧较高。

国内宏观经济与政策态势 [page::1]

• 财政收入中税收降幅收窄，基建支出增速放缓，民生支出保持高增长，专项债和特别国债支撑政府性基金支出。

- 金融数据表现为8月新增社融同比少增，人民币贷款受债务置换和私营融资需求疲弱双重影响。

• 经济增长整体承压但具备韧性，内需受“两新”政策递减及季节性影响，商务部等九部门推进高品质服务消费政策。

高频价格走势及风险提示 [page::1]

• 钢铁、水泥价格小幅回升，焦煤焦炭反弹，有色金属价格回落，原油价格震荡走高。

- 房地产成交处于底部区间，农产品批发价格回落。

• 主要风险包括地缘政治风险及宏观经济和政策超预期变化。

渤海证券《宏观经济周报——海外开启降息，国内托底内需》详尽分析报告

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1. 元数据与报告概览

• 报告标题：《【宏观】海外开启降息，国内托底内需 宏观经济周报》

- 发布机构：渤海证券研究所

• 发布日期：2025年9月22日13:09，北京时间

- 作者：
- 周喜，证券分析师 SAC No：S1150511010017
- 宋亦威，证券分析师 SAC No：S1150514080001
- 严佩佩，证券分析师 SAC No：S1150520110001
- 靳沛芃，研究助理 SAC No：S1150124030005

• 报告主题：宏观经济，聚焦海外降息动向与国内经济政策应对，分析国际形势及中国内需托底措施。

- 核心论点：
- 海外主要经济体（美国、欧洲）进入降息周期，但政策路径存在不确定性。
- 美国经济表现仍较坚挺，降息属“预防式”且充满不确定性。
- 欧洲经济指标有所回暖，但货币政策放松空间有限。
- 中国财政政策聚焦托底内需，民生支出高增长，基建支出拖累整体财政支出增速。
- 结构性政策逐步推进，房地产低迷，金融环境略显紧张，整体经济韧性显现。

• 预警与风险提示：地缘政治与政策变化可能带来超预期风险。

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2. 逐节深度解读

2.1 外围环境分析

关键论点

• 美国：

- 美国零售销售环比增速连续三个月增长，表现出消费韧性，尤其控制组零售销售增长强于预期，这暗示三季度经济延续稳健态势。
- 美联储已如市场预期降息25基点，内部一致，体现降息目的具有“预防性”特征。
- 然而，鲍威尔会后声明更偏向警惕就业市场风险，通胀趋势不明朗，未来降息幅度和节奏仍存在不确定性，需关注通胀与美联储独立性。

• 欧洲：

- 法国政治动荡对市场扰动渐趋平缓。
- 各类工业产出及经济景气指数显示经济逐步好转。
- 欧央行降息预期下降，政策放松门槛高，暗示目前还未到宽松周期。

论证依据与推理

• 美国零售销售数据是衡量内需活跃的重要指标，连续增长代表消费者支出保持动力，支撑经济基础。

- 美联储降息符合经济放缓预期，但因通胀仍有不确定性，降息幅度警惕加大。

• 欧洲则受到政治不确定性及经济结构限制，降低货币政策调整力度。

关键数据点

• 美国8月零售销售环比持续增长超过预期。

- 美联储单次降息25bp，点阵图中年内累计降息50bp前景模糊。

• 欧洲工业产出和ZEW经济景气指数转好。

2.2 国内环境分析

财政政策领域

• 税收收入同比降幅收窄，表明税基改善或经济回暖迹象。

- 非税收入下降可能反映财政收入结构调整。

• 地方基建支出拖累整体财政支出增长，反映基建资金压力。

- 民生支出持续高增，体现政府托底经济意图。

• 政府性基金受专项债、特别国债支持，保障资金链稳定。

- 土地出让收入同比降幅扩大，地产市场持续疲软。

金融领域

• 8月新增社融同比减少，政府债务贡献减弱，表明融资环境趋紧。

- 人民币贷款受地方债务置换及私人部门融资需求疲软影响，显示金融传导受阻。

经济数据层面

• 经济增速略显承压，生产放缓但韧性尚存。

- 政策“新基建”等效果逐步减弱，消费经营预期不佳，季节天气因素对内需产生不利影响。

政策面

• 商务部联合9部门发布扩内需政策，聚焦高品质服务消费，弥补商品消费政策力度减弱的空缺。

- 预计后续宏观政策继续以稳增长、托底形式存在，偏结构性调控。

2.3 高频数据动向

• 下游需求：房地产成交保持低位，农产品价格回落。

- 中游产业链：钢铁价格小幅上升，水泥价格回归。

• 上游原材料：焦煤焦炭价格反弹，有色金属价格回落，原油价格波动上升。

这些数据反映产业链上下游景气各异，整体显示经济仍处调整中。

2.4 风险提示

• 地缘政治的不确定性持续可能影响全球及国内经济稳定。

- 国内外政策微调或变化超预期，可能带来经济波动。

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3. 图表深度解读

图片1（首页封面 / 视觉引导）

• 该图为渤海证券宏观经济周报的前页视觉封面，展示都市建筑夜景，配合文字“君临渤海 诚挚相伴”，传递研究所专业性及责任感。

- 图中无直接数据内容，作用为品牌识别和视觉引导。

图片2（第3页，渤海证券研究团队标识）

• 展示渤海证券研究所LOGO及公众号推介，可视为品牌和内容来源的确认。

- 无数据说明价值。

由于报告正文未附带详细数据图表，报告中的定量内容主要以文字描述方式呈现，进而迫使我们重点关注文本中提供的数值和趋势分析。

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4. 估值分析

• 本宏观周报无直接涉及具体公司估值方法或目标价分析。

- 报告以宏观经济环境判断为主，不涉及企业层面财务估值模型或预测。

• 重点聚焦宏观政策导向及其对经济运行的影响。

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5. 风险因素评估

报告中明确提到：

• 地缘政治风险：考虑全球地缘政治紧张局势可能加剧，对国际贸易、金融市场和供应链带来负面冲击，影响经济稳定性。

- 经济和政策变化的超预期风险：国内外政策调整幅度或方向若出现较大偏差，可能引发宏观经济波动。

风险评估简明扼要，未提供具体概率估计或缓解方案，但明确指出需持续观察外围及国内政策变化。

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6. 审慎视角与细微差别

• 报告整体观点较为中性，强调谨慎乐观：美国经济表现坚挺但通胀不确定使降息前景模糊；欧洲经济回暖但货币政策宽松受限；中国经济面临多重压力但政策托底持续。

- 报告由官方权威研究机构发布，一定程度反映了主流的宏观经济判断，但也存在以下细节需谨慎对待：
- 对美国降息“预防性”定位较为明确，但未来降息幅度缺乏明确指导，增添决策不确定性。
- 国内财政和金融数据披露虽有细节，但未充分阐述地产低迷对宏观经济深层影响。
- 风险提示较为简略，未展开具体影响评估和对策，显示宏观环境的复杂性和不确定性。

• 没有出现显著互相矛盾的内容，信息整体连贯，结构清晰。

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7. 结论性综合

综上，渤海证券《宏观经济周报——海外开启降息，国内托底内需》提供了一个详实且专业的全球与中国宏观经济全景快照。报告指出：

• 全球经济正处于由紧转松的货币政策周期，美国采取谨慎的预防性降息措施，经济表现稳健但通胀残留风险犹存；欧洲经济指标出现改善但宽松空间有限。

- 中国宏观经济面临内外多重压力，财政收入结构调整优化，但地方基建支出拖累整体支出增速；房地产持续低迷，融资环境趋紧，经济韧性较强但增长承压。

• 政策导向显著强调托底内需，尤其高品质服务消费政策的出台，表明政府在商品消费降温后力图通过结构性调整保持经济活力。

- 高频数据显示产业链价格波动分化，上游动力有所回升但下游需求不足，反映经济运行存在波动和不确定性。

• 风险提示关注地缘政治紧张及政策变化对经济的潜在冲击，需保持警惕。

总体来看，报告表达的是对当前宏观经济环境的深刻洞察，既肯定政策托底效果，也警醒风险挑战。报告未提供具体估值或投资建议，但为理解宏观经济态势和政策走向提供重要参考。

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（注：上述分析基于渤海证券2025年9月22日发布的宏观经济周报全文内容及附图资料，力求详尽而专业地呈现报告的全部关键信息及隐含逻辑。）

报告