光伏行业2025年7月新增装机及出口表现 [page::0][page::1]

• 2025年7月国内光伏新增装机11.0GW，同比下降47.6%，环比下降23.1%，但1-7月累计新增装机同比增长80.7%。

- 组件出口额7月158.9亿元，同比下降13.7%，累计出口同比下降22.6%，但逆变器出口额7月65.1亿元，同比增长16.3%，其中对欧洲和大洋洲出口增幅显著。

• 7月太阳能发电量同比增长28.7%，在全国规上工业总发电量中占比达8.03%。

周大生2025年H1中报业绩点评 [page::1][page::2]

| 指标 | 2025H1 | 同比变化 |
|----------------|----------|------------|
| 营业收入(亿元) | 45.97 | -43.92% |
| 归母净利润(亿元) | 5.94 | -1.27% |
| 扣非净利润(亿元) | 5.81 | -0.66% |
| 中期派息率 | 45.7% | - |

• 营收下降幅度大于净利润，公司2025Q2归母净利润实现31.32%的增长，业绩表现明显好于营收。

- 自营线下、线上渠道表现稳健，加盟渠道营收压力较大，单店毛利及盈利能力提升显著。

• 毛利率同比提升11.96个百分点至30.34%，归母净利率同比提升5.58个百分点至12.92%，反映盈利结构优化。

- 存货积压和经营现金流压力为潜在风险因素，需持续关注。

投资建议与风险提示 [page::1][page::2]

• 推荐关注光伏行业供给侧改善、新技术及海外布局方向相关龙头企业。

- 对周大生维持“买入-B”评级，预计2025-2027年EPS分别为1.03、1.17、1.32元，对应PE为13.0、11.5、10.2倍。

• 主要风险包括光伏装机量不及预期、产业链价格波动、海外政策风险以及黄金价格波动和电商渠道增速放缓。

【山西证券】研究早观点（20250902）详细分析报告

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一、元数据与报告概览

• 报告标题：【山西证券】研究早观点（20250902）

- 作者：彭皓辰，肖索，王冯

• 发布机构：山西证券研究所

- 发布时间：2025年9月2日08:38

• 涵盖行业/公司：光伏行业（太阳能）、纺织服装行业（周大生）

- 核心主题：
1. 光伏行业月度数据分析及趋势解读，重点关注7月光伏新增装机量、组件及逆变器出口情况与发电量表现。
2. 周大生2025年上半年财报点评，探讨营收与盈利能力的异动，分渠道经营表现，及产品结构变化对毛利率的影响。

• 评级及建议：

- 光伏行业部分，重点推荐多家细分领域龙头及技术创新型企业。
- 周大生维持“买入-B”评级，强化公司单店盈利能力提升的积极判断，并基于2025-2027年预测估值给出合理估值范围。

作者意图传递的主要信息是：光伏行业虽然在部分环节出现月度装机同比下降，但整体累积安装容量与发电量同比增长显著，出口表现呈现区别化趋势；周大生业绩虽营收下降显著，但盈利表现和毛利率显著提升，渠道结构调整优化，长期估值吸引力维持。[page::0,1,2]

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二、逐节深度解读

2.1 光伏行业月度报告 — 7月新能源汽车新增装机量及出口解读

关键论点及信息：

• 2025年7月国内光伏新增装机11.0GW，同比增长下降47.6%，环比下降23.1%，显示短期新增装机出现明显回落。

- 1-7月累计新增装机223.25GW，同比增长显著提升80.7%，表明年初持续走高的趋势总体较为强劲。

• 7月光伏组件出口额同比下降13.7%，1-7月累计出口额同比下降22.6%，表明出口端整体承压。

- 逆变器出口则表现良好，7月逆变器出口额同比增长16.3%，1-7月累计增长9.0%，特别是对欧洲和大洋洲出口增速较高。

• 7月太阳能发电量同比上涨28.7%，其在全国规上工业发电量占比提升至8.03%，显示太阳能发电利用效率和规模稳步拓展。

论据与逻辑：

作者基于国家能源局及海关总署权威统计数据，综合分析了光伏装机与出口贸易的时间序列数据。对照环比及同比变化，指出短周期内新增装机或出口存在波动，但中长期累计数据仍然显示较好增长。逆变器作为关键设备核心环节，其出口保持增长被强调为产业链优势和市场竞争力体现。发电量同比快速上涨进一步佐证了行业的实际产能释放与需求增长。

关键数据点：

• 7月装机11.0GW，同比-47.6%，环比-23.1%

- 1-7月累计新增装机223.25GW，同比+80.7%

• 7月组件出口158.9亿元，同比-13.7%，累计1112.5亿元，同比-22.6%

- 7月逆变器出口65.1亿元，同比+16.3%，累计371.1亿元，同比增长9%

• 7月太阳能发电量744.3亿千瓦时，同比增长28.7%，规上工业发电量占比8.03%

预测与推断：

未来国内光伏行业短期新增装机量可能持续调整，但逆变器等细分技术产品出口空间仍广阔。整体发电量稳定增长预示产业需求稳中有进。出口市场分散，特别重视欧洲和大洋洲市场的增长动力。[page::0,1]

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2.2 重点推荐与风险提示部分

• 推荐聚焦新能源产业链上下游不同领域的龙头企业，涉及技术创新、供给侧改进、国际市场开拓、电力市场化及国产替代领域。

- 风险包括新增装机低于预期、产业链价格波动及海外政策风险，对行业链条影响显著。

该部分反映机构对核心标的的筛选逻辑及行业外部不确定因素的谨慎态度。[page::1]

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2.3 周大生2025年上半年财报点评

事件描述：

• 2025H1，周大生营收45.97亿元，同比下降43.92%；归母净利润5.94亿元，同比下降1.27%；扣非净利润5.81亿元，同比下降0.66%。

- 中期现金股息为每10股2.5元（税前），派息率45.7%。

事件点评：

• 业绩表现好于营收指标，尤其是净利润几乎持平，表明利润率提升。

- 2025Q2归母净利润3.42亿元，同比增长31.32%，明显好转，表现强劲。

• 原因主要系产品结构优化及金价上升推高销售毛利率。

渠道及产品结构分析：

• 自营线下占比19.37%，收入8.9亿元，同比下降7.56%，门店净增54家，但店效下降21.3%，单店毛利提升6.04%。

- 线上渠道收入11.68亿元，同比下降1.94%，维持稳健。

• 加盟渠道压力较大，收入24.25亿元，同比大减59.12%，门店净减344家。

- 产品方面，镶嵌产品与素金产品毛利率分别提升4.38和6.98个百分点，整体毛利率提高至30.34%，提升近12个百分点。

费用与现金流：

• 费用率因自营开店增加致费用率升至12.07%，销售费用增幅较大。

- 存货增至45.58亿元，周转天数增至248天，反映库存压力上升。

• 经营现金流为4.03亿元，同比下降近69%，主要受收入降低影响。

投资建议：

• 虽上半年收入下降明显，但盈利和单店实力提升，线上渠道表现优于行业。

- 预计2025-2027年EPS分别为1.03、1.17、1.32元，对应PE为13.0、11.5、10.2倍，维持“买入-B”评级。

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2.4 风险因素

报告明确提及：

• 黄金价格波动带来的业绩不确定性

- 国家宝藏品牌推广效果不及预期

• 电商渠道增速放缓风险

这些风险可能对公司销售及毛利率产生负面影响。[page::1,2,3]

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三、图表深度解读

1. 图表（假设存在）

报告中涉及多个关键数字与趋势，虽然报告未显式附带数据图表，现依据文本数据概括重要趋势：

• 光伏新增装机与出口金额趋势：7月新增装机同比明显下跌（-47.6%），但累计装机同比大幅增长（+80.7%），显示行业基数效应和前期集中增长。组件出口整体下降，逆变器出口持续增长，反映产业链分化。

- 光伏发电量占比趋势：太阳能发电量7月同比增长28.7%，发电占比提高1.74个百分点，反映光伏发电在电力结构中的持续提升。

• 周大生渠道营收占比图：自营、线上和加盟三大渠道收入占比分别为19.37%、25.41%、52.76%，但加盟渠道营收同比大幅下降，店铺数量净减，显现结构调整压力。

- 周大生毛利率与费用率趋势：毛利率提升11.96个百分点，费用率提升4.69个百分点，净利率提升5.58个百分点，表明成本控制及产品结构优化效果显著。

• 存货周转天数变化：存货及周转天数均显著增加，提示库存管理压力及资金占用风险。

图表透视出了光伏行业短期波动性与长期向好的趋势对比，及周大生通过渠道整合和产品结构优化提升盈利的清晰路径。[page::0,1,2]

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四、估值分析

• 周大生未来三年预测EPS为1.03、1.17、1.32元。

- 当前股价对应2025-2027年PE分别为13.0、11.5、10.2倍。

• 该估值区间相对行业中游水平，结合公司盈利改善和渠道结构调整，具备吸引力。

- 报告未明确使用DCF或其它复杂估值模型，但基于PE法综合市场对未来业绩增长的合理期待。

由于PE估值法依赖于盈利稳定性和增长预判，周大生的单店盈利能力提升及产品毛利率增长为估值提供支持。风险因素提及的价格波动及渠道不确定性可能对估值形成压力。[page::2]

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五、风险因素评估

风险具备多层面：

1. 市场风险：光伏新增装机量如果未达到预期，将直接影响下游设备制造和组件出口，也影响行业整体增长逻辑。

2. 产业链价格风险：组件、逆变器原材料及价格波动将影响企业毛利及盈利稳定性。

1. 海外政策风险：海外市场政策变化可能影响出口规模及市场份额。

4. 公司特有风险（周大生）：黄金价格波动带来的成本压力、宝藏品牌市场推广效果不达预期，及电商渠道增长放缓可能限制未来利润增长。

报告对风险提示较为全面，但未具体细化概率或缓解措施，提醒投资者需关注中长期市场及政策环境变化。[page::1,2,3]

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六、批判性视角与细微差别

• 光伏行业部分，报告用数据充分支撑行业短期波动与长期增长的并存现象，但对下半年以及2026年的中长期新增装机趋势和市场驱动力缺乏更明确的预测和情景分析，尤其是价格走势和政策变化的影响分析略显不足。

- 出口数据方面，尽管逆变器出口增长亮眼，但报告未深入分析为何组件出口出现显著下降，缺少对贸易壁垒、国际竞争状况等因素的剖析。

• 周大生部分，报告强调毛利率提升和单店盈利能力增强，但存货增长和现金流大幅下滑风险被提及较少，未展示足够的现金流压力应对策略，存在一定经营风险隐忧。

- 估值部分仅采用PE法，缺乏DCF或多维估值模型，未进行敏感性分析，限制了结论的全面性。

• 整体报告风格偏向积极推荐，可能存在一定正面偏差，需要投资者注意潜在风险。

这些细节提示分析师在应用本报告时应结合行业动态及公司财务健康指标进行综合判断。[page::0-3]

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七、结论性综合

本次【山西证券】研究早观点详细解读了2025年7月国内光伏行业的装机负增长及出口分化态势，强调了逆变器出口的持续增长及太阳能发电量的显著提升，表明行业当前处于结构调整和国际市场重塑阶段；同时，报告精选并推荐了细分领域内具备技术创新及海外布局优势的多支标的，提示关注市场风险及价格波动。

周大生半年报点评展现了公司面对营收大幅下滑的压力下，凭借产品结构优化和金价上升带来的毛利率提升，实现净利润基本持平，特别是Q2利润实现显著反弹，线上自营渠道表现稳健，而加盟渠道调整压力较大。盈利能力改善为维持“买入-B”评级提供支撑，但库存增加和现金流趋紧构成潜在警示。

整体来看，报告通过详实数据佐证产业和公司层面的运行现状，结合宏观与微观视角，呈现出光伏产业与黄金饰品行业的不同周期特征。建议投资者关注光伏行业中关键设备制造商的出口增长潜力，以及周大生渠道调整与产品升级带来的盈利新动力，同时密切关注光伏新增装机的政策与市场变动，以及黄金价格和电商渠道波动带来的经营风险。

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参考溯源标注：[page::0,1,2,3]

附注

• 文中关键数据均来源于报告文本及其权威引用的统计机构和公司财报。

- 报告所述“买入-B”评级反映机构中长期看好但短期存在一定波动或风险敞口的综合判断。
- 建议投资决策结合最新市场动态与多维度财务分析工具。

报告