行业及主要企业概况 [page::0][page::1]

• 美国工程机械租赁行业市场规模约780亿美元，20年复合年增长率约5%。

- 联合租赁市场份额约15%，设备租赁收入2020-2024年CAGR达16%；Ashtead和Herc分别占市场约11%和4%。

• 租赁业务收入增长稳定，二手设备销售受价格下降影响普遍承压。

行业估值与市场表现 [page::1][page::2][page::3]

• 联合租赁2025年初至今股价涨幅达36%，跑赢标普500和工程机械制造商。

- 租赁公司EV/EBITDA估值与信贷条件和金融条件指数正相关，金融宽松时估值水平提升。

行业增长动力和市场渗透率 [page::4][page::5]

• 专业设备租赁渗透率远低于一般设备，多集中于电力与暖通、气候控制等品类，未来增长潜力大。

- 专业设备租赁毛利率及租金成本比均高于一般设备租赁，推动整体租赁业务增长。

• 法案支持—包括大型项目建设及全额折旧政策，有助于行业现金流和盈利提升。

下游需求周期展望 [page::6][page::9][page::10][page::11]

• 工业下游维持强劲，电力板块受政策推动为主要增长动力。

- 住宅建设受利率影响下行，预计2025年见底且于2025年下半年企稳回升。

• 非住宅建设受大型项目驱动，2025年或加速增长，公共部门建设支出同比增5%。

- 美国建筑承包商信心指数处于扩张区间，支持未来施工需求。

中金研究报告详尽分析：受益于“大而美”法案的“小而美”行业——关注美国工程机械租赁需求提升

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一、元数据与报告概览

• 报告标题： 受益于“大而美”法案的“小而美”行业，关注美国工程机械租赁需求提升

- 作者及机构： 李虹洁、张鹏程等，中金公司研究部

• 发布日期： 2025年9月19日

- 研究主题： 美国工程机械租赁行业发展及投资机会分析，重点聚焦租赁行业受政策驱动及经济周期影响的动态。

• 核心论点与投资观点：

- 美国工程机械租赁行业受益于拜登政府推动的“大而美”产业法案（即基础设施投资与就业法案、芯片法案及通胀削减法案）以及制造业回流，且关税影响较小，有望带来需求提升。
- 租赁行业的优质龙头公司（如联合租赁、Ashtead、Herc Rentals）业绩稳定，资本开支管理优异，收获估值提升。
- 预计未来租赁行业渗透率将持续提升，特别是专业设备租赁，市场增长潜力明显。
- 下游建筑板块中，工业企稳，住宅市场见底，非住宅建设在大型项目带动下将加速增长。
- 报告提及估值因信贷环境改善而正向调整，呈现较好的投资价值。

总体来看，报告聚焦了美国工程机械租赁产业的宏观驱动因素、细分市场特征、主要企业竞争力及行业发展趋势，体现了对该板块的积极乐观看法。[page::0, 1]

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二、章节深度解读

2.1 行业概要与参与者概况

• 美国工程机械租赁行业特征：

租赁公司向制造商采购设备，采用规模化采购降低成本，构建专业维护团队提升设备可靠性。对客户按日/周/月收费，有效支持临时性工程需求，减轻客户资本支出压力。

• 市场规模与增长：

过去20年市场规模复合增长率（CAGR）约5%，2024年市场规模约780亿美元。未来门店扩张与服务可靠性提升有望推动渗透率增长。

• 主要行业参与企业：

- 联合租赁（United Rentals, URI）：1997年成立，2024年收入154亿美元，占美国市场约15%，拥有1,433个美国租赁网点。设备租赁收入年复合增长率16%，其中专业设备租赁增速25%显著快于一般设备租赁13%。
- Ashtead：1947年成立，分为北美"Sunbelt Rentals"和英国"A-Plant"两个品牌，2025财年美国占市场约11%。收入年复合增长14%，专业设备租赁增速18%。
- Herc Rentals：1965年成立，占北美约4%市场份额，2020-2024年收入年复合增长达20%。 这些公司均聚焦高端服务与规模效应。

• 经营指标亮点：

URI在盈利能力（经营利润率、ROE）等方面表现优异，体现良好资本纪律和规模优势。[page::0, 1]

2.2 行业现状与股价表现

• 今年年初至今，工程机械租赁公司联合租赁股价涨幅达35%，远超标普500指数的12%，以及设备制造商平均表现，说明市场投资者对租赁板块信心较强。

- 图表显示联合租赁超过全球资本品指数、标普500及主要制造商（卡特彼勒、约翰迪尔、特雷克斯）的累计表现，彰显行业估值提升动力，受益于预期中的美联储降息和政策刺激。

• 然而，Herc股价表现低迷同比跌32%，体现个别企业或存在结构性挑战。

- 租赁公司估值（EV/EBITDA倍数）与信贷环境具正相关，信贷条件趋宽松时估值水涨船高。美国金融条件指数越低（即金融条件越宽松），租赁公司估值提升更明显，体现行业对资金成本敏感度及融资环境依赖。此关联凸显未来美联储降息预期对于租赁行业的利好作用。[page::2, 3]

2.3 市场渗透率及增长动力

• 租赁市场渗透率提升，为行业带来持续增量空间。尤其是专业设备租赁业务渗透率明显低于一般设备，且市场仍大幅未开发。

- 2023年市面主要专业设备渗透率低于40%（多数低于10%），而整体设备租赁市场渗透率更高，这表明专业设备租赁市场痛点及机会。

• 专业设备涵盖电力与暖通空调、沟槽安全、流体管理、移动办公与地面保护等多元细分，使用频率低和需求分散是限制中小供应商进入的壁垒。

- URI预计其专业设备租赁收入2024-2028年CAGR将达到12%，高于行业平均。专业设备毛利率高于一般设备（48% VS 36%），租金成本比更高（74% VS 48%），租赁公司具备更强的定价权和增长动能。

• 行业头部租赁商通过交叉销售能为客户提供“一站式”服务，提升客户忠诚度和复购率。[page::4, 5]

2.4 法案及政策驱动

• 《基础设施投资与就业法案》(IIJA)、《芯片法案》及《通胀削减法案》(IRA)合计为关键行业提供近2万亿美元，刺激关键基础设施、制造业和绿色能源建设。

- 2024-2026年三大法案预计将拉动3,500亿美元建设投资，假设租赁设备行业获得2%市场分额，增量市场空间约23亿美元，相当于2025年市场规模的3%。

• 2023年非住宅建设开支同比增长23%，其中私人部门占60%，公共部门占40%。

- 北美目前有960个总规模约1.3万亿美元的大型项目规划，涵盖半导体、电气设备、数据中心等产业，支撑行业未来建设需求。

• 大型项目复杂且设备需求多样，有利于龙头租赁企业集中度提升，头部公司在大型项目中的市场份额预计是整体市场份额的2-3倍。

- 2025年出台的《大美丽法案》承继了2017年《减税与就业法案》关键税收优惠，允许设备全额折旧，极大释放企业现金流，提高投资动力，预计URI等行业内重资产租赁企业全年节税3.5亿美元，提升净利润近13.6%。
综上，政策环境极大激励行业扩张，同时提升租赁企业盈利及现金流能力。[page::5, 6, 7, 8]

2.5 下游周期展望

• 工业： 示例联合租赁下游占比49%，涵盖油气、制造、电力、矿业等。制造业受芯片法案带动半导体投资，但受高利率影响中小客户疲软。电力板块受通胀削减法案和数据中心建设拉动，表现强劲。8月PMI重返50，工业生产指数和金属价格回暖。

- 住宅： 占联合租赁仅5%，因利率高企导致新开工负增长，预计2025年见底，2026年回升。住宅新开工的领先指标显示2Q25同比企稳，7月转正。

• 非住宅： 占联合租赁下游49%，其中公共部门占40%，私人部门占60%。2025年7月公共部门支出增长5%，私人部门下降4%。道奇动量指数及建筑承包商信心指数指向未来非住宅开支有加速回升动力，尤其大型项目推动下传导。
• 联合租赁经营数据： 2024年设备规模增长明显放缓，但设备使用效率提升仍维持收入正增长。

- 二手设备市场： 正进入去库存周期，库存下降伴随租赁需求恢复，对设备销售和租赁价格形成压力与支撑。
报告综合判断，工业板块稳健，住宅待修复，非住宅环节受项目驱动维持韧性，整体下游环境支撑租赁业持续发展。[page::8, 9, 10, 11, 12]

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三、图表深度解读

图表1-2：联合租赁股价表现（p1, p2）

• 图表1（表格形式）清晰列示年初至今、过去一个月及过去一周主要指数和公司股价表现。

- 联合租赁2025年初至今涨幅35%，表现显著优于标普500（12%）和行业制造商，反映强劲市场认可。Ashtead表现一般（10%），Herc大幅下跌（-32%）。

• 图表2（折线图）通过标准化价格变化趋势，形象展示联合租赁股价走势稳健回升并领先其他对标标的。

- 此股价表现上升趋势佐证了报告文本关于租赁板块受益政策与降息预期的核心观点。[page::1, 2]

图表3-4：估值与金融条件关系（p3）

• 图表3展示2020年以来联合租赁、Herc和Ashtead的EV/EBITDA倍数相较美国信贷条件指标走势的正相关分布，信贷条件宽松期估值普遍抬升。

- 图表4进一步通过美国金融条件指数（逆序）显示金融条件宽松（指数下降）时租赁公司估值居高。

• 这两幅图反映融资环境对行业估值的重要影响力，验证预测未来降息周期对行业利好逻辑。

- 图表底部来源权威可信，为投资判断赋能。[page::3]

图表5：专业设备渗透率（p4）

• 柱状图标明2023及预计2028年不同专业设备品类的市场渗透率，整体呈上升趋势。

- 渗透率底部的品类（如气候控制、电力与暖通空调等）2023年低于10%，预计2028年仍不足35%，表明巨大的发展空间。

• 佐证分散、低频使用限制中小玩家，而市场规模随着渗透率提升将明显增大。

图表6-10：开支与项目规模（p6-8）

• 图表6显示非住宅开支波动与10年美债收益率反向互动，强调利率敏感性。

- 图表7拆分非住宅建设开支来源，私人部门长期占比60%，公共部门40%。

• 图表8横跨时间线累计大型项目金额迅速上升，显示大量资本投入。

- 图表9地图直观展示北美地区规划中大型项目的广泛性，热点集中于数据中心、半导体、可再生能源等前沿领域。

• 图表10HRI测算的项目投资转化租赁收入路径，明确产业链带来的市场机遇。

整体呈现行业受宏观及专项政策驱动的强劲扩张动力。

图表11-14：联合租赁业绩与住宅周期（p8-10）

• 图表11将联合租赁自有设备收入同比增长分解为车队规模和使用效率，指出车队规模增速放缓但使用效率增长发挥正面作用。

- 图表12展示二手重型设备库存同比下滑趋势，材料价格同向，反映库存压力减少，有助租赁市场稳定。

• 图表13-14展示住宅新开工指标的未来预测与实际走向，确认2025年是潜在底部。

图表15-17：非住宅建设周期及信心（p11-12）

• 图表15分析非住宅建设开支与利率负相关，表现拐点对应利率波动。

- 图表16道奇动量指数年内明显走升，预示未来建设活动加剧。

• 图表17建筑承包商对未来销售、利润、招聘保持乐观，信心指数均突破关键阈值。

构成非住宅建设有望加速的有力佐证。

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四、估值分析

报告主要通过EV/EBITDA市值倍数对比，结合宏观信贷条件和政策支持，建立估值回升的逻辑。并未给出明确的目标价，而是重点在于行业估值相对于历史和宽基指数的溢价和相关驱动因素。

• 估值驱动因素： 信贷条件宽松带来融资成本下降，推动头部租赁企业资本开支效率提升和盈利能力增强，从而提升估值倍数。

- 政策刺激及税收优惠增厚企业现金流，改善资本结构，支撑更高估值。

• 市场对降息预期是估值提升的核心催化剂。

- 对票据的敏感性分析通过不同信贷环境与估值的历史相关度表达。[page::3]

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五、风险因素评估

• 宏观经济疲软风险： 经济增速放缓可能导致建设需求下降，进而影响租赁业务。

- 并购标的减少风险： 行业整合趋势如果触顶，可能带来增长乏力。

• 商誉减值风险： 龙头企业过度扩张后存在商誉减值压力。

- 高利率及政策不确定性： 住宅市场受制于利率影响，制造业中小企业生产不确定性。

• 目前报告提到风险提示较为笼统，缺少具体缓解策略或发生概率判断，投资者应关注宏观政策和下游需求变化细节。[page::1]

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六、批判性视角与细微差别

• 行业集中度提升带来的竞争风险： 大型项目优先选择头部租赁商，可能限制中小企业发展，形成壁垒，加剧行业竞争格局，但也带来单一客户依赖风险。

- Herc表现异常： Herc2025年股价大幅缩水，可能体现经营或结构性困难，这反映行业内部差异较大，应警惕单个企业风险。

• 宏观政策调整风险隐含： 法案及税收优惠政策连续且力度大，但是否持续性及执行力度存在不确定。

- 对租赁渗透率提升的假设较为乐观，尤其专业设备低渗透率是否能有效突破需持续观察技术和终端客户认可。

• 数据主要基于公司公告及市场预期，外部不确定事件（如贸易政策变化、全球经济波动）可能影响预期。 基于报告内容，整体预测合理但应保守对待周期和政策敏感度。

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七、结论性综合

本报告系统梳理了美国工程机械租赁行业的政策驱动背景、市场结构及业务特征，强调大美丽法案及制造业回流为行业注入强劲需求扩张动力。报告发现：

• 租赁行业正受益于美联储潜在降息、制造业国内回流、多项产业刺激政策的驱动，增量市场空间显著。

- 行业龙头联合租赁、Ashtead等展现优异的财务表现与资本效率，股价跑赢大盘标普500及制造商板块，估值水平与信贷环境正相关，预期在金融环境放宽中将继续改善。

• 专业设备租赁作为增长最快的细分市场，低渗透率显示未来广阔发展空间，且拥有更高的毛利率和租金成本比，预计将带动行业盈利能力提升。

- 大型项目投资密集，促进行业集中度提升，强化头部企业的一站式综合服务优势。全额折旧税收优惠极大改善企业资金使用效率，进一步释放增长潜力。

• 下游工业企稳、住宅见底、非住宅高弹性支撑租赁需求，尤其非住宅建设的道奇动量指数与承包商信心指数预示近期投资将持续。

- 投资风险包括宏观经济疲软、行业整合限制、税收政策变动及个别企业经营风险，需动态监控。

综上所述，中金公司研究部持谨慎偏乐观态度，推荐关注美国工程机械租赁行业内“头部领跑者”机会，尤其是具备跨品类、规模优势与资本效率的联合租赁等企业，在后续降息周期和政策扶持环境中估值及业绩均有望提升。[page::0–12]

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附录：报告中重要图表示意

• 联合租赁股价相较标普500大幅跑赢（图2）

- 估值倍数与信贷宽松度的显著正相关（图3、4）

• 低渗透率的专业设备租赁市场渗透率图（图5）

- 非住宅建设开支和大型项目投资持续攀升（图6–10）

• 下游需求分布及预期形势（图11–17）

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总结

这是一份信息量丰富、逻辑清晰、数据扎实的行业前瞻性研究报告。从宏观政策带动开始，至行业结构变化、企业业绩表现和估值动态，再到具体下游周期剖析，层层递进地揭示了美国工程机械租赁行业未来的增长逻辑与投资机遇，适合关注产业链中游租赁业务及相关资本市场投资价值的机构投资者深度研读。

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