市场估值与股债收益差分析 [page::1][page::2][page::3]

• 截至2025年9月12日，沪深300股债收益差为5.21%，逼近均值下两倍标准差，具备中长期投资价值。

- 创业板和沪深300估值相对处于历史低位，创业板的相对PE为2.99倍，处历史23.9%分位，体现较高性价比。

• 行业估值分位数显示农林牧渔、食品饮料等行业PE处于历史低位，具备配置价值。

主动权益基金资金流与仓位变化 [page::4]

• 上周权益型基金新成立规模218亿元，持续资金流入积极推动行情。

- 通信、有色金属行业仓位占比明显提升，具备较强资金配置力度。

量化增强组合业绩跟踪 [page::5]

| 组合名称 | 今年以来绝对收益 | 今年以来超额收益 |
|------------------|------------------|------------------|
| 沪深300增强 | 20.70% | 5.78% |
| 中证500增强 | 27.48% | 2.64% |
| 中证1000增强 | 30.70% | 6.11% |
| 中证2000增强 | 43.17% | 10.56% |
| 预期惯性组合 | 41.05% | 16.22% |

• 预期惯性组合及各指数增强组合均实现显著超额收益，反映多因子策略有效性。

主要因子多头超额表现与趋势 [page::5][page::6]

• 市值、成长、分析师预期调整等风格因子表现强劲，年内多头超额收益分别达13.82%、8.88%、7.76%。

高频因子低频化系列及综合因子绩效 [page::6][page::7]

| 因子名称 | Rank IC | Rank ICIR | 年化收益率 | 年化波动率 | 信息比率 | 月度胜率 | 最大回撤 |
|------------|---------|-----------|------------|------------|----------|----------|-----------|
| 适度冒险因子 | -9.42% | -4.87 | 39.04% | 9.21% | 4.24 | 90.32% | -5.58% |
| 勇攀高峰因子 | 6.07% | 4.89 | 21.03% | 5.75% | 3.65 | 87.90% | -2.55% |
| 多空博弈因子 | - | - | 18.51% | - | - | - | - |
| 综合量价因子 | -12.64% | -5.48 | 49.23% | 10.66% | 4.62 | 91.94% | -4.84% |

• 11个因子均表现出色，综合量价因子综合表现最优，多空组合年化信息比率达4.62，表现稳健。

综合量价因子收益及回测表现 [page::7][page::8]

• 综合量价因子今年以来十分组多空组合收益18.21%，多头超额收益6.57%。

- 多空对冲净值和多头超额净值均呈显著上升趋势，显示量价因子在不同市场行情中具备较好稳定性。

预期类因子持续强势表现 [page::8][page::9]

• “预期惯性”“真知灼见”因子多空净值稳步上涨，无明显回撤，成为长期优异因子。

量价因子策略总结 [page::6][page::7][page::8]

• 构建了11个特色量价因子，利用高频分钟数据计算后进行月度低频平滑，显著降低因子换手率。

- 因子涵盖市场交易量激增、价量变异、跳跃波动等多方面特征。

• 各因子相关性较低，合成为综合量价因子后提升稳定性与收益表现。

- 综合因子实现多年期高信息比率和可观年化收益率，适合沪深300、中证系列等指数增强策略。

【方正金工】量价因子有望随市场行情变化反弹，今年以来“多空博弈”因子多空收益18.51% — 深度分析报告

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1. 元数据与报告概览

报告标题： 量价因子有望随市场行情变化反弹，今年以来“多空博弈”因子多空收益18.51%
发布机构： 方正证券研究所
首次发布日期： 2025年9月14日
分析师： 曹春晓、陈泽鹏
报告主题： 本报告围绕中国A股市场的量价因子研究，评价量价因子在当前市场环境的表现，重点聚焦于量价因子在当前行情中预计的反弹潜力与因子多空组合的历史及近期收益表现。报告同时涵盖市场整体估值、资金流动情况以及量价因子组合绩效跟踪，并提供细致的量价因子多空策略表现分析。

核心论点与结论：

• 截至2025年9月12日，沪深300股债收益差逼近均值下2倍标准差，提示股票相对债券的吸引力增加，市场具备中长期投资价值。

- 创业板相对沪深300估值处于历史低位，显示出较好的配置性价比。

• 主动权益基金看好通信、有色金属等行业，仓位有所提升。

- 方正金工构建的11个特色量价因子中，综合量价因子今年以来多空组合收益高达18.21%，其中“多空博弈”因子更是达到18.51%。

• 高频数据构建的量价因子在月度频率下依然展现出卓越的选股能力，显著优于基准。

- 量价因子有望随市场行情反弹，表现出强劲的选股Alpha能力。

总体而言，报告传达了量价因子及相关预期因子在当前市场环境下价值重塑的前景，提示投资者关注量价与预期因子的组合应用以实现超额收益。[page::0,1,2,6,7]

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2. 深度章节解析

2.1 市场估值与股债收益差（章节1）

• 股债收益差指标定义与作用：

通过沪深300市盈率倒数减去10年期国债收益率计算得出股债收益差。该指标具备显著均值回复特征，作为中长期择时的重要参考参考指标。

• 当前水平与历史回顾：

截至2025年9月12日，沪深300股债收益差为5.21%，逼近历史均值下2倍标准差的位置，显示股票相对债券极具投资吸引力。类似地，中证500股债收益差为1.06%，也在均值-2倍标准差附近，表明包括中型股在内整体市场估值具备较好的性价比。

• 主要指数PE估值及分位数表现：

- 上证50：PE 11.90倍，历史分位78.68%；
- 沪深300：PE 14.13倍，分位74.99%；
- 中证500：PE 34.11倍，分位69.84%；
- 创业板指：PE 42.32倍，分位仅39.07%，显示创业板估值处于较低分位。

• 相对估值分析：

创业板指相较沪深300的相对PE为2.99倍，处于历史23.9%分位，显示其相对于主流指数仍较便宜，具备配置吸引力。创业板50相对上证50的相对PE为3.53倍，处于历史29.1%分位。

• 行业估值分位差异：

报告指出农林牧渔及食品饮料等板块PE处于历史低位，这对保守性配置提供了守望机会。

逻辑与推理依据：
估值的历史分位提供相对判断框架，低估值意味着未来预期收益率提升，从历史均值回复视角来看，当前股债差与估值水平标示市场有较强的修复需求和潜力。经济稳健、政策支持及海外环境稳定均支撑中长期向好预期。[page::1,2,3,4]

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2.2 资金流动观察（章节2）

• 2025年7月以来，主动权益基金仓位显示通信、有色金属等行业仓位显著提升，反映资金持续青睐周期及核心科技板块。

- 新成立权益基金单周突破218亿元，显示投资者权益配置意愿逐步恢复。

这些数据表明，相对低估值板块和中长期景气板块吸引资金重仓，强化了估值低位领域的投资边际和仓位结构调整的合理性。[page::0,4]

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2.3 量化组合绩效跟踪（章节3）

• 方正金工多种指数增强组合上周表现分化：

- 沪深300增强组合超额收益-0.61%；
- 中证500增强组合超额收益-1.45%；
- 中证1000增强组合超额收益0.80%；
- 中证2000增强组合超额收益0.10%；
- “预期惯性”组合超额收益-2.31%。

• 今年以来各组合超额收益均显著，尤其是预期惯性组合收益16.22%，表现最为突出。
• 主要风格因子表现：

- 市值、成长、分析师预期调整等因子带来稳定多头超额收益，分别达到13.82%、8.88%和7.76%。
- 盈利因子表现较弱，跌幅8.79%，反转因子也表现偏负为-5.06%。

推理依据：
较强的预期类及成长因子体现市场投资风格对未来成长预期的高敏感度，同时量价因子的低频化处理降低了高频交易的噪音，提升了组合的稳定性和选股效果。[page::4,5,6]

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2.4 高频因子低频化系列因子分析（章节4）

• 方正金工构建了11个高频量价因子，涵盖成交量变化、波动率异动、动量效应、股价跳跃跟随效应等多维度市场信号。

- 因子包括“适度冒险”、“完整潮汐”、“勇攀高峰”、“球队硬币”、“云开雾散”、“飞蛾扑火”、“草木皆兵”、“水中行舟”、“花隐林间”、“待著而救”及“多空博弈”。

• 高频因子通过月度平滑方法进行低频化处理，有效抑制过高换手率，实现稳定性能。

- 所有因子的Rank ICIR绝对值均高于4，表明因子信息含量和预测稳定性极强。

• 因子间相关性相对较低，表明各因子捕捉市场不同维度的信息，综合应用收益提升显著。

- 量价因子正交后合成为综合量价因子，其年化收益率达49.23%，年化波动率10.66%，信息比率4.62，月度胜率91.94%，最大回撤仅4.84%。

• 综合量价因子今年以来多空对冲组合收益18.21%，多头超额收益6.57%，单个“多空博弈”因子表现尤为突出，年化收益率18.51%。

逻辑说明：
高频信号针对市场微观结构变化，低频化处理使其更适合长期多空组合运作，降低频繁换手带来的成本，提升稳定的Alpha捕捉能力。因子之间低相关性增强策略多样化，降低单一因子风险。[page::6,7]

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2.5 预期类因子表现（章节5）

• 报告重点关注“真知灼见”和“预期惯性”两大预期类因子，二者解析分析师调研预期与估值、动量因素。

- 预期惯性因子自2012年以来展示稳健的多空净值与多头超额净值增长，高度平稳，无明显回撤，年初至今取得16.22%的超额收益。

• 真知灼见因子也呈现显著成长，多空净值屡创新高，多头超额净值亦稳步提升。

推断与意义：
预期因子反映未来业绩预期在当前价格中的体现，成为成长型风格的核心驱动力。量价因子与预期因子结合有效捕捉市场情绪与估值的双重信息，是稳定优选股的重要工具。[page::8,9]

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2.6 风险提示（章节末段）

• 报告明确风险警示：历史数据规则存在失效风险，市场超预期波动可能导致因子表现阶段性失灵。

- 因子表现受市场环境影响显著，阶段性调整风险不可忽视。

• 投资者需关注因子适应性与市场结构变化，实时动态调整策略。

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3. 图表深度解读

图表1 & 2：沪深300与中证500股债收益差曲线

• 横轴时间覆盖2008年至2025年9月，纵轴为股债收益差，深红色曲线显示指标走势。

- 股债收益差历史震荡明显，具有强均值回复特征。当前5.21%（沪深300）和1.06%（中证500），均接近-2倍标准差带，显示未来上行空间。

• 背景覆盖指数走势（透明橙色填充），股债收益差与指数价格呈负相关均值回复弹性。

说明：股债收益差指标作为择时工具在历史中的可靠性，为多头布局提供了重要估值锚点。[page::1]

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图表3 & 4：主要板块及指数估值分位数表

• 表格展示PE(TTM)和PBLF指标分别在不同板块与指数的当前数值及历史区间内的位置。

- 科创板PE极高（241.83），位于99.8%分位；创业板估值较高但相对历史处于合理区间（70-80%分位）。

• 主板估值较低，分位在65%左右。

- PB指标显示创业板与科创板处于中高分位，主板较低。

• 创业板指相对于沪深300的PE与PB处于低位，指明创业板当前相对估值优势。[page::2,3]

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图表5-8：创业板指相关相对估值指标曲线

• 创业板指与沪深300相对PE与PB均在2010-2025年间呈现波动趋势，当前接近历史低位（相对PE约3倍，远低于历史均值）。

- 创业板50相对上证50的估值同样处于历史低位，显示主板与创业板历史轮动规律下，目前创业板折价较显著。

解读：相对估值指标反映板块间资金流向和市场风格偏好，当前创业板具备较强吸引力。[page::3]

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图表9：申万一级行业PE及PB历史分位数

• PE集中在低至80%分位区间，农林牧渔、食品饮料等消费板块估值处于低位，医疗、生物医药、计算机等科技股估值偏高。

- PB同样体现行业估值差异，通信、有色金属等部分板块PB高位。

• 合理估值行业有较好的安全边际，周期板块阶段性机会显著。[page::3]

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图表10 & 11：基金预估行业仓位变化及权益基金发行规模

• 主动权益基金在通信、有色金属等板块加仓显著（增仓比例超5%和4%）。

- 其他传统大消费及原材料板块减仓趋势明显。

• 基金发行规模接近历史高位，显示资金逐渐流入权益市场。

意义：资金流入与行业配置侧重呼应估值与景气判断，指导行业投资策略。[page::4]

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图表12 & 13：量化增强组合超额收益与历史表现

• 尽管短周内部分指数增强组合超额有所回调，但今年以来整体收益稳健。其中预期惯性组合今年以来超额收益16.22%，远超其他组合。

- 历史数据显示各指数增强组合以及预期惯性组合均有较好绝对及超额收益。

• 因子风格多样化，市场不同板块和风格轮动有效捕获。[page::5]

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图表14-16：主要风格因子和量价因子绩效

• 市值、成长等风格因子多空超额收益占优，基本面因子开始回暖。

- 高频因子经过低频化处理后依然保持强大选股能力，量价因子整体RankIC IR高于4，显示极佳因子稳定性和预测能力。

• 量价因子内部相关性相对较低，多因子合成效果显著提高稳定性和收益。

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图表18-22：综合量价因子及细分因子表现

• 综合量价因子年化收益近50%，信息比率4.62，最大回撤不到5%，非常优异。

- 2025年多空组合收益达18.21%，多头组合超额收益6.57%。

• 细分因子“多空博弈”表现突出，年化收益18.51%。

- 多空对冲净值及多头超额净值曲线稳定上行，且有持续性和抗回撤特质。

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图表23-26：预期类因子表现

• 两大预期类因子“预期惯性”和“真知灼见”多空及多头净值表现持续稳健增长，展现抗风险和收益弹性。

- 预期惯性因子体现分析师预期调整对股价的长线指导作用，保持多空净值连续上升。

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4. 估值方法分析

本报告主要基于传统估值指标PE（TTM）和PBLF，结合股债收益差作为股票估值的补充时序指标。股债收益差通过市盈率倒数减国债利率衡量股票相对债券的收益溢价和估值吸引力，具备实际择时和长期投资指导作用。

多因子选股中，报告采用高频量价数据构建11个特色因子，并通过月度频率平滑“一般理解为低频化”，兼顾信号的稳定性和交易成本，采用RankIC及其信息比率（ICIR）衡量因子预测能力，实现多因子正交后加权组合，显著提升选股效率与收益稳定性。

整体估值判断与多因子策略构建紧密结合，以估值分位数和股价表现指导因子选股的方向和预期补涨空间，保证策略的科学性和投资可信度。[page::1,2,6,7]

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5. 风险因素评估

• 历史规律失效风险： 量价因子及股债收益差指标均基于历史数据进行构建，市场环境变化或结构转型可能导致部分历史规律失效，策略可能失去效用。

- 超预期市场变动风险： 突发性风险事件(如政策调整、全球宏观冲击)可能导致市场形态发生剧烈波动，因子表现可能偏离历史预期。

• 阶段性环境影响： 不同市场阶段中因子表现与策略稳定性差异较大，部分因子可能在特定环境下失效或负面表现。

- 组合层面风险： 因子间虽然低相关，但出现共振风险仍存，需持续动态监控。

报告建议投资者注意动态风险管理，尤其对高频因子低频组合策略运行环境敏感，应密切关注市场微观结构演变带来的影响，并合理分散风险。[page::1,8,9]

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6. 审慎视角与细微差别

• 报告强调量价因子的优异表现，但因子多以历史数据为支撑，实际运用中可能因市场情绪、流动性、微观结构变化等多因素而表现波动。

- 高频到低频处理环节，虽然平滑降低换手率，但可能牺牲部分信号的敏感性，对超短期机会的捕捉效果减弱。

• 部分因子表现极端优异，若过度集中可能导致策略单一性及潜在破产风险，建议结合多因子复合应用。

- 报告虽披露了因子间相关系数，但对因子正交及权重调整方法未详述细节，具体方法透明度不足，限制了复现及验证评估。

• 市场流动性、交易成本及制度变迁等外部变量未充分讨论，可能对实际收益产生影响。

- 报告中关于创业板估值低位的阐述需与行业成长与政策环境联合分析，避免单一指标带来的误读。

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7. 结论性综合

通过详尽的分析，我们可以得出以下综合判断：

• 当前中国A股市场估值结构显示出较强的投资吸引力，特别是在沪深300及中证500指数股债收益差处于均值以下极端区域时，市场具备中长期价值。创业板由于相对估值处于历史底部，兼具成长性，显示其在配置上的优越性。
• 主动权益基金资金流动趋向结构改善，通信和有色金属等行业增仓明显，反映资金对经济周期和科技创新的迎合。
• 基于高频数据构建的11个特色量价因子表现强劲，月度频率平滑处理后因子呈现高度稳定，综合量价因子能够在多空对冲组合中实现年化近50%的收益率和极高的信息比率。特别“多空博弈”因子今年以来取得18.51%的多空收益表现突出，显示该因子能够有效捕捉市场微观结构的博弈行为。
• 除量价因子外，预期惯性和真知灼见等预期类因子保持较强稳定性和持续回报，赋予量价策略以预期辅助信号，增强决策的前瞻性和稳健性。
• 虽然策略表现亮眼，但基于历史数据的因子投资存在失效和市场变动风险，需动态监控策略运行环境，结合多因子策略降低单一因子失效风险。
• 总体来看，报告观点是具备较强实证基础和系统性分析的量价因子已经进入了价值回归的阶段，特别是“多空博弈”因子当前表现优异，有望随市场行情进一步释放Alpha。结合相关预期因子的配合，有望为投资组合带来显著超额收益，值得中长期关注和持续跟踪。

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综述

此次方正金工量价因子研究报告系统地展现了当前中国A股市场的估值格局、资金流以及基于高频数据的创新量价选股因子的构建与应用表现。报告数据详实清晰，量价因子在低频平滑后的表现令人瞩目，尤其是在今年以来市场波动加剧的大背景下依然展现出稳健选股能力。综合量价因子及“多空博弈”子因子显著优于传统因子，且策略回撤可控，提示其在当前市场阶段具备较强的投资应用价值。投资者可重点关注量价因子结合预期因子的多维度策略布局，但亦需注意策略执行中的风险管理，结合宏观及微观市场动态，合理调节仓位和因子权重。总体而言，本报告为量化投资者提供了丰富的策略选项和系统方向，具有较高的参考价值和实践引导意义。

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主要图表索引

| 图表编号 | 内容简介 | 页码 |
| -------- | --------------------------------------- | ----- |
| 图表1、2 | 沪深300及中证500股债收益差曲线 | 1 |
| 图表3、4 | 主要板块及指数PE、PB估值及历史分位数 | 2-3 |
| 图表5-8 | 创业板指/沪深300及创业板50/上证50相对PE与PB历史走势 | 3 |
| 图表9 | 申万一级行业PE及PB估值与历史分位 | 3 |
| 图表10 | 主动权益基金行业仓位变化 | 4 |
| 图表11 | 权益型基金周度募集规模与沪深300走势 | 4 |
| 图表12-13| 量化增强组合超额收益及历史表现 | 5 |
| 图表14-16| 主要选股风格因子及量价因子绩效指标 | 5-6 |
| 图表18-22| 综合量价因子及细分因子多空净值与超额 | 7-8 |
| 图表23-26| 预期类因子多空净值与多头超额净值 | 8-9 |

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以上结论均基于报告内容，并附带页码标注，便于核查与引用。[page::0,1,2,3,4,5,6,7,8,9]

报告