炬光科技利润扭亏为盈与瑞士并购阶段性成果 [page::0][page::1]

• 2025年上半年营收3.93亿元，同比增长26.20%；Q2实现归母净利润0.07亿元，同比大幅增长158.79%，环比增长121.95%。

- 上游业务营收增长集中在激光光学元器件（+42.98%）及多项新产品验证批量交付。

• 并购瑞士Heptagon资产后，收入同比增长26%，毛利率提升至41%，Q2单季度实现扭亏，战略整合预计需一年左右。

- 汽车应用解决方案毛利率显著提升，海外产线迁移带动产能爬坡和利润转正。

• 公司加大研发投入，2025H1研发费用同比增97.54%，推动核心技术突破及新业务拓展。

- 预计2025-27年净利润分别为0.24、0.67、1.35亿元，维持“增持-A”评级。

中泰证券2025半年报点评：投资业务显著增长，资本实力增强 [page::2][page::3][page::4]

• 2025上半年营收52.57亿元，同比增长3.11%；归母净利润7.11亿元，同比增长77.26%，ROE提升至1.67%。

- 投资业务收入9.61亿元，同比增长34.84%，财富管理业务收入18.39亿元，同比增长33.13%。

• 定增募资60亿元，重点投入信息技术、另类投资、做市业务及财富管理，增强资本实力与风险抵御能力。

- 固收投资规模增长55.99%，权益业务加大长期配置，助力业务高质量发展。

• 维持“增持-A”评级，风险提示包括市场波动及业务推进风险。

索辰科技物理AI加速落地，收入稳健增长 [page::4][page::5]

• 2025上半年营收0.57亿元，同比增长10.82%；净利润亏损减少31.21%，毛利率提升至41.89%。

- 工程仿真软件销售增长88.84%，推动整体收入增长及盈利改善。

• 物理AI聚焦低空经济、具身智能、新能源电池等战略方向，已实现375.47万元收入。

- 与多家行业龙头合作，物理AI技术研发和产业应用推进中。

• 首次覆盖，给予“买入-A”评级，风险包括技术研发及核心人才流失风险。

其他重点公司：万辰集团销售门店扩张及运营效率提升 [page::6]

• 2025上半年营收225.83亿元，同比增长106.89%；归母净利润4.72亿元，实现扭亏。

- 量贩零食业务门店数净增1,169家，SKU超2,000个，市场下沉显著。

• 销售净利率提升至4.10%，毛利率提升得益于供应链和物流成本管理。

- 持续优化销售及管理费用率，维持“增持-A”评级。

山西证券2025年9月9日研究早观点详尽分析报告

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一、元数据与报告概览

报告标题： 山西证券研究早观点（20250909）
作者及联系方式： 李明阳，高宇洋，方闻千，熊鹏等
发布机构： 山西证券研究所
发布日期与时间： 2025年9月9日，08:55
主题覆盖： 本期报告包含对多家公司及行业的点评，重点覆盖炬光科技（688167.SH）、中泰证券（600918.SH）、索辰科技（688507.SH）、万辰集团（300972.SZ）等，属于通信设备、证券、科技创新、零售等多行业分析。
报告核心信息：

• 炬光科技：2025年上半年实现扭亏为盈，瑞士并购项目趋向成效稳定，业绩驱动力主要来自光子半导体及激光光学元件业务。维持“增持-A”评级。

- 中泰证券：半年报显示投资业务大幅增长，定增款项增强资本实力，财富管理不断深化，业务结构趋向多元化和高质量发展，维持“增持-A”评级。

• 索辰科技：工程仿真软件带动收入稳步提升，物理AI业务快速布局并开始贡献收入，首次覆盖给予“买入-A”评级。

- 万辰集团：门店扩张带动业绩翻倍增长，规模效应提升盈利能力，维持“增持-A”评级。

整体来看，报告通过详实的财务数据和业务进展情况，传递出各公司均在各自领域有明确战略部署，业绩或潜力亮点突出，均被赋予积极评级，适合关注其中的成长机会。

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二、逐节深度解读

2.1 【炬光科技（688167.SH）】

投资要点与内容解析

• 业绩表现：

25H1营收3.93亿元，同比增长26.20%；归母净利润-0.25亿元，虽然仍亏损，但同比改善11.30%；扣非净利润-0.27亿元，同比提升16.93%。Q2单季度营收2.23亿元，同比+28.13%，环比+31.69%；Q2归母净利润实现0.07亿元扭亏，同比大幅增长158.79%，环比增121.95%。
这表明公司业绩尤其在第二季度开始显著好转，体现并购整合与业务增量驱动效果。[page::0]

• 业务结构与驱动：

公司上游业务占比约70%，光子新兴板块持续贡献收入。
- 上游半导体激光元器件及原材料业务营收0.64亿元，同比下降10.18%，主因海外部分大客户需求减少，但同时氮化铝陶瓷产品及固体激光泵浦国内需求增长，新一代预制金锡氮化铝衬底材料产品已获大客户认证，下半年有望放量。
- “调控光子”激光光学元器件收入1.96亿元，同比增长42.98%，受益于泛半导体阵列透镜（+47%）、工业单透镜（+41%）增长。国际市场潜力巨大，V型槽及蚀刻微棱镜阵列工艺实现突破并开始交付样件。
- 中游业务涉及汽车解决方案、泛半导体制程、医疗健康及全球光子工艺制造服务，其中汽车业务Q2环比增幅达233%，泛半导体制程业务收入优化，医疗激光净肤模组订单增加，全球光子工艺服务新业务稳步推进。
说明公司正逐步以创新技术和产品结构升级实现多元利润点。[page::0]

盈利能力与并购影响

• 毛利率稳步提升，25H1达到32.39%，同比提升0.33pct，净利率进入收窄亏损阶段至-6.35%，Q2实现单季度净利率3.14%。

- 不同行业板块毛利率有显著差异，汽车业务毛利率达17.41%，涨幅47.01pct，反映产线战略由瑞士迁回中国后产能爬坡和运营效率提升。

• 瑞士并购项目实现阶段性效益，收入同比增长约26%，剔除溢价及非经常性损益后毛利率达41%，Q2实现扭亏为盈，预计未来贡献明显利润。

- Heptagon资产整合中，预计需一年左右时间全面整合。全球光通信业务增长92%，坐拥AI产业爆发的市场空间红利。
表明并购整合的延迟成本逐步消化，进入盈利成长期。公司战略聚焦微纳光学核心技术，拓展高毛利的光通信及半导体市场，未来成长动力强劲。[page::1]

费用与研发投入

• 期间费用率有所上升，研发费用率显著提升至23.91%，翻倍于去年同期，主要因Heptagon收购后职工薪酬及持续新技术研发投入增加，体现公司技术突破及创新战略。

- 销售及管理费率则相对稳定，显示费用管控合理。[page::2]

预测与估值

• 2025-2027年净利润预测为0.24/0.67/1.35亿元，复合增长快速，EPS分别为0.27/0.74/1.51元，对应静态PE分别高达467.0/168.0/82.9倍。

- 估值被看好基于其微纳光学一线平台优势及国际客户渗透潜力，预计多领域催化估值修复，2025年有望利润与股价双击。维持“增持-A”评级。

• 风险包括研发匹配度、技术泄密、跨国整合、汇率波动及宏观波动等。[page::2]

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2.2 【中泰证券（600918.SH）】

半年报表现

• 2025上半年收入52.57亿元，同比增长3.11%，归母净利润7.11亿元，同比增长77.26%，ROE提升至1.67%，反映盈利能力显著改善。

- 投资业务收入9.61亿元增长34.84%，财富管理和资管业务均保持稳健增长，自营投资收入涨幅尤为强劲。投行业务收入下降47.75%，结构优化明显。

• 交易额及新增开户数显著增加，代理买卖证券净收入14.63亿元，同比增长51.37%，数字化转型效应显现。

- 资本补充动作积极，计划募集不超过60亿元，用于多项业务发展及风险缓释。[page::3]

业务发展分析

• 公司聚焦山东及一线城市市场，推动一体化协同，计划未来三年收入及净利润保持稳健增长，预计2025-27年归母净利润分别达14.02/14.91/16.02亿元，PB水平健康，维持“增持-A”评级。

- 风险主要是市场波动、业务推进不及预期及突发风险事件。[page::4]

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2.3 【索辰科技（688507.SH）】

业绩与产品

• 2025H1实现收入0.57亿元，同比增长10.82%，亏损持续收窄，归母净利润-0.46亿元，同比改善31.21%。

- 第二季度收入同比略有下降6.65%，但净利润亏损幅度进一步缩减。

• 工程仿真软件销售强劲，收入同比增长88.84%，推动整体收入增幅。

- 毛利率提升至41.89%，费用率明显下降，费用管控和效益提升明显。

• 物理AI业务加速布局，已贡献375万元收入，聚焦低空经济、具身智能、新能源电池等新兴领域，与多家行业头部企业及机构开展合作，技术推广和产业应用加速。[page::4] [page::5]

风险点

• 技术开发风险，涉及跨学科高难度，若研发进度滞后或技术不能满足市场需求，可能严重影响竞争力。

- 核心人才流失风险。

• 业务开拓受军工行业客户预算和合作关系影响较大。

- 市场竞争激烈，海外巨头仍在国内市场占比较大份额。[page::5]

投资建议

• 索辰作为CAE行业领军者，布局物理AI未来成长空间大，对2025-27年EPS预测较为乐观，首次覆盖给予“买入-A”评级。

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2.4 【万辰集团（300972.SZ）】

业务驱动力

• 2025上半年营收225.83亿元，同比增长106.89%，归母净利润4.72亿元，实现扭亏为盈。

- 量贩零食业务占收入98.95%，收入223.45亿元，门店数量达15,365家，较年初净增1,169家，门店增速迅猛，下沉市场渗透持续加深。

• 门店SKU丰富，涵盖多样化品类满足消费者需求。

- 销售净利率达3.85%，Q2提升至4.10%，毛利率11.49%，线下运营效率提高，采购协同及供应链优化有效降低成本，销售及管理费用率稳中微降。[page::6]

预测及风险

• 预计2025-27年EPS分别为3.78/4.97/6.02元，PE水平逐步下降，维持“增持-A”评级。

- 主风险：宏观经济下滑，行业竞争加剧导致门店扩张收益递减，原材料价格波动和食品安全事件风险，定增解禁可能导致股价波动。[page::6]

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三、图表深度解读

报告中唯一附图为页末研究所团队照片，不涉及具体财务或业务数据展示，无需财务数据解读。

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四、估值分析

• 炬光科技估值基于成长预期及行业地位，采用估值倍数法（PE），其中2025年高PE反映预期高成长与并购整合初期成本，后两年PE快速下降，体现利润弹性释放。

- 预测假设：业绩增长依赖光子微纳技术的国际市场拓展、汽车应用及半导体制程新产品推广、并购业务整合成功。

• 风险亦包括高研发投入回报周期长，跨境整合风险及技术竞争。[page::2]
• 中泰证券估值关注资本实力提升与业务多元化，定增资金投入带来业务扩张和风险管理优化，预期归母净利润稳健增长，PB合理。

- 风险与市场波动相关度较强。[page::4]

• 索辰科技较早阶段成长估值，PE偏高体现预期和潜力。依赖高毛利率产品增长及物理AI业务的发展。

- 技术和人才风险是主要估值隐患。[page::5]

• 万辰集团估值反映快速扩张驱动业务增长及规模效应带来的盈利改善。风险围绕外部环境与成本控制。[page::6]

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五、风险因素评估

• 炬光科技主要面临技术研发瓶颈、核心技术泄密、跨国并购整合、市场需求不确定性、汇率波动及宏观经济环境变化风险。对研发和并购整合的依赖较大，若相关环节出现偏差可能影响业绩兑现。[page::2]
• 中泰证券面对金融市场波动风险，业务推进若不及预期将影响业绩，此外重大风险事件可能产生较大冲击。[page::4]
• 索辰科技风险聚焦高端技术研发不达预期，核心人才失守，客户集中度高及市场竞争等，均可能拖累公司继续快速发展。[page::5]
• 万辰集团则需警惕经济下行情景、市场竞争加剧影响门店扩张效益、原材料价格波动及食品安全风险等。[page::6]

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六、批判性视角与细微差别

• 炬光科技的毛利率和净利率改善强烈依赖并购整合和新材料产品的市场接受度，给予其极高PE的估值存在较大不确定性，尤其在全球半导体投资环境微妙背景下，业务能否稳健提升仍存较大挑战。

- 中泰证券利润大幅增长主要得益于投资业务和定增资金支持，投行业务大幅下滑显示结构调整压力，整体ROE仍较低，显示资本效率提升空间仍大。

• 索辰科技的物理AI战略虽富有前瞻性，但目前收入规模仍较小，且研发费用波动较大，需关注其在高度竞争的CAE及AI市场中的技术领先能否持续。

- 万辰集团快速规模扩张带来的业绩增长明显，但高增长背景下供应链与门店管理压力可能逐渐显现，食品安全风险和原材料成本波动可能对利润率产生较大影响。

• 多公司均体现出较多研发和管理费用投入，短期内对利润带来负担，长期需关注投入产出匹配效率及业务转型成效。

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七、结论性综合

本次【山西证券2025年9月9日研究早观点】报告综合分析了四家行业领先公司最新的经营业绩、业务进展与未来展望。

• 炬光科技正处于并购整合和产品线优化的关键期，Q2实现扭亏为盈表现令人鼓舞，研发投入和技术创新为其持续增长奠定基础，未来在半导体激光及光通信领域有巨大成长空间，风险则在于海外市场波动与整合进程。[page::0][page::1][page::2]
• 中泰证券资本实力与盈利能力显著提升，投资业务和财富管理为主要驱动力，定增计划强化未来发展保障，展现出较强的业务转型和数字化推动能力，但投行业务下滑带来一定结构性压力。[page::3][page::4]
• 索辰科技报告首次覆盖，聚焦于工程仿真软件和物理AI领域创新，收入稳步增长，盈利能力改善明显。物理AI的产业应用前景广阔，但技术及人才风险不容忽视，估值反映该潜力。[page::4][page::5]
• 万辰集团凭借门店高速扩张及品类丰富，零食量贩业务爆发增长，规模效应显著释放盈利能力，运营管理效率提升，显示出强竞争力和消费下沉成效，风险聚焦成本和安全问题。[page::6]

整体来看，四家公司均在各自领域表现出积极发展态势和较强的市场竞争力，山西证券维持对它们的积极评级（“增持-A”或“买入-A”），建议投资者关注其成长机会，尤其关注核心技术突破与市场拓展的落实情况，警惕经营及市场风险。此系列观点基于详实的财务数据、业务解读和行业分析，逻辑严密，信息完整，为投资决策提供有效支持。

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（完）

报告