人民币实际有效汇率与名义有效汇率背离分析 [page::0]

• 实际有效汇率自2022年疫情后持续走低，拉大与名义有效汇率的差距。

- 主要原因：我国通胀水平持续偏低，压制实际有效汇率上升；生产率提升未带动薪资上涨，需求疲软和低通胀共同作用。

人民币兑美元双边汇率与名义有效汇率背离原因 [page::0]

• 核心因素是出口美元未转换为人民币需求，资本账户美元净流出抑制人民币升值。

- 市场对人民币资产预期收益率不足，导致人民币升值空间有限。

后续人民币汇率展望与策略建议 [page::0]

• 国内“反内卷”政策推动通胀上升，提升人民币资产收益。

- 预期人民币汇率将在7.05-7.25区间稳中有升。

• 策略上建议购汇方向远期锁汇，结汇需求可择机于区间上沿操作。

【固定收益】汇率周报：如何解释人民币的两个“背离”异象？——详尽分析报告

---

1. 元数据与报告概览

• 报告标题：《汇率周报：如何解释人民币的两个“背离”异象？》

- 作者及机构：原创，固定收益组，智量金选

• 发布日期：2025年7月27日15:46

- 研究主题：人民币汇率走势分析，特别关注“两个背离”现象及其未来走势预测

• 核心论点与观点总结：

- 当前人民币实际有效汇率（REER）相较于名义有效汇率（NEER）持续下降，背离愈加明显。
- 人民币兑美元汇率与名义有效汇率也表现出明显背离。
- 这两个背离的形成机制分别源于疫情后中国通胀持续偏低及巴拉萨—萨缪尔森假说在中国不适用，以及美元流出的资本项目压力。
- 预测随着国内政策调控通胀和人民币资产收益回升，人民币汇率背离将逐步回归正常，人民币下半年维持稳中有升，运行区间预计在7.05-7.25。
- 建议策略为购汇方向远期锁汇，结汇需求建议在区间上限择机出手。

• 风险提示：特朗普政策超预期变动、中国宏观政策不达预期、地缘政治紧张升级[page::0]

---

2. 逐章深度解读

2.1 摘要部分关键论述

• 论点要素总结：

- 汇率近期表现为人民币兑美元小幅升值，主要因美元走弱。
- 两个“背离”成为解释人民币汇率行为的关键切入点：实际有效汇率与名义有效汇率的背离，以及人民币兑美元汇率与名义有效汇率的背离。
- 造成实际有效汇率下降的首要原因是疫情后中国通胀率低于其他经济体，拖累实际汇率上升。
- 其次，巴拉萨-萨缪尔森假说在中国不适用，生产率提升未能有效传导到整体需求和薪资上涨，致使实际汇率被需求端软弱拉低。
- 人民币兑美元汇率表现与名义有效汇率背离，根本在于资本账户美元净流出，削弱人民币升值空间。
- 政策面的“反内卷”预期提高通胀和人民币资产吸引力，有望纠正背离，预计下半年人民币将稳中有升。

• 推理依据分析：

- 实际有效汇率（REER）反映本币相对贸易伙伴货币的竞争力综合指标，考虑价格及通胀因素；名义有效汇率（NEER）只是货币价值的加权平均。
- 通胀差异直接影响REER变动，通胀较低自然抑制REER升值。
- 巴拉萨-萨缪尔森假说强调生产率提高带动价格和工资上涨，进而推高实际汇率，但中国供应侧生产率增长未有效传导需求层面，是阻碍因素。
- 资本账户美元流出，表示美元未能转化为对人民币资产的需求，导致汇率升值动力不足。

• 数据及核心观点：

- 2022年疫情后，两汇率指标差距持续扩大；实际有效汇率表现承压，名义有效汇率则相对坚挺。
- 预测人民币兑美元预期区间7.05-7.25，说明人民币虽有升值压力但仍存在一定波动空间。

• 策略建议与风险点：

- 远期锁汇帮助规避购汇成本波动风险，结汇则建议选择区间高位执行以获取较优兑价。
- 重点风险主要集中于美国政策突变、中国宏观政策实施力度及地缘政治突发事件，这些因素可能推翻预期汇率走势。

上述内容体现了报告的主要观点框架，为全文展开提供理论与现实基础[page::0]

---

3. 图表深度解读

• 提供的数据图片：第一页带有二维码的封面图片（non-financial信息）

- 说明：该图片为研究团队发布渠道的二维码，供读者关注“智量金选”平台，未呈现实质数据内容，故无汇率及经济指标图表解读需求。

---

4. 估值分析

• 本报告聚焦于宏观汇率分析，未涉及企业估值或金融资产定价模型，故无传统DCF、市盈率等估值方法的讨论。

- 汇率预测基于供需平衡、货币政策及贸易资本流向的宏观经济视角，推断其整体升值区间，但未量化具体现金流或资产价格模型。

---

5. 风险因素评估

• 风险因素：

1. 特朗普政策超预期：美国前总统可能通过政策变化影响美元流动性、贸易政策及对华关系，从而对人民币汇率形成压力。
2. 中国宏观政策不及预期：如果中国未能有效通过宏观政策刺激经济增长、提升内需和通胀水平，则人民币汇率低迷或背离延续。
3. 地缘政治风险升级：全球或区域性安全形势恶化可能令资本流动趋避风险资产，影响人民币稳定性。

• 潜在影响：

- 这些风险可能导致美元意外走强或资金流出，加剧人民币贬值压力。
- 经济政策失效则可能长期压制人民币资产收益预期和资本流入。

• 报告中未见具体缓解策略，但通过风险提示帮助投资者构建风险防范意识[page::0]

---

6. 批判性视角与细微差别

• 假设局限性：

- 巴拉萨-萨缪尔森假说适用性的质疑，尽管理论层面合理，但具体可验证程度尚有争议，报告未涉及对中长期结构性供需变动的深入讨论。
- 报告将通胀差异和生产率关联作为背离核心因素，未充分考察国际资本流动结构变化、宏观审慎政策及汇率市场预期变化等复杂因素。

• 方法论上的不足：

- 缺乏具体数据图表支持“两个背离”现象的历史趋势和量化对比，仅为定性解释，难以评估结论的定量严密性。
- 预测区间和策略建议较为宽泛，对波动的敏感性分析较少，投资者难以基于报告做出精细化操作。

• 文字表述中未见对全球经济和地缘政治多变性导致的汇率剧烈反复的动态追踪和应对策略。

---

7. 结论性综合

本报告围绕人民币汇率近期出现的两大背离现象展开深入讨论：

• 第一个背离：实际有效汇率持续低于名义有效汇率，其主因是疫情后中国通胀持续低迷，且生产率提升未能带动需求端工资上涨，致使传统巴拉萨-萨缪尔森假说不成立，从而压低了人民币实际有效汇率的长期上涨动力。
• 第二个背离：人民币兑美元汇率与名义有效汇率走势不一致，本质在于贸易美元收入未能有效转化为人民币资产需求，资本账户美元净流出限制了人民币升值空间，表现出人民币贬值压力。
• 未来展望：

- 随着政策推动国内通胀回升以及人民币资产收益率提高，两种背离有望逐步回归正常状态。
- 报告维持人民币下半年稳中有升判断，目标运行区间为7.05-7.25。

• 策略建议契合汇率走势逻辑，为购汇客户建议远期锁汇以规避风险，结汇客户则可在区间高位择机操作。
• 风险点明确覆盖了政策、宏观及地缘政治关键变量，提示投资者注意可能的不确定性。

综上，该报告以多维宏观视角解剖近期人民币汇率复杂波动，尽管缺乏量化图表和精确的数理模型，依然提供了较为扎实的理论基础和前瞻性策略建议，对理解人民币汇率走向及风险管理具有一定参考价值。[page::0]

---

注：全文仅包含一页核心内容，解读基于该页信息及报告主体全文框架。

报告