低PE组合显著优于高PE组合与行业指数 [page::2]

• 2016年以来，建材板块中低PE组合单位净值上升显著，明显跑赢高PE组合及申万建筑材料指数。

- PB因子效果不显著，低PB组合收益仅与指数持平，显示PE比PB更适合建材行业估值判断。

高研发费用占比公司获得市场溢价 [page::2][page::3]

• 自2019年1月实施新会计准则后，研发费用单独披露，高研发费用占比企业表现显著优于低研发费用占比企业。

- 指出市场对企业研发投入的认可，研发费用比例成为建材板块的重要选股因子。

反向风险提示因子：低ROE、低毛利率和高换手率显著跑输指数 [page::3][page::4]

• 测试结果显示低ROE、低毛利率组合表现持续弱于高ROE、高毛利率组合及指数水平。

- 高换手率组合作为可能的风险信号，表现显著跑输指数，建议投资者重点关注这些反向指标预警风险。

指标及因子定义详见表格：价值、红利、成长性、盈利质量、分析师预期、量价类等多维度指标体系 [page::5][page::6]

| 大类 | 指标 | 说明 |
|----------|------------|------------------------------------------|
| 价值 | PE | 市盈率，TTM |
| 价值 | PB | 市净率，最新 |
| 盈利质量 | ROE | 过去8个季度ROE（TTM）最小值与最新平均值 |
| 盈利质量 | 研发费用占比 | 研发费用与营业收入比，TTM |
| 量价类 | 换手率 | 滚动10交易日平均换手率 |

• 选股池为申万建筑材料指数成分股，组合按流通市值加权，实行月度调仓，综合考虑交易费用3‰计算净值表现。

金融研究报告深度分析 — 《建材板块：看什么指标选股》长江证券研究所点评报告

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一、元数据与概览

• 报告标题：《因子点评——建材板块：看什么指标选股》

- 发布机构：长江证券研究所

• 报告日期：2020年7月20日

- 报告类型：金融工程点评报告

• 作者与联系方式：

- 覃川桃A，执业证书编号：S0490513030001
- 邓越，执业证书编号：S0490517070010

• 主题：本报告聚焦于中国建材行业，基于因子投资视角，系统测试分析了多个价值、红利、成长性、盈利质量、分析师预期、量价类指标对建材板块股票选股效果的影响，试图提炼出对投资者有指导意义的关键指标，并评估其风险提示能力。

- 核心论点：
- 低PE组合在建材板块表现显著优于高PE组合和行业指数，显示PE估值指标在建材板块选股中较为有效。
- 高研发费用占比的公司获得市场的溢价，表明研发投入的重要性。
- 一些反向指标（低ROE、低毛利率、高换手率）未必带来溢价，但在指标表现差时能够明显提示风险。

• 评级与目标价：本报告为因子点评，未涉及具体个股评级和目标价，具备较强策略和方法论指导意义。

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二、逐节深度解读

2.1 报告导言与研究背景

报告首先指出因子回测本质上是在历史数据中测试指标的选股能力，强调回测不保证未来收益，模拟结果不代表真实投资回报，体现了谨慎的研究态度。研究范围涵盖建材板块的多维度因子，目的在于挖掘稳定有效的选股因子与风险指标，为行业投资提供量化支持和风控思路。

2.2 目录与研究结构

报告结构清晰，主要关注以下几部分：

• 关注PE估值指标的有效性

- 高研发费用占比带来的溢价效应

• 反向指标的风险提示能力（低ROE、低毛利率、高换手率）

- 指标定义及计算方法说明

此外，详细图表辅助验证观点，涵盖2015年底至2020年中多个时间段的因子表现。

2.3 注重PE估值（重点章节）

• 论点总结：自2016年以来，建材板块中低PE组合显著超越高PE组合及申万建筑材料指数的表现，显示PE在该板块中是良好的价值选股指标；相反PB指标未表现出同样的选股能力，低PB组合涨幅仅与行业指数持平。

- 数据与依据：
- 图1展示2015年12月31日至2020年7月20日期间，低PE组合单位净值持续攀升，远高于其他对照组。
- 具体当日（2020年7月20日）低PE组合涨幅为9.31%，高PE组合为5.14%，申万建筑材料指数为7.43%，低PB组合表现接近指数。

• 推理与说明：

- PE估值代表市场给予企业当前盈利的价格，低PE组合表示被低估的红利。该板块低PE标的可能存在价值被市场低估的机会，带来超额收益。
- PB作为净资产价值指标，可能因建材行业固定资产及无形资产结构不同而效果不佳，提示PE估值更贴合该行业实际盈利情况。

• 结论：PE是建材板块量化选股的关键估值指标，投资者应在建材行业关注PE水平以筛选优质标的。[page::0,1,2]

2.4 高研发费用占比带来溢价

• 论点总结：根据财务新规定研发费用的单独披露，利用2019年1月起的财务数据发现，建材板块中高研发费用占比组合获得明显溢价，市场认可创新及研发投入。

- 数据展现：
- 图2展示2019年5月至2020年7月间，研发费用占比高的组合净值快速增长，明显优于低研发费用组合和行业指数。
- 具体2020年7月20日，高研发费用组合涨7.80%，低研发组合亏损1.46%，行业指数涨7.43%。

• 逻辑解释：

- 研发费用是未来成长性和竞争力的体现。尤其建材行业面对产品升级、环保要求提升，研发力度成创新驱动力。
- 新会计准则分拆研发费用，使该指标更具透明度与可比性，提高了其投资参考价值。

• 结论：高研发费用占比是建材板块选股中的正面因子，投资者可据此抓住行业技术升级和竞争力提升的趋势。[page::2,3]

2.5 反向指标：低ROE、低毛利率、高换手率的风险提示能力

• 论点总结：低ROE、低毛利率和高换手率指标在数值正常时未必带来收益优势，但指标数值较差时对应组合明显跑输指数，具有显著的风险提示价值。

- 图表解析：
- 图3显示高ROE组合表现基本跟随指数上扬，低ROE组合自2016年以来逐渐远离指数，表现极差，单位净值大幅下滑。
- 图4展示高毛利率组合基本维持与指数同步上涨，低毛利率组合持续跑输，净值下降明显。
- 图5反映低换手率组合表现平稳且能跟上指数，高换手率组合则大幅跑输。

• 逻辑与意义：

- ROE（净资产收益率）反映公司盈利效率及资本回报能力，低值预示公司竞争力和盈利状况弱，风险较高。
- 毛利率反映主营业务的盈利能力，较低毛利率通常伴随经营压力和盈利不稳定。
- 高换手率可能反映市场投机性较强或持股分散，易导致股价波动和剧烈调整风险。

• 结论：这些反向指标作为风险预警信号，能有效帮助投资者规避建材板块的潜在风险标的，优化风险管理策略。[page::2,3,4]

2.6 指标及计算方式说明

• 具体指标涵盖六大类：价值、红利、成长性、盈利质量、分析师预期及量价类，指标定义详尽，涵盖PE、PB、PCF、股息率、成长同比、ROE、研发费用占比、换手率、beta系数等重要变量。

- 计算方法：
- 主要以TTM（Trailing Twelve Months，过去12个月累计）数据作为基准，保障数据的时效性和连续性。
- 选股池为申万建筑材料指数成分股，采取市值加权，月度调仓，扣除合理交易费用后统计组合单位净值。

• 意义：为因子回测提供完整指标体系支持，保证研究结果的科学性、专业性和可复制性。[page::5,6]

2.7 投资评级说明与声明

• 报告详细介绍了行业和公司评级标准，采用相对沪深300指数表现作为基准，区分“买入”“增持”“中性”“减持”等等级，体现了投资评级的量化标准和透明度。

- 重要声明强调本报告仅针对中国大陆客户，资料来源公开，分析是独立且客观的，不构成任何具体投资建议，风险自担是投资者原则，维护了报告的专业性及合规性。[page::7]

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三、图表深度解读

图1：低PE组合优于高PE组合、低PB组合和建材指数（2015.12.31 - 2020.7.20）

• 描述：该图通过单位净值曲线对比低PE、高PE、低PB组合及申万建筑材料指数的表现。

- 解读：
- 低PE组合净值从初始的1倍增长至约5.5倍，呈稳健上升趋势，且相对持续性强。
- 高PE组合净值下滑，趋势偏弱。
- 低PB组合虽略优于高PE组合，但大致持平指数表现。

• 结论：图形直观反映了PE估值在本周期内的有效性，以及PB因子的局限性，支持报告核心论点。[page::2]

图2：高研发费用组合拥有较高溢价（2019.5.6 - 2020.7.20）

• 描述：展示高研发费用占比组合、低占比组合及行业指数的单位净值涨幅走势。

- 解读：
- 高研发费用组合增长近3倍，走势强劲。
- 低研发组合整体震荡并下降，出现明显分化。

• 结论：明显体现市场对研发投入的认可，研发支出成为市场溢价的重要驱动。支持创新驱动投资理念。[page::3]

图3：高ROE组合表现能跟上指数，低ROE组合显著跑输指数（2015.12.31 - 2020.7.20）

• 解读：

- 高ROE组合单位净值稳步提升，基本与指数同步波动。
- 低ROE组合不断下降，表现远低于行业平均水平。

• 结论：ROE为盈利质量关键指标，低ROE警示风险明显。[page::3]

图4：高毛利率组合表现能跟上指数，低毛利率组合显著跑输指数（2015.12.31 - 2020.7.20）

• 解读：

- 高毛利率组合表现稳健跟随市场上涨走势。
- 低毛利率组合净值表现长期下降，波动明显。

• 结论：毛利率作为盈利能力指标低位时暴露风险，适合风险提示。[page::4]

图5：低换手率组合表现能跟上指数，高换手率组合显著跑输指数（2015.12.31 - 2020.7.20）

• 解读：

- 低换手率组合净值表现与行业指数相当，稳定性较好。
- 高换手率组合波动大且表现差，单位净值大幅下滑。

• 结论：过高的换手率或表明市场投机，存在潜在风险。[page::4]

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四、估值分析

本报告未针对具体公司作估值预测模型分析，但强调PE估值的关键作用。测算时选取了TTM市盈率作为价值因子的核心指标，结合研发费用占比等创新指标进行因子回测。该方法体现了一种基于相对估值和质量指标选股的策略思路，避免了复杂估值模型而依赖历史表现验证因子有效性。

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五、风险因素评估

• 风险提示：

- 回溯测试不能保证因子未来表现，市场环境变化可能导致历史有效因子失效。
- 模拟交易和实际投资存在成本差异与滑点风险。
- 建材行业特定财务数据披露、政策导向、市场周期等均可能影响因子稳定性。

• 缓解措施：

- 通过多因子组合分散风险、动态调仓、监控异常指标进行风险预警。
- 结合宏观及行业研究，及时调整投资组合。

• 风险影响：

- 指标间存在一定滞后，短期内可能无法准确反映公司基本面变化。
- 高换手率组合风险提示暗示投机行为带来的波动风险。

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六、批判性视角与细微差别

• 数据与假设限制：

- 专注建材行业，因行业特性和政策因素，因子有效性难保证跨行业通用。
- 财务指标如PE、ROE等受会计政策和市场估值波动影响较大，存在一定短期噪声。

• 因子交叉影响未充分讨论：

- 报告多因子单独测试，未详尽探讨多因子交叉（如PE与研发费用组合）的协同效应。

• 市场环境变动风险：

- 研究数据截止至2020年7月，尚未覆盖更极端市场情况（例如疫情后期或经济周期大变动）对因子表现的影响。

• 评级与建议缺失：

- 虽有投资评级说明，未具体对建材板块给予明确行业信号，留给投资者自行判断。

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七、结论性综合

本报告通过系统回测分析发现：

• PE估值为建材板块选股的核心价值因子，低PE组合显著优于高PE组合及行业指数，具备较强的选股指导意义。

- 研发费用占比能够反映企业创新能力及成长性，高研发费用公司获得市场溢价，提示研发投入是推动板块价值提升的关键力量。

• 低ROE、低毛利率和高换手率是重要的风险提示指标，当这些指标表现糟糕时，组合收益显著低于市场平均水平，因而可作为投资风险预警工具。

- 报告配套详尽的指标定义及计算方法保证了研究的严谨与透明，图表数据直观呈现因子表现及价值分布，揭示建材板块选股逻辑。

• 报告告诫投资者须关注因子回测的局限性，结合基本面及市场环境合理运用这些指标。

总体来看，作者通过严谨的因子测试为建材板块投资者提供了专业的选股工具和思路，强调关注PE估值与研发投入，同时借助反向指标规避风险。该观点清晰且数据充分，适合行业策略投资和量化选股实践参考。

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参考溯源标注

• 报告概览及投资要点来自报告首页、目录及正文前半部分：[page::0,1,2]

- PE估值相关图文及分析：[page::2]

• 研发费用占比相关内容及图表：[page::2,3]

- 反向指标及风险提示阐述及图表：[page::2,3,4]

• 指标定义及测试方法说明：[page::5,6]

- 投资评级标准与声明：[page::7]

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此分析报告从结构、内容到图表数据均作了详尽解读，旨在为专业投资者提供系统理解视角，辅助其在建材板块中作出科学的投资决策。

报告