综合择时分数及六面图指标解读 [page::0]

• 本周综合择时分数为-0.24，处于中性偏空区域。

- 估值性价比虽有所上升但总体还较弱，拥挤度指标进一步下行，市场存在较高拥挤风险。

• 流动性维持中性偏多，技术面和资金面整体偏空或中性信号。

主要子指标表现及趋势分析 [page::1][page::3][page::5][page::7][page::9][page::10]

| 维度 | 指标名称 | 当前分数 | 主要信号 |
|-----------|--------------------|----------|---------------------------|
| 流动性 | 货币方向 | 1.00 | 宽松，看多 |
| 流动性 | 货币强度 | -1.00 | 收紧，看空 |
| 流动性 | 信用方向 | 1.00 | 信贷扩张，看多 |
| 流动性 | 信用强度 | 0.00 | 无明显信号 |
| 经济面 | 增长方向 | 1.00 | 经济增长上行，看多 |
| 经济面 | 增长强度 | -1.00 | 增长不及预期，看空 |
| 经济面 | 通胀方向 | -1.00 | 通胀上行，看空 |
| 经济面 | 通胀强度 | 0.00 | 无明显信号 |
| 估值面 | 席勒ERP | 0.11 | 估值性价比提升 |
| 估值面 | PB | -0.42 | 下行，估值偏高 |
| 估值面 | AIAE | -0.76 | 市场权益配置下降 |
| 资金面(内资) | 两融增量 | -1.00 | 杠杆资金减少，看空 |
| 资金面(内资) | 成交额趋势 | -1.00 | 交易活跃度下降，看空 |
| 资金面(外资) | 中国主权CDS利差 | 1.00 | 信用风险改善，看多 |
| 资金面(外资) | 海外风险厌恶指数 | 1.00 | 海外风险偏好改善，看多 |
| 技术面 | 价格趋势 | 0.00 | 无明显趋势信号 |
| 技术面 | 新高新低数 | -1.00 | 新高减少，反转看空 |
| 拥挤度 | 期权隐含升贴水 | 1.00 | 期权市场看多情绪 |
| 拥挤度 | 期权VIX | -1.00 | 波动率上升，市场恐慌看空 |
| 拥挤度 | 期权SKEW | -1.00 | 偏度指标看空 |
| 拥挤度 | 可转债定价偏离度 | -1.00 | 融资紧张，看空 |

• 指标反映市场短期内存在政策宽松和海外资金入场利好，但信贷和成交活跃度下行显示内资谨慎，技术面承压，拥挤指标预示市场风险累积，短期波动加剧。

具体流动性、经济面及估值面关键指标趋势 [page::1][page::3][page::5]

• 货币方向指标近年多次与中证800指数的择时分数同步，当前维持看多。

- 经济增长方向因子虽看多，但增长强度因子严峻，显示经济基本面承压。

• 估值指标中席勒ERP小幅上升，PB与AIAE偏弱，提示估值风险尚存。

技术与资金面分析总结 [page::6][page::7][page::8][page::9][page::10]

• 资金面内资两融与成交额趋势均偏弱，显示市场杠杆和成交活跃度不足。

- 外资相关指标CDS利差及风险厌恶均向好，暗示海外资金流入意愿增强。

• 技术面价格趋势无明显信号，反转指标新高新低数发出看空信号。

- 拥挤度指标期权隐含升贴水看多，VIX和SKEW偏空，这透露市场情绪复杂，潜在风险仍高。

结论

• 综合多维指标分析，当前市场处于中性偏空状态，政策和外资是支撑因素，流动性与经济有分歧，技术面和拥挤度指标显示风险累积需警惕短期波动 [page::0][page::10]。

国盛量化 | 择时雷达六面图：本周拥挤度弱化 —— 详尽分析报告

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一、元数据与报告概览

• 报告标题： 择时雷达六面图：本周拥挤度弱化

- 发布机构： 国盛证券研究所 金融工程团队

• 作者： 梁思涵、林志朋、刘富兵

- 发布日期： 2025年9月20日

• 主题： 利用量化多维指标体系对权益市场状态进行综合择时分析，重点刻画市场流动性、经济面、估值面、资金面、技术面及拥挤度等维度，并揭示本周市场的择时分数变化及其看法。

- 核心论点： 本周权益市场综合择时分数显示中性偏空，全方位指标显示估值性价比分数上升、拥挤度与反转指标分数下降，反映市场拥挤度有所减弱但整体仍偏谨慎，流动性、宏观基本面和资金面变化有限，技术面偏空。

• 目标信息： 本报告未明确给出买卖评级或目标价，旨在提供基于多维视角的市场择时综合策略工具和当前的综合性市场观点[page::0-10]。

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二、逐章深度解读

1. 报告框架与综合择时指标介绍（第0页）

• 报告提出构建基于21个指标的量化择时框架，涵盖四大类指标：估值性价比、宏观基本面、资金与趋势、拥挤度与反转。

- 采用[-1,1]区间的综合择时分数，当前得分为-0.24，属于中性偏空，反映市场整体谨慎。

• 六维雷达图显示估值性价比指标分数提升，拥挤度及反转分数下降，流动性和资金面波动不大。

- 各维度观点总结：
- 流动性中性偏多（+0.25）
- 经济面中性偏空（-0.25）
- 估值面中性偏空（-0.36）
- 资金面中性（0）
- 技术面看空（-0.5）
- 拥挤度看空（-0.5）[page::0]

2. 指标详解与单项分数（第1-2页）

流动性指标

• 货币方向因子： 基于央行政策利率及短端市场利率变化测度货币政策宽松或收紧信号，当前处于宽松状态（得分1分，见图4）。

- 货币强度因子： 通过短端市场利率偏离政策利率(利率走廊模型)捕捉货币市场压力，当前偏高（得分-1分，具看空信号，详见图5）。

• 信用方向因子： 反映银行对实体经济的信贷松紧，基于中长期贷款同比增量判断，当前看多（得分1分，图6）。

- 信用强度因子： 衡量信贷增量偏离预期程度，无显著信号（得分0分，图7）。
整体来看，流动性维度综合表现为中性偏多[page::1,2].

经济面指标（第3-4页）

• 增长方向因子： 由多项PMI同比变化构建，当前呈上行趋势，看多（得分1分，图8）。

- 增长强度因子： 反应PMI超预期程度，目前为负偏，发出看空信号（得分-1分，图9）。

• 通胀方向因子： 基于CPI和PPI同比变化，观察通胀趋势，目前通胀处于上行，看空（得分-1分，图10）。

- 通胀强度因子： 测度通胀偏离预期程度，当前无显著方向信号（得分0分，图11）。
经济面综合为中性偏空[page::3,4].

估值面指标（第4-5页）

• 席勒ERP： 通过6年平均盈利和10年期国债收益率计算，体现权益风险溢价，当前有所上升（得分0.11，图12）。

- PB指标： 反向归一化后评分，本周略下降，为-0.42（图13）。

• AIAE： 权益配置比例指标，反映市场风险偏好，当前分数-0.76（图14），显示偏低投资者配置权益仓位。

整体估值面处于中性偏空趋势，表明市场估值压力仍然存在[page::4,5].

资金面指标（第6-7页）

• 内资： 两融增量和成交额趋势指标均发出看空信号（均为-1分，图15、图16），显示内资市场参与度和融资杠杆情绪下降。

- 外资：
- 中国主权CDS利差下降（20日差分<0，得分1，图17），表明海外投资者风险预期降低。
- 海外风险厌恶指数下降（20日差分<0，得分1，图18），说明外资风险偏好提升。

• 外资流入信号较强，带动资金面整体处于中性[page::6,7].

技术面指标（第7-8页）

• 价格趋势因子： 基于20日和240日均线距离及其强度，暂无显著上行或下行趋势（得分0，图19），表明价格趋势中性。

- 新高新低数因子： 反转指标，过去一年新低股数量超过新高股，理论上看多预期，但本周指标发出看空信号（得分-1，图20）。
技术面偏空信号较为明显[page::7,8].

拥挤度指标（第8-10页）

• 期权隐含升贴水： 结合期权隐含的升贴水及50ETF近期表现判断未来趋势，看多信号（得分1，图21）。

- 期权VIX指数： 波动率指标，高位发出反转（看空）信号（得分-1，图22）。

• 期权SKEW指数： 反应波动率偏度，高位信号看空（得分-1，图23）。

- 可转债定价偏离度： 可转债价格相较理论模型偏高，反映市场拥挤度，当前指标看空（得分-1，图24）。
拥挤度维度整体偏空，警示市场存在一定过热风险和情绪过度反应[page::8-10].

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三、图表深度解读

每个图表均展示指标值及其与中证800全收益指数标准化择时分数的关系，图形中绿色阴影代表择时买入信号区间，便于观察指标与市场表现的关联性。

• 图0（六面雷达图）：形象显示各维度当前分数相较中性分数变化，估值面与拥挤度均偏空，流动性偏多。

- 图4、图5（货币方向和强度）：货币方向取正值反映近期央行政策趋向宽松，但货币强度因利率偏离过高呈现紧缩信号，两者形成一定矛盾，显示短端利率压力较大。

• 图6、图7（信用方向与强度）：信用方向上升反映信贷支持实体经济，但信用强度未变化，表明并无超预期扩张。

- 图8-11（经济面表现）：整体PMI增长趋势向好，但强度和通胀均发出谨慎信号，反映经济呈现结构性分化。

• 图12-14（估值指标）：席勒ERP略升有估值投资价值，PB与AIAE负值显示市场估值偏低和投资者风险偏好减弱。

- 图15-18（资金流向）：内资融资减缓，成交活跃度下降，与外资风险偏好提升形成对比。

• 图19-20（技术指标）：价格趋势中性，新低股数量增加发出市场调整预警。

- 图21-24（衍生品及可转债）：隐含升贴水代表期权市场预期收益率稳定且偏向继续上涨，然而波动率和偏度指标极端，且可转债估值偏高同步显示市场拥挤现象，暗示短线风险偏大[page::0-10].

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四、估值分析

本报告本质为择时框架分析，没有传统的公司估值模型和目标价设定，但核心估值性价比指标（席勒ERP、PB、AIAE）的构建说明了估值的定量评判方法：

• 席勒ERP基于通胀调整后的长期盈利均值及国债收益率比较，体现权益风险溢价，数值上升意味着市场估值吸引力增加。

- PB指标通过反向归一化，反映市场整体账面价值的相对低估或高估，数值降低意味着估值压力。

• AIAE作为投资者权益配置比例，反映整体风险偏好调整的间接资金估值指标。

估值指标均采用历史区间分布进行zscores标准化，界定显著超买超卖边界，通过1.5倍标准差的截尾限制，确保指标平滑且符合实际风险管理规范[page::4-5].

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五、风险因素评估

• 该报告重点提示基于历史数据模型测算，若未来市场环境出现质变则模型可能失效。

- 指标反映的短期波动可能带来的择时误判风险，尤其拥挤度指标对应市场过度反应的风险敞口。

• 经济、资金流向两面存在分化信号，可能带来意外逆转。

- 技术面和衍生品指标显示潜在调整风险，需关注市场情绪反转迹象及资金集中流向变化。

报告中未详述具体缓解方案，但整体框架强调多项指标的综合应用以平滑单一指标异常所带来的偏差风险，展现较强的风险对冲意识和模型灵活性[page::10].

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六、批判性视角与细微差别

• 指标间存在矛盾信号： 货币方向和货币强度指标分别传递宽松与趋紧信号，经济增长方向和增长强度指标分别看多与看空，资金面内资偏空而外资偏多，体现了市场分层和多元影响因素。

- 技术指标和拥挤度指标强调当前市场风险，推测短期波动加剧，但估值性价比指标尚未完全释放利好信号，隐含市场观望态度强烈。

• 模型假设基于历史区间和统计规律，对黑天鹅事件和结构性转型的捕捉能力有限。

- 报告风格客观严谨，但作为专业量化团队产出，偏重数据和模型，不包含宏观政策等定性解读，其应用需要结合宏观环境和资金面动态综合判断。

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七、结论性综合

国盛证券研究所2025年9月20日发布的《择时雷达六面图：本周拥挤度弱化》报告通过21个核心指标，从估值性价比、宏观基本面、资金和趋势、拥挤度与反转六大维度对权益市场进行多角度量化择时分析。

本周综合择时分数-0.24，表明市场整体为中性偏空态势，其中：

• 估值面综合指标虽有回升（席勒ERP上升），但整体仍处于中性偏空，表明市场估值仍有一定压力且投资者谨慎配置权益仓位。

- 经济面展现结构性复杂性，增长方向看多支持基本面改善预期，但增长强度和通胀压力限制乐观情绪。

• 资金面呈现内资谨慎减杠杆，外资风险偏好上升的对冲态势，资金流向复杂。

- 技术面表现偏空，价格趋势缺乏强劲信号，新高新低指标发出调整风险提示。

• 拥挤度成为市场关注重点。期权隐含升贴水显示乐观，波动率及偏度指标发出警示，加上可转债价格偏离呈现叠加拥挤风险，提醒投资者警惕市场短期过热及反转风险。

本报告通过多维度构建的择时框架，充分融合宏观政策、经济基本面、市场情绪、技术指标和资金面信息，为投资者提供全面的市场状态透视和风险预警，在当前市场多空交织环境下，建议保持谨慎，关注拥挤度及技术面信号。

本报告明确指出，由于市场环境可能变化，模型存在失效风险，建议结合最新政策动态和基本面跟踪调整投资策略，保持动态择时和风险管理。[page::0-10]

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附：部分关键图表列表

• 图0： 本周六维雷达图（流动性、经济面、估值面、资金面、技术面、拥挤度得分展示）

- 图4-7： 货币与信用方向及强度因子时间序列与择时得分趋势

• 图8-11： PMI相关增长与通胀方向及强度因子走势

- 图12-14： 席勒ERP、PB、AIAE估值指标变化及其择时得分

• 图15-18： 内资两融增量、成交额趋势及外资CDS利差、风险厌恶指数

- 图19-20： 价格趋势及新高新低数指标表现

• 图21-24： 期权隐含升贴水、VIX、SKEW及可转债定价偏离度指标跟踪

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综上，报告以数据驱动和模型化逻辑，全面识别当前权益市场的微妙变化及潜在风险，提示投资者在市场估值合理但技术面及拥挤度风险显著阶段，需审慎布局，动态调整投资策略。

报告