宏观政策理念在地缘经济下的演变 [page::0][page::1]

• 新古典经济学强调货币中性、金融市场有效性及比较优势，推动全球化与金融化。

- 2008年后，贸易保护主义和金融监管加强，逆全球化趋势明显，地缘经济目标加入经济公平与效率之外。

• 规模经济和技术创新成为地缘竞争核心，大国通过产业支持和科技研发强化竞争优势。

逆全球化背景下的供给约束与规模经济冲突 [page::2][page::3]

• 贸易保护主义和产业政策限制全球产业链分工，降低供给效率。

- 绿色转型和数字经济促成规模经济提升，技术创新带来的正负效应共存。

• 技术溢出外部性导致技术封锁效率有限，持续创新能力成为关键。

地缘技术经济学与科技创新的国家战略价值 [page::3][page::4]

• 美国出口管制与中国自主创新并行，科技成为国家安全战略资源。

- 创新收益（熊彼特利润）大部分由社会承担，政府干预创新以弥补市场不足变得必要。

• 地缘竞争下财政对科技及国防支出支持加大，财政角色日益提升。

去金融化趋势与财政扩张重要性 [page::4][page::5][page::6][page::7]

• 美国金融制裁频次显著提升，财政赤字率和国防开支持续走高。

- 美国金融顺周期性下降，财政投放对消费拉动更有效，但增加通胀和贸易逆差风险。

• 中国财政扩张力度大但拉动需求有限，非金融私人部门还本付息负担高企挤压需求。

- 需更大力度财政扩张和债务负担化解以促进内需和经济稳定。

中美两个规模经济之争及宏观经济格局 [page::7]

• 中国拥有制造业规模经济和绿色产业优势，美国在数字经济和货币金融网络效应具垄断地位。

- 美国通过关税和金融体系影响全球贸易和经济需求。

• AI领域中美领先，人才和算力分别成为核心竞争要素。

- 未来中美各需补短板，中国需重视需求拉动，美国需强化供给能力。

量化策略与因子构建

• 本文主要为宏观策略及地缘经济分析报告，未涉及具体量化因子或策略构建内容。

金融研究报告深度分析

主题：地缘经济论 | 关于地缘经济的几点宏观思考

作者：彭文生
发布机构：中金公司研究部、中金研究院
发布时间：2025年9月4日
研究主题：地缘经济竞争对全球经济政策、产业结构及宏观经济的影响，尤其关注宏观经济政策的转变、技术创新、财政金融关系及中美地缘经济格局的未来趋势。

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1. 元数据与报告概览

本报告以“地缘经济”为核心，梳理地缘政治向地缘经济转变的过程，深入探讨全球宏观经济政策理念如何在地缘经济大背景下被重塑。文章提出：地缘经济的本质是国家间利用经济手段实现经济和非经济目标的新型博弈，反映在贸易保护、技术限制、金融制裁、财政金融政策等方面的广泛运用。报告强调三大维度：

• 宏观政策理念的转变：从以新古典经济学为核心的自由主义全球化，转向强调规模经济、技术创新和货币非中性的新思想；

- 逆全球化现象中的供给约束及其产业链重构风险；

• 以规模经济为核心的中美地缘经济竞争格局。

作者的核心信息是：全球经济格局正由合作趋向竞争和零和博弈，政策框架和经济结构必须适应这一变化。中美作为代表性国家，各自拥有显著的规模经济优势，但面临需求和供给的不平衡挑战，财政政策和科技创新成为关键切入点。报告无传统“买卖评级”和目标价，但明确指出财政扩张和创新支持是应对竞争关键，强调研究及讨论的开放性和前瞻性。[page::0,1,7,8]

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2. 章节深度解读

2.1 引言与宏观政策理念的转变

报告首先回顾1970年代末以来全球宏观经济实行的自由主义政策框架：货币中性假说、金融市场有效假说及比较优势贸易理论构成理论基础，政策实践上体现为“通胀目标＋浮动汇率＋贸易金融自由化”。这一组合推进了经济全球化和金融化。例如，中国加入WTO成为全球化加速的标志。然而，该体制存在问题：金融危机频发（2008、2010危机为代表）、贫富差距加大（美国最富1%金融资产份额显著提涨）。

2008年金融危机后，贸易保护主义抬升，全球化趋缓，地缘经济开始凸显，非经济目标（如国家安全）纳入经济政策考量。报告提出三大转变：

• 规模经济在国际贸易和产业链中的作用显著，政府需支持新兴产业以获得竞争优势；

- 科技竞争及其规模经济和外部性需求，政府角色强化；技术限制及封锁影响技术外溢与进步；

• 货币非中性表现更复杂，财政与金融关系影响经济结构，特别是在“卡脖子”风险和贸易保护下。[page::0,1]

2.2 逆全球化与供给约束

该部分分析全球产业链因贸易保护和再工业化政策受到冲击。特别是美国提升关税水平和通过芯片法案推进本土半导体业，虽然解决安全问题，但产能利用率低、效率偏差，体现效率与安全的权衡。核心竞争呈现为“大规模”与“去中心化”的矛盾：美国努力扩大自身制造业供给规模，减少对中国的依赖，导致产业链碎片化和效率损失。价格变化（如美国通胀上升、中国面临价格压力）映射此动态。

此外，绿色能源和数字经济的兴起带来新的规模经济动力。绿色能源制造业具有更强规模经济，推动成本下降，制造业对配套公共服务的需求也体现规模经济效应。数字经济体现信息共享与网络效应，增强规模经济和范围经济，有助缓解劳动供给减少问题。

两股力量——科技进步与地缘竞争——对供给端的贡献相互作用，长远看供给能力增长面临不确定，尤其知识和技术创新的溢出效应及规模基础决定了竞争的成败。[page::2,3]

2.3 地缘技术经济学

科技创新与地缘经济竞争日益融合。关键技术（半导体、AI、量子计算）成为战略资源，美国通过出口限制阻断中国先进技术进口，中国积极发展自主创新和替代方案。全球供应链从效率优先转向安全优先，技术标准和技术自主权的竞争愈加激烈。

美国技术垄断带来的垄断租金加剧了欧盟对数据安全和运营中断风险的担忧。科技创新的规模经济和知识公共品属性决定了创新收益远不及社会价值，创新动力需政府补贴和支持。技术封锁的效率有限，侧重于“学习、迭代、创新能力”，避免体制僵化的苏联经验具有启示意义。

政府在地缘竞争中的投入不仅限于科技，还延伸至增军事开支，体现财政作用增强的趋势。[page::3,4]

2.4 去金融化和财政作用增强

去金融化最直观表现为金融制裁激增，例如美国金融制裁从 2010年的3起增加到2023年的48起，利用美元霸权地位对国际金融网络施加压力。例如剔除国家出SWIFT、安全资产冻结等。

货币投放渠道分为财政投放与信贷投放。金融危机后期，财政扩张主导货币增长，信贷供给受制约引发“金融压抑”。美国财政赤字率从2007年的1.1％上升至2024年的6.3％，配合量化宽松刺激经济，但导致通胀高企，美联储被迫加息控制。图表1显示美国金融顺周期性下降趋势，中国金融周期顶部较晚且进入下行，2021年以来信贷和房地产出现双重负向顺周期影响。[page::4,5]

财政扩张的需求拉动效果不同：美国财政拉动强烈但带来通胀与贸易逆差，中国产生需求不足，财政扩张对总需求拉动有限，原因之一是非金融私人部门还本付息压力高（占新增信贷70%以上，还本付息占GDP超过30%），分流财政扩张的流动性，限制了经济提振作用。图表2和图表3分别展示了中国广义赤字率提升与非金融部门负担高企的情况。[page::6,7]

2.5 两个规模经济之争

地缘经济竞争促使经济体量和规模优势成为核心。中美竞争可以视为两大规模经济模式的较量：

• 制造业规模经济（供给端）：中国作为世界制造业大国，配套基础设施如高铁、通信等共享大规模经济红利，绿色制造业成本持续下降，是供给优势体现。中国优势在于产业规模巨大，已非单纯依赖劳动力成本。美国依托全球最大消费市场，有需求端优势，利用关税提高交易成本阻断中国制造优势。
• 数字经济与AI规模经济：中美均居领先，美国拥有海外市场辐射优势，中国拥有最大AI人才库及回流人才。数字经济的网络效应和垄断租金使美国在全球占据有利地位。
• 货币金融规模经济：美元作为国际储备货币带来“过度特权”，美国凭借美元霸权在全球金融中形成垄断，支撑消费需求和全球影响力。

总结：

• 中国拥有供给侧制造业规模优势及新兴产业潜力；

- 美国在全球数字经济、AI扩散和货币金融网络效应方面占优势。

未来中美宏观政策需补齐自身短板：美国需加强供给能力，中国则需促进需求增长，特别是通过财政扩张支持经济平稳转型。[page::7,8]

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3. 重要图表深度解析

图表1：美国金融的顺周期性下降

• 内容：1998年至2025年期间，美国与中国金融周期指标对比，指标值反映金融市场与经济周期的同步度。

- 解读：图中显示美国金融周期顶峰在2008年金融危机前后达到高点，此后呈下降趋势，标志美国金融活动与宏观经济的同步性削弱。与此同时，中国金融周期在时间上后移约十年，2017年为顶点，随即进入下行阶段。

• 联系文本：图表支持文中对美国金融周期受财政扩张、监管加强影响持续下行的论述。中国金融周期晚于美国，房地产和信贷收缩成为主要驱动因素。[page::5]

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图表2：中国财政力度——广义赤字率增长

• 内容：2015-2025年中国广义赤字率走势，包含一般公共预算及政府性基金收支差额占GDP比例。

- 解读：广义赤字率显著上升，2020因疫情达到峰值16.6%，2025预计达到13%，整体呈回升趋势。

• 联系文本：图表支持作者提出“财政扩张力度较大但拉动经济需求有限”的观点，暗示财政政策被非金融部门债务服务所“挤出”。[page::6]

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图表3：中国非金融私人部门还本付息负担

• 内容：2002-2024年，非金融私人部门还本付息占新增信贷比例及还本付息占GDP比重。

- 解读：还本付息比例长期保持70%以上水平，还本付息占GDP比例逾30%，显示非金融部门债务偿付压力极高。

• 联系文本：支撑财政扩张货币创造流动性被债务偿付需求部分吸收，财政对经济直接刺激效力有限，需进一步债务负担化解来释放潜力。

- 潜在局限：数据主要通过BIS和官方统计，债务分类界定或影响分析解读，但整体趋势可信。



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4. 估值分析

报告不涉及典型的公司估值模型，如DCF、P/E估值等。其“估值”更多隐含在对国家经济规模、产业竞争优势及货币国际地位定性的分析中。作者通过宏观经济及产业特征的规模经济角度为国家竞争力和地缘地位“估值”，提出不同国家在制造业、数字经济和货币金融领域的相对优势和潜在风险。

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5. 风险因素评估

报告指出多项风险：

• 全球产业链重构导致效率损失：关税和贸易保护带来产业碎片化与成本上升；

- 技术封锁的局限与创新动力不足：技术外溢受阻损害长期增长；

• 财政扩张引发通胀和债务风险：尤其在美国，财政货币化可能导致价格上行和金融波动；

- 地缘竞争引发零和博弈：国防开支增加带来安全风险升级，空间有限的规模经济约束；

• 中国需求不足及债务负担重：财政扩张未能完全转化为有效需求，存在债务风险和金融管控挑战。

报告较少提及具体缓解策略，但强调财政和创新投资是缓解需求不足和科技竞争不足的关键，同时提醒防范财政带来的通胀和债务风险。[page::1,2,4,6,8]

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6. 批判性视角与细微差别

• 报告强调规模经济的重要性，且将地缘经济视为零和博弈，这一立场虽然反映现实竞争趋势，但可能低估了合作和共赢空间，尤其在全球性挑战如气候变化领域。

- 对技术封锁效用的讨论谨慎，指出信息时代封锁难度增大，但未充分探讨数字化和去中心化可能带来的技术扩散新模式。

• 对美国财政扩张与金融制约的分析客观，但对中国财政扩张效果有限的解释侧重于债务偿付压力，未深入讨论货币政策和地方财政体制的制度性结构性影响。

- 报告结构严谨，但对“去金融化”一词的定义较宽泛，部分论述可能未充分区分金融监管与金融脱钩概念的区别。

• 报告缺少具体的政策建议细节，更多停留在宏观格局和趋势阐述层面。

总体，报告严谨且观点符合主流宏观经济学，能为政策制定和学术研究提供参考，但部分论断依赖对地缘竞争零和视角的定位，未来需结合合作动力进一步深化分析。

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7. 结论性综合

本报告系统分析了地缘经济对全球宏观经济政策框架、产业链布局和技术创新的深刻影响，提出地缘经济使得传统以效率和公平为目标的经济策略加入非经济目标（如国家安全）的考量，推动宏观政策在规模经济、创新支持、财政金融关系等多维度发生转变。

主要结论包括：

• 自1970年代末新古典经济自由主义理论的盛行时代以来，全球经济进入全球化和金融化阶段，但金融危机频发与贫富差距扩大促使政策理念调整，地缘经济竞争塑造新常态。
• 规模经济成为理解当前国际贸易和产业分工的关键，地缘竞争强化大国通过做大规模，限制竞争对手扩大的策略。
• 科技创新，特别是人工智能、半导体等关键领域，体现出强烈的规模经济和知识外溢特性，政府在创新支持上的角色日益重要，但技术封锁的效率具有限制。
• 货币非中性理论在新形势中更复杂表现，财政主导货币供给增长和金融顺周期性下降构成美国和中国宏观金融政策新格局，财政扩张成为拉动需求的主力，但中国的债务偿付负担限制了财政政策的效能。
• 中美地缘经济竞争聚焦三个核心规模经济领域：

- 中国制造业在供给端占优势，绿色产业和基础设施支撑成本降低和效率提升；
- 美国在数字经济、国际金融货币体系及其网络效应方面拥有独特垄断优势；
- 两国在人工智能人才和算力资源上各有所长，未来竞争将在需求创新和扩展上展开。

• 财政扩张被认为是支持经济平稳过渡和新旧动能转换的必须之策，特别是在需求不足背景下，但债务结构性风险须同步监管和化解。

图表清晰反映了美国和中国金融周期动态、财政赤字率变化及非金融私人部门债务负担的现实困境，佐证了宏观政策分析的科学性和现实针对性。

整体看，本报告提供了详实的宏观经济框架和地缘政治经济学融合视角，强调了新时期宏观政策设计需兼顾经济效率、技术创新和国家安全，尤其关注财政与金融的动态平衡，对于理解和应对未来复杂全球经济局势具有重要参考价值。[page::0-8]

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附录：引用的核心参考文献

• Draghi, M. (2024). The Future of European Competitiveness.

- Acemoglu, D., Akcigit, U., Celik, M.A. (2022). Radical and Incremental Innovation: The Roles of Firms, Managers, and Innovators. Am. Econ. J.: Macroecon.

• Gourinchas, P.O., Rey, H. (2022). Exorbitant Privilege and Exorbitant Duty.

- Global Sanctions Data Base等公开数据。

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以上是对《地缘经济论｜关于地缘经济的几点宏观思考》报告的极致详尽剖析，涵盖文章主旨、章节分析、图表内容解析、风险评估、批判视角及总结性结论，旨在为学术界和政策研究提供系统全面的洞察。

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