海外主动ETF高速增长与国内增强ETF发展差异 [page::0][page::1]

• 2019年美国SEC放宽主动ETF监管后，主动ETF年复合增速达50%，规模近1万亿美元，预计2030年达4万亿美元，占整体ETF16%。

- 国内增强ETF自2021年首批产品获批，市场规模约100亿元人民币，远低于场外增强基金2000亿元和宽基指数基金4.8万亿元规模，整体发展滞后。

• 费率结构差异，国内增强ETF管理费率约0.5%，低于场外增强基金约0.8%，导致管理动力不足。

- 申赎篮子（PCF）透明度机制限制基金调仓灵活性，影响高换手策略执行。

投资人视角：机构与个人需求差异及管理人挑战 [page::2][page::3]

| 投资者类型 | 主要诉求 | 主要痛点 |
|------------|----------|----------|
| 机构投资者 | 偏好稳定、确定性的超额收益以及下行保护；管理费率敏感，关注性价比 | 增强ETF超额收益波动大，缺乏稳定性 |
| 个人投资者 | 偏好超额收益的弹性表现，管理费率相对不敏感；短期持有影响增强感知 | 持有周期短，增强效果难以体现，易受短期波动影响 |
| 管理人 | 面临调仓灵活度受限，高运营成本，策略透明导致被复制风险 | 调仓限制导致策略表现受限，管理动力不足 |

• 机构更注重超额收益稳定性，愿为确定性溢价买单；个人则偏好短期明显的增强弹性但持有期短。

- 申赎机制使增强ETF交易便利，资金到账快，适合机构资金灵活入市。

• 管理人面对费用倒挂和策略透明度带来的竞争挑战，制约产品供给。

增强ETF的核心价值与未来发展路径 [page::4][page::5]

• 增强ETF结合了被动基金的流动性与低成本优势及主动管理的超额收益潜力，提高了投资透明度和资金运作效率。

- PCF机制和实物申赎保护存量投资者收益公平性，但限制短期交易策略灵活性。

• 未来增强ETF发展方向包括：

- Smart Beta Plus模式：基于规则指数的动态升级，兼顾风格稳定与市场适应。
- 低跟踪误差+高信息比模式：通过预测调仓等方式实现低幅度增强，适合稳健投资者。
- 主动量化模式：结合多因子策略叠加主动管理能力，实现透明度与较高Alpha的平衡。

• 持续完善监管环境与投资者教育，将推动增强ETF突破冷门局面，成为指数化与主动管理的桥梁。

国联安基金何贤发 | 增强ETF的机遇与挑战 — 详尽分析报告

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1. 元数据与报告概览

• 标题：增强ETF的机遇与挑战

- 作者：国联安基金量化指数增强团队负责人、执行董事 何贤发先生 (CFA)

• 发布机构：招商证券，招商定量任瞳团队转载发布

- 日期：2025年9月20日，内容源于2025年9月在上海举办的2025金融工程论坛（上海站）

• 主题：探讨增强型交易型开放式指数基金（增强ETF）在当前全球及中国市场的发展机遇、面临的挑战以及其未来发展方向

- 核心论点：
- 海外增强ETF市场持续快速发展，尤其自2019年美国监管放宽以来，出现爆发式增长，显著区别于中国市场整体发展缓慢的局面。
- 国内增强ETF市场规模虽小，但具备透明度高、流动性好、资金使用效率高等潜在优势。
- 投资者教育、监管机制优化和管理人能力展现是突破瓶颈的关键。
- 增强ETF具备成为中国公募基金行业重要创新方向的潜力。

• 报告目标：通过全方位解析增强ETF的市场环境、投资人视角、产品优势及痛点，提出未来发展路线及策略建议，服务于行业研究与投资决策参考。[page::0],[page::1],[page::2]

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2. 逐节深度解读

2.1 海外发展与国内现状

• 关键论点总结：

- 自2019年以来，全球主动ETF（包含增强ETF）迅猛发展，美国SEC调整监管政策将主动ETF的持仓披露要求由全透明改为半透明，极大释放了市场活力。
- 全球主动ETF市场规模接近1万亿美元，预计到2030年将跃升至4万亿美元，时期年复合增长率约为50%。
- 与此相比，国内增强ETF刚起步，截至目前仅发行约40只产品，规模约100亿元人民币，远小于场外增强基金（约2600亿元）和市场整体指数基金（约4.8万亿元）。
- 造成差异的主要原因包括国内投资者认知不足、推广有限、监管政策与费率结构不合理，以及课程设计上存在的固有限制。

• 推理依据：

- 政策放宽激励传统主动基金转型为主动ETF，因主动ETF兼具被动基金低成本的优势和主动基金的Alpha获取能力，满足了投资者对透明度和流动性的双重需求。
- 国内增强ETF管理费一般低于场外指数增强基金（约0.5%对比0.8%），基金管理人承担相对更多工作却获得较低收入，动力不足。
- 国内市场投资者缺乏增强ETF认知，产品仍属市场“冷门”。

• 数据解释：

- 2019年至2024年，全球主动ETF资产规模爆发式增长，增加了数十倍，2024年达到约9000亿美元，预计2030年达到4万亿美元，占总ETF份额16%。
- 国内增强ETF规模约100亿元，与2600亿的场外指数增强基金和4.8万亿的指数基金体量相比，份额可忽略。

• 预测假设：

- 美国经验显示，政策支持带来规模倍增，预测中国如果监管放宽、投资者教育完善，类似增长有望成真。[page::0],[page::1],[page::2]

2.2 国内增强ETF的机制与运作特征

• 关键论点总结：

- 国内增强ETF受PCF（申赎篮子）机制约束，基金经理每日需公开申赎篮子组成，导致操作灵活性减弱，限制了高频换手和日内交易型策略。
- 相较场外基金，增强ETF在资金使用效率上优势明显，主体资金可以实现T+1或T+2到账，资金灵活进出，且无单一基金规模限制。

• 数据与市场结构说明：

- 透明度带来操作受限，申请赎回时需预留稳定仓位，导致调仓自由度降低。
- 场外指数增强基金受持有人结构和AUM比例约束影响，增强ETF自由度较高。

• 论据与逻辑：

- 申赎篮子透明虽提升投资者有效信息披露，但牺牲了基金经理调仓空间，降低因交易策略频繁变动带来的超额收益。
- 资金到账效率优势满足了大型机构灵活配置需求。

• 结论：

- 国内增强ETF既有制度优势，也有运营机制限制，必须权衡透明度与策略自由度的平衡。

• 风险提示：

- 透明度相对高，可能增加“抄袭”策略风险，损害基金规模增长潜力。

• 产品费率对比：

- 增强ETF管理费率低于场外增强基金，给管理人带来薪酬压力。

• 机构投资人认知：

- 机构关注超额收益的确定性和产品成本收益比，偏好小幅稳定跑赢基准的产品。

• 个人投资者行为：

- 短期持有（平均10天）限制了增强策略效果的体现，导致投资体验不足，容易退场。

• 整体逻辑：

- 投资者教育及产品设计须平衡机构与个人需求，推动市场接受度和规模扩张。[page::2],[page::3]

2.3 投资人视角与差异化需求

• 对机构投资者：

- 核心诉求为超额收益的稳定性与下行保护，关注长期投资性价比，强调对管理人能力及策略透明度的信任。
- 相较管理费，机构更重视超额收益的确定性，波动大难以吸引资金。

• 对个人投资者：

- 偏好收益弹性与短期体验，对管理费敏感度较低。
- 持有时间过短，增强效果不明显，净值波动易造成体验负面，限制用户长期持有行为。

• 对管理人（基金公司）：

- 调仓受到申赎篮子机制限制，难以使用高换手策略。
- 管理成本因ETF运营需求较高，且在费率相对较低的行业背景下难以获得足够收益激励。
- 需要有效平衡透明度带来的“抄袭”风险。

• 结论：

- 增强ETF要满足两类投资人的核心需求，既要保证机构投资人的稳定超额收益和信任，也要通过市场教育推动个人投资者建立长期投资观念。

• 表格支持：

- 表2详细罗列了机构和个人投资者的诉求与痛点，以及管理人面临的挑战，清晰反映各方利益差异。

• 重点提示：

- 稳定、确定的超额收益是推动机构资金导入的关键。
- 个人投资者短期交易行为与增强策略需长期持有的属性不匹配，是当前市场接受度不足的主要原因之一。[page::3]

2.4 增强ETF的核心价值与未来方向

• 核心价值总结：

- 透明度：通过每日披露申赎篮子（PCF），提升投资者对持仓、策略的认知，增加信任度，尤为重要解决了国内长期存在的“信息不对称”问题。
- 资金效率：二级市场交易方式使大额资金灵活进出，且不受单只基金规模比例限制，资金到账时间短，满足机构灵活性需求。
- 公平机制：实物申赎成本由申购赎回双方承担，避免存量投资人利益受损，提升产品的吸引力。

• 局限及挑战：

- 操作灵活性受PCF机制限制，尤其高频换手策略难以高效执行。
-国内费率体系出现倒挂（增强ETF管理费率低于场外增强基金），管理人激励不足，影响市场供给。
- 高透明度带来的策略易被复制，影响规模扩张。

• 未来发展方向（表格显示了三类增强ETF模型的特征）：

1. Smart Beta Plus：在已有策略指数的基础上动态优化升级，保持透明度及稳定风格，适合大规模资产配置。
2. 低跟踪误差+高信息比增强：轻度调整，重点挖掘指数缺陷和确定性机会，适合稳健机构投资。
3. 主动量化增强：采用因子择时、行业和风格轮动策略，结合主动管理能力，追求较高Alpha和容量，管理难度大，需长期能力验证。

• 整体观点：

- 增强ETF兼具被动和主动基金的优势，可以成为连接两者的重要桥梁和创新补充产品，是中国基金市场未来的创新方向。
- 透明、公平、效率是其核心价值，未来需要加强体系化策略创新和投资者教育。

• 细节说明：

- 投资者教育，监管优化和能力的提升共同决定增强ETF的发展潜力。

• 风险与建议：

- 政策与市场环境需改善，管理人激励和运营机制需优化，防止透明度负面效应产生。

• 总结语：

- 只要制度环境改善，增强ETF未来有望成为市场主流，为投资者提供低成本但有效的超额收益产品。

• 报告附录：

- 明确提示风险，强调报告仅供参考，无投资建议，保护招商证券版权，提示订阅者评估投资适宜性。[page::4],[page::5]

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3. 重要图表详解

3.1 全球主动ETF规模增长曲线（图片1）

• 描述：

- 展示2006年至2024年全球主动ETF规模的历史增长曲线（单位：十亿美元）。

• 解读：

- 增长趋势清晰：自2015年之后，主动ETF增长加速，2019年后呈现爆发式上涨。
- 2024年规模接近10000亿美元大关。

• 联系文本：

- 该曲线与文中提到的政策变更时间点吻合，支持“监管宽松推动规模增长”结论。

• 局限：

- 图中仅为总规模，没有细分市场地域，也未展示明细结构。

• 图示引用：

3.2 贝莱德2030年主动ETF规模预测柱状图（图片2）

• 描述：

- 横轴为年份（2013、2018、2024、2027预测、2030预测），纵轴为资产规模（亿美元）。
- 显示主动ETF占比从1%（2013）提升至16%（2030预测）。

• 数据解读：

- 主动ETF规模预计2030年达到4万亿美元，较2024年9000亿美元约增加4.4倍。
- 占比提升表明主动ETF在ETF市场中的地位显著增强，有望成为主流产品。

• 联系文本：

- 支持作者关于海外市场增长迅猛的论证，为国内市场发展提供参照。

• 图示引用：

3.3 国内场外增强、增强ETF及指数ETF规模与费率对比表（表格）

| 类型 | 存续规模 | 持有人结构机构比例 | 管理费率 |
|----------|----------------|-------------------|----------------------------|
| 场外增强 | 中低，约2600亿 | 低，约30% | 高，中位0.8%，区间0.5%-1.2% |
| 增强ETF | 低，约100亿 | 中，约45% | 低，约0.5%，区间0.5%-1% |
| 指数ETF | 高，约4.8万亿 | 高，约60% | 低，约0.3%-0.15%-1%加权 |

• 解读：

- 国内增强ETF规模远低于场外增强基金和指数ETF，反映市场尚待开发。
- 机构持有比率居中，表明存在潜在机构客户基础。
- 管理费倒挂现象突出，可能导致管理人积极性不足。

• 联系文本：

- 显示国内市场增强ETF面临的规模与盈利动力双重挑战，解释为何发展缓慢。

• 图示引用：

3.4 投资人需求差异及管理人挑战（表格）

| 投资人类型 | 诉求与痛点 | 管理人挑战 |
|------------------|----------------------------------------------------------------------------|------------------------------------|
| 机构投资者 | 偏好稳定超额收益和下行保护，关注性价比，重视管理人可信度 | 透明度带来策略抄袭风险，策略执行受限 |
| 个人投资者 | 偏好收益弹性，关心短期表现，管理费率敏感度低 | 产品长持难，难满足短期交易需求 |
| 管理人（基金公司）| 面临操作限制，管理成本高，费率低 | 申赎冲击成本与策略执行冲突 |

• 解读：

- 清晰刻画了三方核心利益及潜在矛盾。

• 联系文本：

- 强调市场教育和产品定制需针对不同投资人群体。

• 图示引用：

3.5 增强ETF未来产品形态对比表

| 特点 | Smart Beta Plus | 低跟踪误差稳健增强 | 主动量化模式 |
|----------------|-----------------------------|-----------------------------|--------------------------------------|
| 出发点 | 策略指数动态升级，有风格识别度 | 挖掘指数结构缺陷，追求稳定Alpha | 结合量化选股与轮动，实现主动Alpha |
| 产品定位 | 透明化、风格稳定、容量大 | 透明化、稳定Alpha | 半透明、较高Alpha、容量大 |
| 局限性 | 跟踪误差限制风格表现 | 超额收益与容量有限 | 管理能力需长期验证 |

• 解读：

- 提供产品创新方向，适应不同机构投资者需求。

• 联系文本：

- 指示未来增强ETF产品需兼顾透明度、策略能力和容量限制，寻找平衡点。

• 图示引用：

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4. 估值分析

报告核心为市场分析与策略探讨，未直接涉及具体企业或产品的财务估值，故无传统DCF或市盈率等估值方法应用，侧重于：

• 市场容量估计：基于全球及中国ETF整体规模，结合政策和市场发展趋势，预测增强ETF未来成长空间。

- 增长率及市场份额：采用贝莱德等三方权威机构数据，估算主动ETF复合增长率约50%，2030年占ETF整体16%份额。

• 创新模式可行性分析：以产品层面估算创新策略对市场接受度及资金流入的可能影响。

综上估值及预测体现为市场结构与政策环境的合理推断，而非传统估值模型分析。

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5. 风险因素评估

• 监管政策风险：

- 国内监管对增强ETF尚未完全放宽或明确，PCF机制限制管理人操作灵活性，监管变动可能影响产品策略效率。

• 产品设计风险：

- 高透明度导致策略被复制，抄袭风险或侵蚀基金规模及管理收益。
- 管理费倒挂抑制基金管理人动力，恐低估产品研发和运营成本。

• 市场风险：

- 投资者认知不足，市场接受度低，难以快速扩大规模。
- 个人投资者短期交易习惯与增强策略长期持有需求错配。

• 策略执行风险：

- 申赎篮子披露制度约束高频交易，影响Alpha实现。

• 潜在缓解：

- 投资者教育加强、监管优化、管理人激励机制完善或可减轻部分风险。

• 报告提示：

- 强调风险仅供参考，不构成投资建议。

整体风险提示较为审慎，既指出敏感约束条件，又展望未来潜力。

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6. 批判性视角与细微差别

• 可能偏见：

- 报告从增强ETF管理团队负责人视角出发，倾向强调增强ETF未来潜力与独特价值，可能低估了制度限制及市场接受障碍的深远影响。

• 矛盾点：

- 透明度既是优势，也是策略复制风险的来源，报告对此描述谨慎但未体现更具体的应对措施，如技术保护或创新策略保密手段。

• 投资者行为复杂性：

- 个人投资者长期持有观念培养尚需较长期，报告提及但未深刻探讨其推广难度及可能面临的投资者流动性需求冲突。

• 管理费问题：

- 费率倒挂的执行成本压力与行业竞争，管理团队动力不足风险需更深入的实证研究支持。

• 数据局限：

- 预测数据较依赖海外市场经验，忽略了中国资本市场特有环境差异，尤其政策驱动和投资者行为差异。

整体来看，报告合理平衡乐观和现实，但对核心制约因素的技术与市场解决路径略显浅显。

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7. 结论性综合

本报告由国联安基金指数增强团队负责人何贤发先生原创，系统阐述了增强ETF在全球及国内的发展差距、投资人需求、产品优势与痛点，以及未来创新方向，构建了一个较为全面的行业发展蓝图。

全球主动ETF自2019年美国监管放宽以来保持年均约50%的爆发增长，预计2030年规模达4万亿美元，占ETF市场总份额16%。与此极为鲜明对比的是，国内增强ETF市场尚处于起步阶段，规模仅约100亿元人民币，远小于场外增强基金和宽基指数基金规模。

产生差距的原因主要包括投资者认知不足、监管机制限制（尤其PCF每日披露限制调仓自由度）、管理费率倒挂导致的管理人激励不足，以及增强ETF策略易被复制的透明度风险。

从投资人角度，机构关注稳定且具有确定性的超额收益和较高性价比，个人投资者则偏好收益弹性和短期表现，但短期持有行为与增强策略需长期运行获取Alpha存在冲突。为了满足二者需求，增强ETF产品及市场教育必须找到推进稳定性与流动性兼顾的平衡点。

增强ETF的核心价值在于其高透明度、公平性和资金效率，比传统场外指数增强基金更适合大规模机构和市场化资金，能够缓解市场“代理人问题”，连接被动指数基金与主动管理基金之间的空白。未来产品形态上，可探索Smart Beta Plus、低跟踪误差稳健增强及主动量化三条路线，分别满足不同投资者需求与市场容量。

图表中反映了全球增长数据、国内市场规模费率差异、投资者群体诉求与产品创新模型，均生动印证了文本中的分析结论。

综合来看，增强ETF在中国具备巨大发展潜力，只要监管机制优化、投资者教育深化及管理人能力提升得以落实，增强ETF必将从目前“冷门”逐步成长为连接指数投资与主动管理的重要桥梁，成为中国公募基金行业创新不可忽视的重要力量。

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图表汇总展示

1. 全球主动ETF资产管理规模历史增长图

1. 贝莱德预测全球主动ETF至2030年规模增量柱状图

1. 国内场外增强、增强ETF及指数ETF市场规模和费率对比表(图示格式)

1. 投资人诉求及管理人挑战对比表(图示格式)

1. 增强ETF未来产品形态对比表(图示格式)

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参考页码

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以上即为对招商证券转载发布之国联安基金何贤发先生关于《增强ETF的机遇与挑战》报告的详细、深入解构与分析。

报告