小菜园品牌与门店扩张概况 [page::0]

• 小菜园为知名徽菜连锁品牌，成立于2013年，截至2025年6月底已有672家门店，覆盖14省156个城市。

- 新一线城市及三线及以下城市门店占比分别为29.5%和40.4%。

• 外卖业务收入占比由2021年的15.48%提升至2024年的35.86%，成为重要收入支柱。

供应链与门店扩张战略 [page::0]

• 25年上半年门店数维稳，下半年进入快速扩张，预计年底数量达800家。

- 投资新建安徽马鞍山中央厨房及江西、湖南、福建、陕西、山东、辽宁六个仓库，保障供应链稳定。

• 外省消费者对徽菜接受度较高，有利门店外省扩张成本结构维稳和单店收入表现。

菜品标准化与技术应用 [page::1]

• 现炒与连锁扩张难协调，传统三种标准化方法各有局限。

- 小菜园通过中央厨房前期加工、多元SKU策略及炒菜机器人引入，有效推动菜品标准化，提高口味和丰富度。

• 该措施提升了连锁门店的菜品一致性与制作效率。

门店模型优化促进盈利能力提升 [page::1]

• 新型220平米店铺替代300平米店型，缩减桌数和员工数，提高选址灵活性。

- 结合炒菜机器人提升的人效与坪效，单店投资回报周期缩短，利润率有望提升。

盈利预测与投资评级 [page::1]

| 年份 | 营业收入（亿元） | 同比增长 | 归母净利润（亿元） | 同比增长 | EPS（元） | 估值PE（倍） |
|-------|-----------------|------------|------------------|------------|-----------|------------|
| 2025 | 60.42 | +15.98% | 7.69 | +32.37% | 0.65 | 17 |
| 2026 | 73.34 | +21.38% | 9.51 | +23.80% | 0.81 | 13 |
| 2027 | 88.35 | +20.47% | 11.91 | +25.14% | 1.01 | 11 |

• 综合供应链保障、标准化菜品和门店优化三大优势，小菜园成长空间广阔，本次首次覆盖给予“买入”评级。

- 风险提示包括供应链建设不及预期及餐饮业经营环境承压风险。 [page::1]

【华西海外】小菜园（0999）研究报告详尽解析

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一、元数据与报告概览

• 报告标题：小菜园（0999）：供应链拓展为门店扩张奠基，“菜品高标准化 + 门店模型优化”持续强化经营能力

- 作者/机构：刘文正，华西证券研究所

• 发布时间：2025年9月11日，发布于2025年9月12日（北京时间早7:32）

- 研究主题：聚焦中国知名徽菜连锁品牌小菜园的经营模式、供应链与门店扩张战略、菜品标准化策略、门店模型优化及其财务预测和估值结论。

• 核心论点：

- 小菜园具备完善的供应链布局，尤其是中央厨房与多省仓库的规划，为门店扩张提供稳固基础。
- 通过菜品的高标准化及引入炒菜机器人等技术创新，解决了现炒类品牌难以连锁扩张的难题。
- 新门店模型深化投资回报效率，人效和坪效提升显著，带动利润率持续增长。
- 预计2025-2027年收入和净利润将实现稳健增长，首次覆盖给予“买入”评级，估值PE为17X/13X/11X。

• 报告目的：详细剖析小菜园的经营及扩张策略，评估其未来成长潜力及风险，辅助投资者判断。

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二、逐节深度解读

1. 公司背景与业务概况

• 品牌介绍：小菜园成立于2013年，是国内知名徽菜连锁品牌。截至2025年6月，拥有672家门店，主要分布在新一线及三线以下城市，分别占比29.5%和40.4%。门店足迹广泛，覆盖14省156个城市/县，重点集中于江苏、安徽、上海、浙江等四个省份。

- 收入结构演变：外卖业务增长迅速，2024年外卖收入占比提高至35.86%，较2021年的15.48%大幅提升，显著成为收入新支柱，反映公司积极适应数字化消费趋势，强化线上渠道[page::0]。

2. 门店扩张与供应链布局

• 扩张阶段：2025年上半年门店保持稳固，预计下半年开始快速扩张，年末门店数量目标为800家。

- 供应链策略：
- 正在安徽马鞍山建设新中央厨房。
- 计划在2025-2026年间于江西、湖南、福建、陕西、山东、辽宁设立6个仓库，推动供应链区域覆盖多元化。

• 供应链对门店扩张的支持：供应链的扩展实现了成本控制的稳定性，避免门店扩展带来的成本激增风险。

- 消费者接受度：小菜园在原有省份充分建立品牌口碑，且新拓展地区如山东、河南地区认可度较高，预期门店单店收入有望保持稳定，降低扩张风险[page::0]。

3. 菜品标准化策略

• 行业普遍难题：连锁“现炒”品牌难以标准化和管理SKU多样性，同时兼顾菜品质量和门店快速复制。

- 市面三种解决方案对比：
1. 中央厨房半成品或成品生产，达成标准化和高SKU，但可能牺牲新鲜感。
2. 专注单一菜品降低SKU，易复制但菜品品类受限。
3. 师徒制+酒楼模式，依靠手艺传承，但扩张速度缓慢，依赖宴会业务。

• 小菜园创新措施：

- 利用中央厨房完成食材前期处理，实现生产标准化、节省门店烹饪时间。
- 菜品多样性通过增加SKU、减少炒菜类比例实现，缩减标准化压力。
- 引入炒菜机器人提升标准化水平，确保品质一致。

• 结论：小菜园较好地解决了高SKU维持现炒口感与连锁扩张的矛盾，实现了“现炒”品牌连锁化的突破[page::1]。

4. 门店模型优化

• 新门店模型特性：

- 由300平米型减少至220平米，新店单店桌数减少至22张，员工数由28人降至22人。
- 新模型提高选址灵活性，更适合多样化市场需求。

• 人员及成本优化：

- 人员费用、原材料和外卖配送开支控制得当。
- 炒菜机器人应用和面积缩减显著提升人效（每员工创造利润的能力）和坪效（每平方米贡献利润）。

• 投资回报周期：

- 门店回本速度逐年缩短，预计未来利润率提升可期，增强盈利能力和扩张动力[page::1]。

5. 盈利预测

• 未来增长驱动力：

- 门店快速扩展及供应链稳健支撑。
- 菜品标准化保障口味和品质，降低扩张瓶颈。
- 门店模型创新提升运营效率，缩短投资回报周期。

• 财务预测指标：

- 2025-2027年营业收入分别预计为60.42亿元、73.34亿元、88.35亿元，年均复合增长率约19.5%。
- 归母净利润预计为7.69亿元、9.51亿元、11.91亿元，保持高速增长。
- EPS分别为0.65元、0.81元、1.01元。

• 估值水平：

- 以2025年9月10日收盘价11.83元计算，对应PE为17倍（2025年）、13倍（2026年）、11倍（2027年）。

• 投资评级：首次覆盖给予“买入”评级，表明分析师看好其中短期至中期成长与盈利能力[page::1]。

6. 风险提示

• 供应链拓展不及预期风险：若新建中央厨房和多个仓库未能按计划投产，供应链效率和成本优势受损。

- 餐饮业经营环境承压风险：包括宏观经济波动、消费者偏好变化、竞争加剧等可能影响业绩表现[page::1]。

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三、图表深度解读

1. 封面图片（page 0）

• 描述：画面为北京高楼大厦俯视角和飞翔的飞机，背景明朗，中心突出“华西证券华西研究创造价值”。

- 解读：视觉传达了机构的专业性和广阔的视野，暗示研究报告站在大型资本和行业视角，权威可信。

2. QR码与免责声明（page 2）

• 描述：二维码用于关注公众号，提供后续跟踪服务和投资者教育。下方为免责声明与投资者适当性声明。

- 意义：体现报告合规规范，面向专业机构投资者，强化风险意识和限权传播。

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四、估值分析

• 估值方法：报告中未明确具体估值模型，但通过PE倍数给出评价。

- 估值输入假设：
- 未来三年净利润预测作为估值基准。
- 未来业绩增长稳健可持续。
- 当前股价作为估值基础，结合市场整体估值考虑。

• 结果说明：

- 17倍PE起步，随盈利增长逐年下降至11倍，显示盈利持续释放，公司成长性被逐步折价。

• 评价：

- 以当前餐饮行业上下游成本环境为背景，较低的PE具有一定吸引力。
- 估值合理反映了未来成长预期与潜在风险。

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五、风险因素评估

• 供应链拓展不及预期风险：

- 新增的中央厨房及六地仓储未如期投入或达不到预期效果，可能导致供应不稳、成本增加，影响门店扩张节奏和盈利能力。

• 餐饮经营环境承压风险：

- 包括消费需求波动、原材料价格波动、政策监管变化及市场竞争加剧，均可能减缓小菜园的增长步伐。

• 报告未详细提出对应缓解策略，但隐含通过提升标准化和技术投入降低运营不确定性，借助品牌优势强化市场定位[page::1]。

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六、批判性视角与细微差别

• 方法论视角：

- 报告对门店扩张和供应链建设给予积极预期，假设供应链扩展完全达产且无明显成本溢价，需关注实际执行进度与成本压力。
- 菜品高标准化虽有创新措施，机器人引入效果尚待市场和运营验证。

• 数据限制：

- 报告中未披露详细利润构成细节、各地区运营效率差异，相关多省扩张的不确定性隐含一定风险。

• 估值采用相对简单的PE法，缺少DCF或多维度敏感性分析，可能低估了宏观及行业变化对估值的潜在影响。

- 风险提示中，供应链及宏观风险被强调，但其他例如政策、疫情等突发风险未见深入讨论。

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七、结论性综合

本报告通过详实的链条分析和运营模型描述，系统剖析了小菜园作为知名徽菜连锁品牌在2025年后的扩张潜力与经营策略。供应链的多层次提升（安徽中央厨房建设，跨省仓库布局），为高速扩张提供稳固物资保障与成本控制支撑。菜品标准化策略突破行业难题，结合炒菜机器人和多元SKU设计，有效平衡了连锁化、标准化与保持现炒品质的矛盾。门店模型的优化缩减面积和员工数，提高人效与坪效，带来投资回报期缩短及利润率提升预期。

财务预测显示，收入和归母净利润预计未来三年均实现20%以上年复合增长，EPS稳健增长符合扩张逻辑。配合合理的PE估值，首次覆盖给予“买入”评级具备充分的成长及盈利信心。

图表虽少，但封面意象和二维码体现了严谨规范及研究深度。风险方面，公司明确供应链拓展和宏观经营环境为关键不确定因素，投资者需密切关注相关进展。

总体而言，报告数据详实，逻辑严谨，适合投资机构专业解读参考，为评估小菜园作为餐饮连锁品牌的投资价值提供了全面有力的分析支持[page::0, page::1, page::2]。

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全文完。

报告