行业景气度环比改善但利润压力依然存在 [page::0]

• 社服板块2025年二季度营收环比增长2.77个百分点，收入回暖明显，低基数及需求稳定为主要驱动因素。

- 商贸零售板块收入降幅收窄至6.7%，但板块营业利润率同比和环比均有所下降，竞争激烈导致毛利率未见提升，企业销售费用明显上升。

品牌零售与服务消费多重红利驱动高速增长 [page::0]

• 潮玩IP产业进入红利期，名创优品实现国内及海外同店销售转折，战略调整聚焦开大店与提利润率。

- 教育行业普通高中扩容提质常态化，AI教育加速布局。

• 智能眼镜行业升级提速，部分企业高增长，部分增速放缓。

- 黄金珠宝受价格上扬支持，龙头企业通过优化结构实现持续增长。

• 餐饮业限额以上企业收入增速放缓，茶饮企业受外卖补贴拉动店均收入增长明显。

出行链需求修复缓慢，渠道调整和战略储备同步推进 [page::0]

• 酒店需求降幅环比缩小，开店速度快于行业，战略性架构调整为复苏储备。

- OTA利润稳定，继续提升补贴效率，并加码海外市场。

• 免税及景区分化显著，离岛降幅回落，市内店扩展加速。

- 超市和百货行业深度调整中，收入及利润仍承压，尚未见明显拐点。

• 跨境电商受关税影响，低基数效应与抢运行为推动上半年业绩增长，品牌跨境表现亮眼。

风险提示 [page::0]

• 宏观经济波动对旅游及消费需求风险较大。

- 中小企业压缩差旅费用带来商旅需求不稳定。

• 外贸摩擦和政策影响可能冲击海外市场。

国泰海通证券研究报告深度分析

报告标题：景气环比改善，享多重红利——社服及商贸零售行业2025年中报业绩综述
发布机构：国泰海通证券
报告日期：2025年9月4日
分析师团队：刘越男、于清泰、陈笑、许樱之、宋小寒、赵国振
报告主题：聚焦社服（社会服务）与商贸零售行业2025年中报的经营表现、行业景气度变化及未来展望。

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一、元数据与报告概览

本报告由国泰海通多位分析师联合撰写，主要针对中国社服及商贸零售行业最新的2025年中期业绩进行了系统解读。报告核心论点为：2025年第二季度两个板块的收入增速环比均有所回暖，体现出行业景气度逐步改善，但整体利润率未见提升，主要源于竞争加剧对价格及成本的压制。此外，报告指出品牌零售、AI应用及服务消费领域获得多重政策及结构性红利，呈现高速增长态势。作者基于数据分析对板块未来的盈利弹性和风险因素进行了系统梳理，建议投资者关注行业细分龙头企业的业绩表现和调整动态。[page::0]

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二、章节深度解读

2.1 行业整体景气与业绩表现

报告首先披露了社服板块和商贸零售板块2025年第二季度的经营数据。社服板块营收同比增长2.84%，环比增长2.77个百分点，表现出显著的回暖迹象。商贸零售板块收入增速由25Q1的-12.77%收窄至-6.7%。此处的核心逻辑在于“低基数”和“需求未恶化”，即去年同期基数较低使得同比增速放缓趋势有所缓解，且社会消费需求保持相对稳定。但需要注意的是，尽管收入增速改善，两个板块的营业利润率均环比和同比下降。具体数据为：社服25Q2营业利润率7.61%，环比下降0.84个百分点，同比下降1.65个百分点；商贸零售板块营业利润率仅1.81%，比24年同季度稍有下降，环比降低0.7个百分点。利润率下滑被归因于竞争加剧压价及毛利率未提升，企业增加营销投入、销售费用率上升所致。这种“增收不增利”现象是当前行业结构调整与竞争加剧共存的体现。[page::0]

2.2 品牌零售及AI服务消费领域红利

报告详尽梳理了细分领域中的成长动力：

• 潮玩IP产业：以名创优品为代表，迎来国内及海外同店销售的增长拐点。战略层面将由快速扩店转为更注重单店规模及利润率提升，体现企业由规模驱动向效率驱动转型。

- 教育行业：2025年普通高中扩容及提升质量逐渐常态化，带动公考培训企业积极融入AI教育应用，行业供给侧明显改善。

• 智能眼镜产业：技术迭代与产业落地加速，行业龙头如康耐特光学继续实现高增长，但博士眼镜、明月镜片增速放缓，体现竞争及产品差异化的业绩分化。

- 黄金珠宝：受益于金价持续上行，高基数下黄金首饰销量压力显现。但龙头企业通过调整产品结构、丰富渠道实现业绩增长。

• 餐饮行业：限额以上餐饮收入增速落后整体餐饮业，但茶饮企业在外卖补贴驱动下部分实现店均收入正增长；补贴退坡预示未来需靠核心竞争力巩固市场。

- 人力资源与招聘：招聘需求环比改善，代表企业科锐及BOSS直聘业绩明显回暖，显示劳动市场活跃度提升带来的直接经济效益。[page::0]

2.3 出行及渠道调整现状

• 酒店业：25Q2需求端降幅缩窄，受低基数和运营策略调整影响。开店节奏稳健，战略调整为新周期业绩做准备。

- OTA（在线旅游代理）：市场格局稳定，利润保持健康，补贴效率提升，海外市场持续投入。

• 景区与免税：个股表现分化，离岛免税降幅收窄，市内免税店加快布局。

- 超市与百货：处于深度调整期。超市收入同比下降14.47%，净利持续承压；百货收入同样承压，仍无明显回暖信号。

• 跨境电商：关税影响逐步深化，低基数和抢运行为2025年上半年营收利润增速提供助力，品牌跨境电商表现依旧亮眼。预计未来关税扰动将逐步显现。[page::0]

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三、图表与数据详解

报告首页指出：

• 社服板块营收增速2.84%且环比增长2.77个百分点，意味着行业整体需求基础保持韧性，是景气环比改善的重要证据。

- 商贸零售收入增速由25Q1的-12.77%大幅收窄至-6.7%，显示市场需求有所修复。

• 利润率环比下降，社服板块利润率7.61%环比减0.84pct，商贸零售1.81%环比减0.7pct，指向竞争导致成本压力和营销费用上升。

- 超市收入下滑14.47%，后续盈利承压，反映渠道端结构性调整困难。

这些关键数字揭示了行业在收入端正恢复但利润端较为承压的矛盾格局，说明企业面临的市场竞争和成本控制压力依然显著。[page::0]

报告虽未提供具体图表页面，但通过上述定量数据描述，分析师揭示了行业盈收和盈利“两张皮”现象的显著存在。

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四、估值分析

报告预览阶段未披露具体估值方法或目标价格，但从分析思路来看：

• 综合考虑收入恢复、利润率下滑及行业细分结构性红利，估值可能基于未来现金流折现（DCF）结合可比公司法进行。

- 重点关注龙头品牌及AI赋能服务板块未来中长期增长潜力，合理反映成长溢价。

• 鉴于超市、百货等传统渠道调整带来的不确定性，估值时对这些细分领域业绩波动会有折价因素。

整体估值推断应当体现出对景气改善但利润空间仍需修复的平衡判断。

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五、风险因素评估

报告明确提及主要风险点：

• 宏观经济波动影响旅游消费需求，作为消费大宗，旅游业对经济环境敏感，经济下行将压制相关消费。

- 中小企业压缩差旅成本带来商旅市场波动，尤其对出行链相关企业造成收入合规预算收缩风险。

• 海外贸易摩擦及相关政策调整对出海业务造成影响，跨境电商及旅游行业需注意全球政策环境变化。

风险评估相对全面，提示投资者关注外部经济环境和政策变化对行业收入及利润的冲击，强调不确定性管理的重要性。[page::0]

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六、批判性视角与细微差别

• 报告多次强调“景气度环比改善”，但利润率持续下降凸显结构性压力仍未解除。这显示出收入改善并未转化为盈利恢复的典型“增收不增利”局面，可能预示行业竞争激烈或成本端压力持续。

- 对于智能眼镜及黄金珠宝“双极分化”现象，报告给出事实描述，但对行业未来集中度提升或整合趋势分析不够深入，留有进一步探讨空间。

• 超市和百货“深度调改”风险较大，报告中提及收入和利润继续承压，未见拐点，但未展开具体调整策略和时间表，投资者需保持警惕。

- 报告未提供详细估值模型及敏感性分析，缺少对宏观政策及行业内企业竞争格局变化对估值影响的量化描述。

这些点提示投资者在解读报告时需结合自身风险偏好和行业最新动态谨慎决策。

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七、结论性综合

本报告系统分析了2025年上半年社服及商贸零售行业的经营表现及发展趋势，指出行业整体景气度有所回暖，收入增速环比显著改善，尤其是AI教育、智能眼镜、品牌零售及服务消费等细分领域享多重增长红利。与此同时，利润率持续下滑反映市场竞争加剧、企业营销费用上升等结构性挑战，行业尚处于盈利修复的调整阶段。出行及渠道领域面临深层次调整和结构重塑，跨境电商正经历政策影响，未来盈利存在波动风险。风险提示明确宏观经济、差旅市场及国际贸易摩擦将影响行业健康发展。总体看来，报告呈现行业潜力与短期挑战并存的图景，建议关注成长性细分领域的龙头企业，以把握结构性投资机会。[page::0,page::1]

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重要数据与趋势回顾：

• 社服板块营收25Q2同比+2.84%，环比改善2.77个百分点。

- 商贸零售收入增速从25Q1的-12.77%收窄至25Q2的-6.7%。

• 社服营业利润率7.61%，环比降0.84个百分点。

- 商贸零售营业利润率1.81%，同比和环比均有所下降。

• 超市收入跌14.47%，盈利承压明显。

- 出行链低位企稳，酒店开店节奏稳健，OTA利润稳定。

• 教育、智能眼镜等高增长板块具备结构性红利。

- 风险包括宏观经济波动、差旅成本压缩及海外贸易摩擦。

此份报告为投资者提供了较为全面的行业图景及细分动态，数据与论点紧密结合，指引在复杂环境下的审慎布局。

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