固收策略表现与调仓概况 [page::0][page::1]

• 8.19-9.1期间，低价增强策略、改良双低策略和高价高弹性策略收益分别为-1.1%、-2.3%、-1.9%，表现优于基准-1.4%。

- 年初至今，三类策略累计收益分别为12.2%、23.4%、45.8%，超额收益显著。

• 调仓方面，低价增强策略重点调入溢价率适中且业绩稳健的转债标的(如盛泰转债、巨星转债等)以增强防御；改良双低策略注重剔除亏损或监管风险标的，调入稳健企业转债（旺能转债、牧原转债）；高价高弹性策略降价上限，调入业绩改善的高价转债，保持分散布局。

- 当前转债市场处于估值消化期，转债价格中枢回落至127-128元区间。

中熔电气(301031)利润翻倍，新能源业务驱动增长 [page::1][page::2]

• 2025年上半年，公司营收同比增长41.2%，归母净利润同比增长110.25%，Q2环比和同比均显著提升。

- 毛利率提升至40.05%，得益于规模效应和产品结构优化，高压直流熔断器全球市占领先，新能源汽车及风光发电业务毛利率分别提升至39.9%和44.44%。

• 积极布局AI数据中心、eVTOL等新兴领域，推动业绩增长潜力。

海天味业(603288)业绩逆势增长，渠道和品类升级持续推进 [page::2]

• 2025H1营收同比增长7.6%，归母净利润同比增长13.3%，Q2各关键品类和区域均实现稳健增长。

- 线上渠道收入同比提升35%，经销商网络稳固。

• 毛利率受原材料价格下降支持提升3.9pct，销售及管理费用率略有上升，驱动净利率提升至24.8%。

北京银行(601169)规模扩张加速，中收贡献显著 [page::3]

• 2025H1营收和归母净利润同比分别增长1.02%和1.12%，Q2单季环比提升显著。

- 净息差承压但信贷及存款规模持续增长，对公贷款及财富管理业务均表现亮眼。

• 中收同比增长20.4%，财富管理转型推动代理及委托收入增长，理财产品规模稳健扩张。

- 资产质量保持稳定，不良贷款率1.3%，拨备覆盖率高达195.74%。

纽威数控(688697)营收增长但盈利承压，产能扩张推动未来成长 [page::4]

• 2025H1营收同比增长9.99%，但净利润同比下降10.17%，毛利率下滑3.2pct，受市场竞争及产能爬坡影响。

- 销售、管理费用率控制较好，研发投入持续加大。

• 四期工厂投产，五期工厂规划推进，产能扩张为长期成长奠定基础。

- 积极布局人形机器人、低空经济等新兴领域，拓展新增市场空间。

诺瓦星云(301589)Q2营收环比改善，技术创新驱动毛利率提升 [page::5]

• 2025H1营收同比略降1.93%，净利润同比下降9.33%，但Q2营收环比增长3.41%，环比显著改善。

- 业务毛利率同比提升2-2.7pct，受益于海外市场扩张及高附加值领域拓展。

• 研发投入占比提升至16.24%，重点布局MLED及超高清视频等前沿技术，推动长期竞争力。

- 公司推出多款MLED关键设备和芯片，配合超高清显示技术，形成完整视频控制生态。

【银河晨报】9.5丨固收：权益市场冲高回踩，转债超调收益回吐——综合分析报告

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一、元数据与报告概览

• 报告标题：【银河晨报】9.5丨固收：权益市场冲高回踩，转债超调收益回吐

- 发布机构： 中国银河证券

• 发布日期：2025年9月4日

- 主要分析师：刘雅坤（固收首席分析师）、石金漫、秦智坤、刘光意、张一纬、鲁佩、王霞举、吴砚靖、邹文倩等

• 涉猎行业：固定收益（固收）、新能源汽车、食品饮料、银行、机械制造、计算机技术等

- 核心主题：
- 固定收益市场策略表现及组合调整建议
- 多行业领先企业的业绩表现及成长潜力分析

• 核心观点概述：

- 近期权益市场经历了冲高回落，转债市场出现超调现象引发收益回吐，低价转债策略表现有所优异
- 主要行业公司中熔电气、海天味业、北京银行、纽威数控、诺瓦星云等发布2025年中期业绩，普遍业绩稳健，部分企业实现利润翻倍增长
- 多家公司积极布局新兴技术和产业，强化长期成长基础

• 策略评级及建议：

- 固收策略基于量化模型调整仓位，重点关注低价增强策略和改良双低策略，建议防御型配置强化风险控制
- 个股评级体系分为推荐、谨慎推荐、中性和回避，针对权益市场波动保持相对谨慎态度
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二、逐节深度解读

1. 固定收益市场策略深度解析

####（1）策略绩效与市场表现

• 绩效汇总：

- 8月19日至9月1日三类策略（低价增强、改良双低、高价高弹性）分别录得收益 -1.1%、-2.3%、-1.9%，同期基准为 -1.4%
- 2025年以来累计收益分别为12.2%、23.4%、45.8%，同期基准14%，超额收益率分别1.8%、9.4%、31.7%

• 市场环境：

- 权益市场经历5.2%的涨幅后回落，转债市场超调，中证转债指数下跌1.4%

• 策略表现：

- 低价增强策略因估值调整表现相对稳健，成为首选
- 调仓避免业绩表现疲软股票，保持行业和估值分散布局，提高组合防御能力

• 调仓重点：

- 新纳入诸多低价体质良好的转债标的，涵盖纺织服饰、农林牧渔、医药生物、银行等多个行业
- 改良双低策略剔除欠佳标的，强化业绩稳健的基金债券，保持适度分散

####（2）风险提示

• 历史数据不复现可能带来策略表现波动

- 转债市场超调风险存在恢复性调整可能

• 转债标的正股表现风险需持续关注

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2. 中熔电气（301031）业绩分析

• 业绩亮点：

- 2025年上半年营收8.38亿元，同比增长41.2%
- 归母净利润1.38亿元，同比激增110.25%，扣非归母净利润同增111.72%
- Q2单季度营收4.48亿元，环比增长14.98%，净利润0.77亿元，环比增长26.32%

• 盈利驱动因素：

- 规模效应带动毛利率提升：Q2毛利率41.35%，同比提升2.71个百分点
- 产品结构优化：激励熔断器收入翻倍，毛利率高于传统电力熔断器，整体毛利率提升驱动盈利能力增强
- 费用控制良好，研发、管理、销售费用率环比小幅调整，推动盈利改善

• 业务多元增长：

- 新能源汽车、风光发电及储能业务带动收入增长，业务毛利率提升显著
- 积极拓展AI数据中心、eVTOL（电动垂直起降飞行器）、具身智能等前沿新兴市场，为未来增长提供动力

• 风险点：

- 下游需求不及预期、市场竞争压力、新业务拓展节奏慢

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3. 海天味业（603288）业绩与市场表现

• 财务数据：

- 2025年上半年营收152.3亿元，同比增7.6%
- 归母净利润39.1亿元，同比增长13.3%
- 扣非归母净利润38.2亿元，同比增14.8%

• 收入结构亮点：

- Q2营收69.1亿元，同比增长7.0%，好于行业整体
- 新产品和线上渠道增长强劲，线上收入增长高达35%，线上占比持续提升
- 区域增长均衡，东部和南部市场表现尤为突出

• 盈利能力：

- 毛利率提升3.9个百分点至40.2%，主要受益原材料价格回落
- 销售和管理费用率略有提升，主要因品牌投入加强和团队扩充

• 战略展望：

- 短期业绩有望继续较快增长
- 长期聚焦品类升级（健康导向）、渠道变革和员工持股计划促进内生动力

• 风险关注：

- 竞争加剧
- 消费需求波动
- 食品安全风险

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4. 北京银行（601169）财务与业务分析

• 业绩改善：

- 2025H1营收同比微增1.02%，归母净利润同比增长1.12%，Q2单季增速显著提升
- 年化净资产收益率10.64%，同比略降0.61个百分点

• 收入与息差：

- 净息差1.31%，较年初下降16个基点，贷款收益率压降明显
- 存款利率降幅较小，积极管理负债成本

• 信贷业务：

- 贷款余额增长8.18%，对公贷款增长强劲（11.44%），尤其是科技、绿色、普惠领域
- 零售贷款表现复苏

• 非息收入：

- 中收同比增长20.4%，数字财富管理转型初显成效
- 结算与清算、代理委托收入均有较好增长

• 资产质量稳健：

- 不良贷款率1.30%，拨备覆盖率195.74%
- 信用成本同比下降13BP

• 风险提示：

- 经济环境变化影响资产质量
- 利率下行压力
- 行业宏观风险

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5. 纽威数控（688697）业绩及产能扩张分析

• 业绩数据：

- 2025H1营收12.78亿元，同比增长9.99%
- 归母净利润1.30亿元，同比下降10.17%
- 扣非净利润下降12.12%，短期盈利承压

• 产品贡献：

- 立式数控机床和卧式机床营收显著增长
- 大型加工中心略有下滑
- 配件销售激增343%

• 盈利能力变化：

- 毛利率20.26%，同比下降3.20个百分点，竞争加剧及产能爬坡导致毛利承压
- 费用率控制得力，销售、管理、研发费用率小幅变化

• 产能布局：

- 四期工厂已投产，新增产值7亿元
- 五期工厂规划中，预计27年投产，年产值8.5亿元

• 战略方向：

- 注重新兴领域如人形机器人和低空经济，局部开拓高端智能机床
- 产能扩充支持公司长远成长潜力

• 风险关注：

- 经济复苏放缓可能影响需求
- 技术迭代速度快，市场竞争激烈

[page::3,4]

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6. 诺瓦星云（301589）技术布局与业绩进展

• 业绩概况：

- 2025上半年营收15.33亿元，同比下降1.93%
- 归母净利润2.94亿元，同比降9.33%
- 扣非归母净利润2.86亿元，经营现金流净额大幅改善（+327.91%）
- Q2营业收入9.12亿元，环比增长显著，业绩改善趋势明显

• 业务结构：

- LED显示控制系统和视频处理系统毛利率均大幅提升，分别达49.11%和69.54%
- 基于云的信息发布系统毛利率改善至59.82%
- 海外市场增长强劲，占比提升至整体收入的约23%

• 技术领先优势：

- MLED技术领域提前布局，已推出量产核心检测装备和集成电路
- 超高清视频设备支持4K/8K/16K等多档次，技术前瞻性强
- 自主研发系列集成电路芯片，提升客户产品画质和产业竞争力

• 费用与研发投入：

- 费用率增幅主要因加大销售、管理投入，研发投入占比16.24%

• 风险点：

- 海外需求波动较大，贸易政策和全球化管理挑战
- 技术迭代带来的市场风险和竞争压力

[page::4,5]

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三、图表深度解读

图1：固收策略收益表现（表述于文本）

• 三类策略2025年累计收益明显优于基准，尤其高价高弹性策略累计收益超45%

- 上周期不同策略均出现负收益，但低价增强策略回撤幅度较小，反映转债市场估值调整导致低价策略防御属性优越

• 调仓时聚焦中报业绩稳健和溢价适中的转债，有效提升组合风险抵御能力，显示研究团队对市场节奏的灵敏把握

图2：中熔电气毛利率与业务结构

• Q2毛利率提升2.71个百分点至41.35%，规模效应加上高毛利激励熔断器贡献毛利率提升

- 新能源业务占比增加，产品结构优化显著提升整体盈利能力

图3：海天味业营收与毛利率变化

• 营收结构显示线上渠道快速扩张，线上增长率高达35%，明显优化渠道结构

- 毛利率提升3.9个百分点，原材料成本下降充分释放盈利空间

图4：北京银行资产质量与收入结构

• 贷款余额稳定增长，结构优质，中收贡献突出

- 不良贷款率和关注类贷款率维持低位，拨备覆盖充分

图5：纽威数控产能扩张图示与盈利趋势

• 新建产能推动未来投产能力增强

- 毛利率下降趋势与产能爬坡及行业竞争对比

图6：诺瓦星云业务收入结构与毛利率趋势

• 海外营收占比上升带来毛利率整体改善

- 技术产品线成熟度提升显著，迈入高附加值领域

（注：所有图表均位于对应页码及图片附件位置）[page::0,1,2,3,4,5]

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四、估值分析

报告中未直接披露详细估值模型与目标价，但基于公开数据及评级体系，可作如下归纳：

• 固收策略基于量化策略调整，注重风险控制及回撤防御，短期在超调环境下表现差异显著，长期累计超额收益稳定，反映良好的风险收益权衡

- 个股方面，企业均被定位为各自领域内的强势企业或行业领军者，其增长潜力、盈利能力与管理能力被充分认可

• 评级体系体现出对未来6至12个月相对市场表现的判断，划分为推荐、谨慎推荐、中性及回避，展示出基于财务表现及市场趋势的理性投资评价

- 需要关注企业面临的市场和技术风险，估值可能随宏观环境及行业波动调整

[page::6]

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五、风险因素评估

• 固收策略面临历史数据不复现的风险，转债市场波动及正股表现不及预期也将影响收益

- 制造业公司如纽威数控面临宏观经济不确定性、激烈市场竞争及技术快速迭代风险

• 以技术驱动的诺瓦星云面临国际贸易政策、市场需求波动及全球化管理风险

- 银行业资产质量、利率变化及宏观经济影响不可忽视，北京银行特别强调关注利率下行和资产质量风险

• 消费品领域海天味业风险主要包括竞争加剧、消费者需求波动和食品安全问题

- 中熔电气需警惕下游需求和新业务开拓进度风险

各公司均提出应对措施，例如加强技术研发投入、产能扩展及市场多元化布局以缓解相关风险[page::0,1,2,3,4,5].

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六、批判性视角与细微差别

• 固收策略报告强调历史数据不复现风险，展现谨慎态度，但对未来策略调整的解释依赖于当前市场估值水平，可能在激烈波动环境下产生误判

- 部分公司业绩增速虽亮眼，但盈利能力环比改善幅度存在分化，如纽威数控盈利压力较大，竞争加剧及产能爬坡未必能在短期彻底缓解

• 诺瓦星云虽然毛利率提升显著，但营业收入同比下降，需警惕核心业务增长的可持续性

- 北京银行息差压力突出，整体净利增长有限，反映当前利率及贷款市场受限的结构性难题

• 海天味业强化品牌投入虽有助增长，但费用率上升可能消化部分盈利提升，未来持续平衡风险需关注

- 报告中各企业成长点被积极强调，可能带有一定展望乐观色彩，投资者需结合宏观经济及行业周期考虑判断

报告整体专业严谨，但涉及多行业内容，难免在某些交叉点缺乏更深入的定量风险敏感度分析[page::0-6].

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七、结论性综合

本次《中国银河证券2025年9月4日研究报告》系列涵盖了固定收益市场策略以及关键行业代表企业的财务表现和成长动态，体现了全面且细致的多行业分析视角。

• 固收市场方面，策略在近期权益冲高回踩阶段实现了优异的量化超额收益，风险控制能力显著，建议投资者关注估值调整中低价增强及改良双低策略，以增强组合防御力。

- 行业重点公司普遍表现稳健，特别是中熔电气二季度利润翻倍，展现出规模效应和产品结构优化提升盈利能力；海天味业线上渠道高速增长与成本回落带动毛利率提升，彰显龙头韧性；北京银行资产质量稳健，非息收入贡献增加，数字化转型效果逐步显现；纽威数控则面临短期盈利压力，但产能扩张和新兴产业布局为长期成长奠定基础；诺瓦星云虽业绩有压力但技术与海外市场扩张加速，经营现金流大幅改善，复苏势头明显。

• 风险点全面识别，从宏观经济、市场竞争、需求波动、技术迭代、政策环境等多维度展开，均有对应的缓解措施论述，支持投资者进行理性判断。

- 报告评级与风控体系科学，对应6至12个月的业绩和股价变动，提供了明确的投资方向和风险提示，有助于投资者动态调整组合配置。

• 图表与数据展示生动具体，数字和趋势解读深入，能够辅助读者准确把握市场结构和公司业绩驱动因素。

综上，报告不仅为投资者提供了当前市场和行业具体的投资机会及风险预判，还为深入理解转债策略及行业公司动态提供了丰富且精准的信息载体，兼顾了宏观与微观视角，具备较强的参考价值。尤其是对固收策略的实时调仓分析以及对成长型行业龙头公司详细业绩剖析，为投资决策提供了极具操作性的洞见。

[page::0-6]

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附录：部分关键图表示例

图1：固收策略收益回撤阶段表现对比，低价增强策略调仓及持仓一览


图2：中熔电气毛利率与业务营收构成


图3：海天味业收入渠道及区域增长情况


图4：北京银行资产质量、贷款与非息收入结构


图5：纽威数控收入构成及产能布局


图6：诺瓦星云主营业务毛利率及海外营收占比趋势

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报告