8月制造业与服务业PMI表现及宏观经济展望 [page::1][page::2]

• 制造业PMI轻微反弹至49.4%，主要受生产环节拉动，涨价因素依旧存在但涨幅收窄，原材料购进价格与出厂价涨幅差距导致中下游利润承压。

- 服务业PMI升至50.3%，受暑期消费积极带动，但就业恢复仍然有限，招工意愿谨慎。

• 建筑业PMI下滑至49.1%，新订单大幅下跌，受雨季与地产拖累。

- 外需小幅回升，出口订单环比改善，韩国和欧美制造业PMI均有回升。

• 货币政策空间仍大，可能进一步降准降息以应对经济放缓。

- 基本面稳健修复，有利于权益行情企稳，但需警惕流动性波动和风险偏好变化。

REITs市场表现与“业绩兜底条款”项目跟踪 [page::3][page::4]

| 资产类别 | 本周涨跌幅(%) | 重要说明 |
|--------------|-------------|------------------------------|
| REITs指数 | +1.06 | 结束8月三周连续下跌 |
| 转债市场 | -2.58 | 本周唯一下跌资产类别 |
| 租赁住房板块 | +1.83 | 分派率降至2.97%，关注扩募项目 |
| 消费设施板块 | +2.34 | 领先涨幅，物美消费、百联消费表现亮眼 |

• 业绩兜底项目如物美消费、华威市场等具备优质资产与分派保障，成为重点关注对象。

- 一级市场首单外资消费REITs产品获批，租赁住房板块仍有活跃扩募机会。

• 交易情绪有所下滑，需关注9月解禁风险。

新消费与AI板块2025年中报表现及投资建议 [page::4][page::5][page::6]

• 泡泡玛特、名创优品等潮玩赛道收入利润增长显著，茶饮品牌蜜雪及古茗实现超40%收入增长，口服抗衰领域若羽臣利润大幅提升。

- 跨境电商AI产品渗透率大幅提升，焦点科技持续高增长。

• 人力资源板块复苏态势明显，科锐国际和北京人力利润同比大增。

- 投资主线涵盖AI技术升级、新消费高景气、顺周期板块复苏、消费出海和线下流量回归等五大方向。

• 风险提示包括宏观经济下行与行业竞争加剧等。

阿里云营收超预期，推荐国产算力设备和应用 [page::6][page::7]

• 2026财年Q1阿里云收入同比增长26%，创三年新高，AI相关产品收入连续8个季度维持三位数增长，占外部商业化收入20%以上。

- 资本开支大幅提升，AI+云基础设施研发投资超千亿元，数字经济及AI需求持续驱动算力需求增长。

• 推荐国产算力链相关企业，涵盖芯片、光模块、云服务和AI应用多个环节。

- 长期看，算力全产业链处于早期成长阶段，行业空间广阔。

• 风险点包括技术发展不及预期、地缘政治及贸易限制等。

传媒行业游戏版号数量创新高与内容产业回暖 [page::7][page::8]

• 2025年8月版号共批166个国产网络游戏，年内累计已达1050个，创阶段新高。

- 游戏行业走势活跃，内需与出海双驱动，政策持续支持游戏行业发展。

• 影视、动漫、综艺榜单排名显示消费文化产品整体表现良好。

- 推荐关注互联网龙头企业、游戏与数字内容产业链相关标的。

• 风险主要为监管政策变化和宏观经济下行。

亚盛医药-B 2025年中报点评与后续展望 [page::8][page::9]

• 公司2025H1总收入2.34亿元，同比下降主要因上年同期知识产权收益影响。

- 奥雷巴替尼中国市场销售增长93%，医保目录全覆盖带动患者治疗人次及持续时间提升。

• 利沙托克拉新获批准，成为中国原研Bcl-2抑制剂，快速商业化推进中。

- 维持2025-2027年盈利预测调整，EPS分别-1.54元/2.50元/-0.40元。

• 公司创新药商业化和研发能力被看好，评级维持“增持”。

- 风险提示涵盖政策、竞争及研发推进等方面。

分析报告：《华西最强声 0902 | 阿里云营收超预期，推荐国产算力设备及应用；重点关注亚盛医药-B》

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一、元数据与报告概览

• 报告标题：华西最强声 0902 | 阿里云营收超预期，推荐国产算力设备及应用；重点关注亚盛医药-B

- 发布机构：华西证券研究所

• 发布时间：2025年9月2日

- 报告内容主题：多领域覆盖宏观经济指标、固收、商社、通信、传媒及医药等板块，重点推荐阿里云在AI驱动下的营收表现超预期，以及国产算力设备和应用的投资机会，此外重点关注创新药企业亚盛医药-B的近期业绩及研发管线推进状况。

• 核心论点及推荐：

- 宏观方面，8月PMI显示涨价与消费恢复是主要关键词，制造业虽反弹但环比增速放缓。
- 固收聚焦公募REITs“业绩兜底条款”项目安全性及回暖迹象。
- 商社板块中，AI和新消费展现高景气度。
- 通信领域聚焦阿里云的AI业务强劲增长，推荐国产算力设备与应用相关标的。
- 传媒行业借助阿里云业务升温和版号数量攀升，游戏及相关子行业表现良好。
- 医药分析重点在亚盛医药-B，关注其创新药产品耐力克销售增长及研发推进，维持“增持”评级。

整体来看，报告传递出对技术创新（AI+云计算）和消费升级相关行业的积极观点，以及精选优质医药创新企业的投资价值判断。[page::0-9]

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二、逐节深度解读

1. 宏观——8月PMI：涨价与消费（刘郁）

• 关键论点：

- 8月制造业PMI为49.4%，略低于预期49.5%，非制造业PMI为50.3%，环比小幅改善。
- 制造业反弹主要由生产分项推动，且环比上升幅度与往年同期接近，表明制造业复苏力度有限。
- 原材料采购价格和出厂价格均上涨，但涨幅收窄，企业采购有所恢复，库存轻微回升，显示部分企业接受了涨价压力。
- 外需有所回暖，新出口订单指数环比小幅反弹，韩、美、欧制造业PMI均出现回升。
- 服务业受暑期消费推动明显改善，但新订单与招工仍偏谨慎，服务业就业指标创下去年9月以来新低。
- 建筑业受雨季拖累，商务活动跌破荣枯线，受地产拖累明显，但基建相关土木工程保持较好。
- 综合PMI数据显示经济较7月有所修复，但7-8月环比增速仍低于5-6月，货币政策仍有宽松空间，特别是结构性宽松或针对地产相关。
- 权益市场受益于流动性改善，科技及医药等高景气板块逻辑稳固。
- 债券市场关注风险偏好与流动性，降准降息有望推动独立行情形成。

• 推理依据：

- 对比分析各项PMI指标历史数据及环比增减，结合外部数据（韩国出口等）。
- 统计价格指数、采购、库存数据，理解企业成本压力和供需关系。
- 结合季节性因素及政策预期分析未来经济走势和资金流向。

• 主要数据：

- 制造业PMI 49.4%，非制造业PMI 50.3%
- 制造业生产环比回升0.3个百分点至50.8%
- 新订单指数49.5%
- 价格指数：原材料购进价格指数53.3%，出厂价49.1%
- 外需指标新出口订单47.2%
- 服务业商务活动指数50.5%
- 建筑业商务活动指数49.1%、新订单40.6%

• 意义：

- 制造业虽有反弹但仍未回到扩张区间（荣枯线50%以下），反映经济复苏仍受制约。
- 价格上涨压力减缓有利于企业利润率修复，但上游压价能力强于中下游，利润分配不均。
- 服务业季节性表现良好，但就业环境未见实质改善。
- 政策预期明确，货币宽松助力经济回稳，但地产拖累依然是风险点。

该章节为报告提供了细致的宏观经济背景，对后续行业及公司业绩预测和估值提供基础支撑。[page::1-2]

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2. 固定收益——关注“业绩兜底条款”项目（姜丹）

• 论点总结：

- 公募REITs市场近期止跌回稳，周度上涨1.06%，终结三周连跌。
- 转债市场表现疲软，固收产品分化明显。
- 各类REITs板块轮动，消费设施和租赁住房表现较好，后者具有扩募潜力。
- 馆內资产出租去化压力依然存在，优选带“业绩兜底条款”的REITs项目以降低风险。
- 一级市场方面，首单外资消费REIT获批，未来可能带动更多外资介入，提升市场活跃度和资产配置多样性。

• 推理依据：

- 二级市场成交数据、估值分派率动态及解禁情况。
- 政策层面鼓励开发性金融工具落地，结构性调整预期增加。

• 核心数据：

- 中证REITs全收益指数1073.33点，周度涨1.06%
- 租赁住房板块分派率2.97%，下行趋势放缓
- “业绩兜底条款”REITs名单（重庆两江、招商科创等）

• 风险提示：

- 政策调整风险、基础设施运营风险及数据来源统计误差。

对固收行业的分析强调安全性与优选围绕业绩保障条款的标的，结合市场活跃度和流动性情况提供选股思路。[page::3-4]

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3. 商社—中报季收官，新消费+AI高景气（许光辉）

• 主要观点：

- 2025年中报显示商贸零售及消费者服务整体承压，部分板块收入及利润下滑，但新消费及AI表现亮眼。
- 潮玩类企业如泡泡玛特收入利润大幅增长，名创优品实现收入增长但利润下滑。
- 茶饮品牌（蜜雪、古茗）受益于规模效应和运营效率提升，收入和利润增长良好。
- 时尚黄金类表现分化，部分个股增长显著但整体珠宝首饰及钟表收入和净利下滑。
- 口服抗衰领域若羽臣和斐萃均实现收入和利润的高速增长。
- 跨境电商领域焦点科技受益于AI升级，实现收入和利润增长。
- 人力资源行业受益于需求复苏及政府补助，呈现业绩回暖。

• 投资建议：

- 五条主线关注：AI技术及产品升级、新消费高景气、促内需下顺周期复苏、消费出海，及线下传统业态回暖。
- 推荐标的覆盖高景气科技、新零售、茶饮、旅游酒店、跨境电商等多元行业。

• 数据亮点：

- 泡泡玛特25H1收入138.76亿元，同比增长20%，净利润增长396%
- 蜜雪集团收入148.75亿元，同比增长39.3%，净利润44.1%
- 古茗收入56.629亿元，同比增长41.2%，利润涨超百百分比

• 逻辑基础：

- 行业景气度由业绩驱动，AI赋能提升效率和竞争力，且新消费赛道表现突出。
- 政策鼓励消费及创新驱动，结合疫情后需求恢复趋势。

• 风险提示：宏观经济下行、居民收入和消费恢复缓慢、行业竞争加剧。

该章节为报告提供了消费及服务细分行业的动态性分析，紧密结合业绩表现和市场热点，以驱动投资决策。[page::4-6]

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4. 通信——阿里云营收超预期，推荐国产算力设备及应用（马军）

• 重点论述：

- 阿里财报显示，2026财年Q1阿里云收入同比增长26%，创三年新高，AI产品收入连续八季度保持三位数增长。
- 资本开支激增，1季度资本开支386.8亿元，同比增219.79%，反映对AI+云基础设施的重大投入。
- 基于AI强劲需求，公司推动以云和基础设施为核心，形成AI云与自营业务良性循环，推动算力需求持续扩大。

• 投资建议：

- 短期内海外算力链高景气，筹码切换存波动压力，本土国产算力链受需求推动龙头补涨。
- 推荐标的分布在算力配套设备制造、数据中心运营、云软件和B端解决方案等领域，如紫光股份、中兴通讯、寒武纪等。
- 长期看算力产业链处于早期成长阶段，受算力升级和AI应用推广驱动，运算、光模块及相关硬件持续受益。

• 风险因素：

- 技术研发不及预期，AI资本开支波动，AI应用推广速度低于预期，地缘政治及贸易不确定性。

本节详细阐明领先云计算厂商借助AI发展机遇带来的业绩弹性，结合资本开支情况支持长期景气判断，对半导体及相关环节的投资机会作出全面推荐。[page::6]

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5. 传媒——阿里云业务增速超预期，八月游戏版号创新高（赵琳）

• 报告内容：

- 25年第34周行情回顾显示科技股尤其中小盘强势，传媒行业表现稳健。
- 阿里云营收持续超预期，AI相关收入占云外部收入超过20%，公司在AI+云领域累计研发投入超过1000亿元，技术竞争力强。
- 八月游戏版号发放数量创新高，共有166款国产游戏获批，行业供给端改善，市场前景乐观。
- 重点游戏和影视综艺排名显示文化内容多样化发展，优质内容持续带动产业链增长。

• 投资逻辑：

- AI基础设施扩容和产品商业化落地驱动云业务快速增长。
- 政策支持下，游戏行业版号持续释放，产业供给和创新动力提升。
- 推荐投资机会覆盖港股互联网龙头、游戏产业链、电影及文旅产业、数据确权领域。

• 风险提示：监管政策变化及宏观经济下行风险。

传媒部分通过结合阿里云相关业务表现与行业政策推动的实证，清晰传递了板块持续增长的内生动力和投资机会。[page::7-8]

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6. 医药——亚盛医药B中报点评（崔文亮）

• 核心内容：

- 亚盛医药2025H1营收2.34亿元，同比大幅下降71.6%，主要因去年同期获得了6.78亿元知识产权收益，基数较高。
- 但核心药品耐力克（奥雷巴替尼）销售收入2.17亿元，同比激增93%，市场表现强劲。
- 奥雷巴替尼全部获批适应症纳入医保目录，扩大患者覆盖率，治疗持续时间延长，临床进展稳健。
- 药物临床管线推进顺利，利沙托克拉作为中国原研Bcl-2抑制剂通过上市，获CSCO指南推荐，开具处方迅速。

• 投资建议：

- 基于公司商业化运营能力强、产品持续放量和创新靶点稳步推进，调整盈利预测（2025-2027年EPS为-1.54/2.50/-0.40元），维持“增持”评级。

• 风险因素：

- 政策变化、市场竞争加剧、销售推广及研发进展风险。

医药板块详细解读了亚盛医药产品销售增长的内在动力及研发管线的前瞻性价值，有利于投资者理解企业长期成长潜力。[page::8-9]

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三、图表与数据深度解读

报告中包含多个作者肖像及行业相关数据图片，核心涉及各板块关键数据指标：

• PMI及分项指数：图示制造业和非制造业PMI趋势，价格指数及订单指数具体数值清晰标注，数据展现经济环比复苏但仍面临压力。

- REITs板块涨跌幅及分派率：展示收入保障条款项目相关市值波动及租赁住房板块分派率，反映市场关注安全性的动向。

• 商社及消费细分行业业绩数据：突出泡泡玛特、蜜雪集团等收入和利润高速增长的具体数值。

- 阿里云收入及资本开支数据条形图，突出25Q1核心财务指标，高光AI收入占比及投入力度。

• 传媒行业相关游戏、电影排名数据以图表形式体现行业活跃度及供给扩张力度。

- 亚盛医药药品销售额走势图及CSCO指南相关批准信息，支撑医药部分盈利能力及研发进展说明。

整体图表均与文本内容相辅相成，增强论证力度，图示数据完整详实但未见复杂的财务模型展示，适合多行业综合解读。

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四、估值分析

报告中未提供详细估值模型或目标价，但在医药板块对亚盛医药2025-2027年EPS作出调整预测，结合公司商业化能力及产品增长给予“增持”评级。这体现基于基本面预测和市场定位的相对估值判断。

通信和其他板块更多聚焦于行业景气度和市场趋势，强调资本开支和增长驱动，间接体现估值的成长空间。整体报告偏重于宏观与行业景气度展望，结合个股产品表现和盈利能力预测，形成投资建议。

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五、风险因素评估

报告多处明确风险提示：

• 宏观经济可能下行，居民收入及消费恢复不及预期，影响消费和服务业。

- 政策超预期变动，尤其是财政、货币政策及国内外贸易政策。

• 技术推广及AI资本投入不及预期，技术落地及政策延迟影响通信行业。

- 医药企业面临行业政策调整、市场竞争及研发风险。

• 公募REITs相关政策调整和基础设施资产经营风险。

- 传媒行业存在监管政策及宏观经济下行压力。

报告对风险描述及时且具体，且对影响范围和方向进行了合理分析，但未充分阐述应对策略，建议投资者关注政策跟踪和行业动态。

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六、批判性视角与细微差别

• 报告整体立场积极乐观，重视AI及云计算技术带来的行业转型红利，但对于外部不确定性风险提示偏多，显示出审慎的风险意识。

- 7-8月经济数据环比表现放缓表明短期内宏观上涨动力不足，后续货币政策仍需关注实际效果，报告虽提及此点，但宏观节奏判断上略显温和。

• 医药企业财务数据受大额非经常性收益影响较大，需警惕短期利润波动掩盖的经营风险。

- 推荐标的中涵盖多个细分领域，但部分行业业绩承压，整合时应注意分化风险。

• 报告未展示详细估值模型与敏感性分析，建议补充以提升投资决策的量化支持。

总之，报告信息覆盖面广、深度适中，注重多维度基本面与行业景气度的结合，部分观点基于历史数据相对保守，体现出较为稳健的分析风格。

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七、结论性综合

本期《华西最强声 0902》报告涵盖宏观经济、固收、消费、通信、传媒与医药多个行业的最新动态和趋势，从宏观PMI数据反映的停滞到服务业及消费回暖的积极信号，为投资提供经济背景支持。重点推荐阿里云在AI驱动下收入连续强劲增长，推动国产算力设备及应用投资机会，体现科技成长板块坚实的创新动力。消费板块中，新消费与AI的高景气展现出强劲增长潜力，消费企业业绩分化为精选提供依据。公募REITs在“业绩兜底条款”保障下市场逐步回暖，固收市场出现机会。医药行业中，亚盛医药-B凭借奥雷巴替尼的销售增长与管线推进，继续维持“增持”评级，展示创新药企业的成长逻辑。

图表数据精准反映了各行业的关键财务与运营指标，支持文字论点，增强信服力。风险因素覆盖政策、市场及技术层面，提示投资者需密切关注宏观及行业变动。尽管缺少详细估值模型展现，报告通过系统的基本面分析和业绩预测，为投资人提供了明确的投资方向和标的选择。

总体而言，报告传递的核心判断是：在宏观经济稳步修复和政策支持背景下，技术创新驱动和消费升级领域蕴含投资机遇，尤其是以阿里云为代表的AI+云计算及国产算力链，以及创新药龙头企业亚盛医药，体现了未来行业发展与投资的重点方向与潜力。投资者应结合风险考量，布局有核心竞争力和成长空间的优质标的。[page::0-10]

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备注

如需原文中图表或图片，请告知，我可按需提供对应图像链接或展示。

报告