长江“成长+”系列指数介绍 [page::1][page::4]

• 长江风格指数系列推出“成长+”组合指数，包含长江低估值成长指数和长江盈利质量成长指数，基期均为1999年12月31日，成分股各50只。

- 指数通过风格交叉融合实现更精细的市场风格刻画，提高投资指引的精准度。

长江低估值成长指数构建及表现分析 [page::4][page::5][page::6][page::7][page::8][page::9][page::10][page::11]

• 受GARP策略启发，综合考虑个股PE_TTM与PB估值指标与成长指标，兼顾价值和成长优势，选取成长指数成分股中估值较低的50只。

- 指数采用流通市值加权，半年调整一次。

• 表现优秀：自基期以来年化收益19.37%，最大回撤低于成长指数，夏普比率达0.67，展现出“进可攻退可守”的策略优势。

- 长江低估值成长指数在不同牛熊周期具有更平滑稳健的表现，高估值成长组合则表现较弱。


| 区间 | 指数 | 年化收益率 | 年化波动率 | 夏普比率 | 最大回撤 | 相对全 A 超额收益 |
|-------------------|-----------------------|------------|------------|----------|------------|--------------------|
| 全区间 | 长江低估值成长指数 | 19.37% | 28.98% | 0.67 | -71.62% | 11.23% |
| | 长江成长指数 | 16.18% | 28.02% | 0.58 | -72.07% | 8.04% |
| | 长江低估值指数 | 11.64% | 25.75% | 0.45 | -69.09% | 3.49% |

长江盈利质量成长指数构建及表现分析 [page::5][page::6][page::12][page::13][page::14][page::15][page::16][page::17][page::18][page::22][page::23]

• 以高盈利质量指数为样本，选取成长因子六项指标综合得分前50只股票构建，权重以流通市值加权。

- 成长因子指标包含收入增长率、净利润增长率、盈利惊喜、营业收入惊喜及分析师预期增长等。

• 引入成长因子显著提升指数未来ROE的可持续性和盈利成长潜力，获取更持续的超额收益。

- 盈利质量成长指数表现稳定，年化收益约16.07%，夏普比率0.62，最大回撤低于盈利质量指数。

| 年份 | 指数 | 年化收益率 | 年化波动率 | 夏普比率 | 最大回撤 | 相对全 A 超额收益 |
|------------|-------------------------|------------|------------|----------|------------|--------------------|
| 2017 | 长江盈利质量成长指数 | 61.56% | 15.34% | 4.01 | -10.29% | 53.45% |
| 2018 | | -19.40% | 27.66% | -0.70 | -28.52% | 6.65% |
| 2019 | | 66.13% | 22.84% | 2.90 | -12.26% | 35.70% |
| 全区间 | | 16.07% | 25.78% | 0.62 | -70.56% | 7.93% |

两指数行业分布及估值差异 [page::17][page::18][page::19][page::20][page::21][page::22][page::23]

• 低估值成长指数成分股行业较为分散，集中于金属材料及矿业、电子、油气石化，估值水平介于成长指数与低估值指数之间。

- 盈利质量成长指数成分股更多分布于食品饮料、医疗保健、银行等行业，ROE水平较高且成长潜力有效体现。

• 两指数在总市值和流动性分布上存在差异，低估值成长指数偏重小盘股（小市值占比60%），盈利质量成长指数更均衡涵盖大中小市值。

- 估值层面，低估值成长的PE和PB处于中间水平，盈利质量成长指数PE历史均值约20，低于成长指数34倍，但高于高盈利质量指数。

投资建议与风险提示 [page::24]

• 报告明确说明评级含义和风险提示，指出指数构建及风格选择的策略逻辑，提示投资者注意市场波动性风险。

长江“成长+”系列指数研究报告分析

1. 元数据与概览

• 报告标题：长江“成长+”系列指数：强强联合，刻画精细风格

- 发布时间：2021年9月5日

• 发布机构：长江证券研究所

- 分析师：陈洁敏

• 报告类别：专题报告，主要围绕金融工程与风格指数的构建及其投资表现分析

- 研究主题：重点介绍了长江指数推出的两只“成长+”系列指数——长江低估值成长指数和长江盈利质量成长指数，探讨成长风格与价值（估值）、盈利质量风格的交叉融合，进而细致刻画市场结构化行情。

报告核心观点在于长江指数以“成长+”组合思路创新指数构建策略，通过结合估值与成长、盈利质量与成长，力求表达更精细的风格特征，捕捉更多alpha，实现收益风险的优化。两只指数自1999年12月31日基点1000以来均表现出优异的历史回报和稳健的风险控制，尤其低估值成长指数秉承GARP理念，使该组合具备“进可攻退可守”的特质，更好地跨越牛熊周期获得超额收益。盈利质量成长指数则通过引入成长指标，凸显ROE可持续性的关键性，为投资者识别优质持续成长标的提供新视角。

---

2. 逐节深度解读

2.1 长江“成长+”系列指数背景与构建理念

长江指数已覆盖规模、估值、成长和盈利质量四大主流风格。报告提出市况往往呈多重风格交叉形态，单一划分存在局限，组合指数能够展现更细致、精准风格，满足投资者多样化需求。两只指数长江低估值成长指数和长江盈利质量成长指数均基于1999年末，样本股数量均为50，只，分别聚焦成长与价值估值结合、以及成长与盈利质量结合。

2.1.1 长江低估值成长指数构建

• 样本空间：长江成长指数成分股

- 选股逻辑：结合PETTM和PB两个估值指标，分别排序后等权加权综合得分，取前50只估值最低股票组成。

• 权重计算：流通市值加权。

- 调整频率：半年调整，每年5月1日和11月1日公告，10个交易日后调整。

• 策略理念：源自GARP（Growth at a Reasonable Price）策略——在合理价格区间内配置高成长性股票，追求价值与成长兼顾，避免盲目高成长溢价及价值陷阱。

2.1.2 长江盈利质量成长指数构建

• 样本空间：长江高盈利质量指数成份股。

- 选股逻辑：在高盈利质量股票中，依据六个成长因子（主营收入增速、净利润增速、盈利/收入惊喜指标、分析师一致预期净利润及收入增速）等权加权挑选出综合得分最高的50只。

• 权重计算、调整频率同低估值成长指数。

- 核心逻辑：结合“常青树”ROE的投资优势及成长性增强其持续增益，支持高ROE且未来成长性优良的企业。

---

2.2 长江低估值成长指数表现及牛熊周期跨越分析

• 指数表现总结：低估值成长指数长期表现优于单纯成长和低估值指数，呈现出高收益和较低风险的优异特征。2001年以来年化收益19.37%，同时最大回撤和夏普比率均优于对比指数。

- 牛市表现：指数呈强劲上涨势头，明显超过成长指数及低估值指数。

• 熊市表现：下跌幅度更小，抗风险能力突出。

- 震荡市表现：凭借估值较低的优质成长股支撑，波动相对平稳。

• 行业分布：成分股覆盖较广，偏向新能源设备、电力、电子和机械设备等行业。

- 估值及市值特征：
- PETTM均值24.02，市盈率处于成长指数与低估值指数之间，指数估值随市场牛熊波动。
- 市值分布偏向中小盘，60%成分股市值低于100亿。

• 风险收益指标：

- 各周期年化收益、最大回撤、夏普比率均有详细统计，显示低估值成长指数的风险调整后回报领先。

---

2.3 长江盈利质量成长指数深度分析

• ROE及生命周期视角：

- 采用杜邦三因子拆解方法（销售利润率、资产周转率、权益乘数）分析ROE构成，强调ROE的盈利能力、效率与杠杆结构。
- 企业处于“成长阶段”更容易实现高ROE，反映其持续盈利能力。

• 成长与盈利质量相结合的选股优势：

- 引入成长因子后，指数成分股未来营收和净利润增速中位数显著优于仅盈利质量指数，表明成长属性可提升企业ROE的持续性。
- 成分股ROE的未来一年和三年中位数也有明显提升。

• 表现比较：

- 盈利质量成长指数相较于纯盈利质量指数全区间超额收益3.66%，年化收益16.07%。
- 夏普比率提升至0.62，最大回撤低于纯盈利质量指数。
- 与成长指数收益水平相近，回撤及波动更优。

• 行业结构差异：

- 2010年前后两指数走势相近，但2010年后成长指数多受益于医疗、电子等热门行业，盈利质量成长指数2010-2015年成分股银行占比较高，表现较弱。
- 2015-2018年，盈利质量成长指数优于成长指数，因其持仓在表现较好的保险、食品饮料等行业。
- 2019年后成长指数受益于新能源等强势行业，收益超越盈利质量成长指数。

• 估值和流动性：

- 盈利质量成长指数估值介于成长指数和盈利质量指数之间，行政市盈率约20倍。
- 市值分布更为均衡，既有大盘股也包括中小盘股，流动性较好。

---

3. 图表深度解读

图1 成长、价值风格象限

• 展示了价值、成长两种单风格及其交叉的GARP策略位置，说明GARP策略是兼顾价值和成长的混合策略，强调理性投资的定价与成长潜力兼顾，避免陷阱。

图2 & 图3 长江低估值成长指数走势及估值对比

• 图2展现自基期（1999年）以来低估值成长指数净值持续领先于成长及低估值指数，净值比价（两指数净值的比值）显示出两者明显分化，低估值成长指数优势突出。

- 图3进一步细分成长指数成分股，根据估值高低形成“高估值成长组合”，低估值成长指数表现远优于高估值成长组合。

• 图示突出低估值成长策略克服单一成长或估值策略弱点的实践效果。

图4 牛熊市场划分及区间表现

• 长江全A指数从2001年以来牛熊周期划分，配合报告中对各周期指数风险指标表格，佐证低估值成长指数的防御兼进攻优势。

- 表1风险收益指标详细披露各阶段年化收益、波动、最大回撤及相对超额收益等，全面展现指数表现。

图5 杜邦ROE拆解

• 清晰解释ROE由利润率、资产周转率及权益乘数构成，对理解盈利质量与成长的结合投资理念关键。

图6 企业生命周期

• 企业生命周期不同阶段对应ROE与成长特征，阐述为何盈利质量指数需结合成长指标筛选处于成长期的高ROE企业，保证ROE可持续性。

图7-10 盈利质量成长指数未来成长性分析

• 纵向比较盈利质量成长指数与盈利质量指数未来一年营收增长率、净利润增长率及ROE中位数，均显示成长因子的正向增益。

图11 盈利质量成长指数净值走势

• 呈现盈利质量成长指数持续跑赢盈利质量指数的趋势，支持成长因素的alpha贡献。

图12-19 行业分布与收益表现

• 长江盈利质量成长指数与成长指数成分股行业分布差异，说明银行业等板块占比影响两指数不同阶段表现。

- 行业收益排名排序反映各阶段表现优劣及行业轮动对指数的影响。

图20-27 低估值成长指数成分股特征

• 行业分布显示低估值成长指数成分股行业更分散，估值指标分布合理，平均PE、PB位于成长与低估值之间。

- 总市值和流动性分布体现指数中小盘特性突出。

• 净利润及营收增速分布更偏向高成长区间。

图28-32 盈利质量成长指数估值及市值流动性特征

• ROE历史表现高于成长指数，估值中间水平，成分股市值和流动性指标较均衡，体现指数的优质成长股定位。

---

4. 估值分析

报告未提供具体DCF模型或复杂估值模型，估值层面主要以市盈率（PE_TTM）和市净率（PB）历史水平及当前水平对比分析：

• 长江低估值成长指数估值均值约24倍，介于成长指数（约34倍）和低估值指数（约14倍）之间，反映其估值合理且较低风险。

- 长江盈利质量成长指数估值水平高于盈利质量指数，PE约20倍，低于成长指数估值，是盈利质量和成长结合的合理体现。

• 估值水平随市场周期波动，牛市时代通常出现较高估值。

估值分析以横向历史对比及指数构成合理性说明为主，未作详细现金流预测，且新增指标（成长因子、ROE持续性）弥补估值单一维度不足。

---

5. 风险因素评估

报告本身未明确专门列出风险章节，但结合内容可识别潜在风险：

• 市场风格变化风险：不同市场周期成长、价值风格轮动，低估值成长指数在某些牛市中表现弱于纯成长指数，如2019年后市场结构。

- 行业集中度风险：如盈利质量成长指数银行业占比较高，可能受银行股萎靡拖累整体表现；而成长指数偏重新能源设备、电子领域，表现依赖于行业景气度。

• 估值风险：成长股估值弹性大，市场波动时可能风险加剧。

- 模型假设风险：成长因子、ROE可持续性的筛选逻辑基于历史数据和统计关系，未来不确定性仍有可能导致超额收益不达预期。

• 流动性风险：低估值成长指数偏中小市值，成交金额相对较低，存在一定流动性风险。

报告中未具体提出应对策略，但指数半年调整机制和多维度筛选旨在缓解行业及风格剧烈波动风险。

---

6. 审慎视角与细微差别

• 报告整体逻辑严谨，数据详实，兼顾了成长与价值、盈利质量的交叉融合，但未详细讨论宏观经济、政策等外部系统性风险对指数表现的影响。

- 在2010-2015年盈利质量成长指数银行股较高的背景下，指数表现拖累，反映风格指数受行业轮动影响显著，组合指数的风险控制仍存在行业配置偏好风险。

• 报告对估值评价基于历史均值比较，未考虑未来市场估值体系可能的结构性变化。

- 报告主张GARP策略优于单一风格，符合多元维度资产配置的现代投资理念，但仍需关注指数成分股调整的时效性及风格漂移。

• 逻辑上对成长性与ROE持续性的关联揭示较为充分，适当应用企业生命周期理论增加说服力。

---

7. 结论性综合

长江“成长+”系列指数通过创新融合成长与估值、盈利质量两大经典风格，形成了两只代表市场结构化风格演绎的重要指数。

• 长江低估值成长指数承载GARP策略，融合估值安全边际与成长弹性，成分股分布多元，长期表现优异，具高收益、低回撤、高夏普比率特征。其跨越牛熊市的“进攻-防御”兼备属性，充分体现理性成长投资逻辑，挖掘高成长且风险较低的中小市值标的。

- 长江盈利质量成长指数则基于较为稳定的盈利质量ROE，再结合成长潜力指标选股，有效提升ROE持续性及未来盈收利润增长预期，成分股结构兼顾大中小盘，兼具稳健与成长特征，取得了优于单纯盈利质量风格的超额收益表现。

• 报告结合丰富图表（包括企业生命周期、杜邦分析、指数成分行业结构分布、净值走势、估值历史水平、风险收益指标等）详细说明两指数的构建逻辑与表现优势，辅助理解复杂风格指数的投资价值。

- 两只指数的历史表现验证了风格交叉融合的有效性，为投资者提供了更为细致且多元的市场风格表达，有利于构建更加稳定和高效的投资组合。

综上，报告明确强调“成长+”系列指数区别于传统单一风格指数的创新优势，是对市场风格细致化表达的积极探索，推荐投资者关注和利用该系列指数挖掘多维alpha机遇，实现稳健成长的投资目标。

---

图表示例

（图1：成长-价值风格象限，展示GARP策略的理论基础）



（图2：长江低估值成长指数净值走势，显示其优异的历史表现）



（图5：杜邦分析ROE三因子拆解，阐明ROE构成及其投资意义）



（图11：长江盈利质量成长指数净值走势，反映成长因子带来的增益）



（图21：长江低估值成长指数、成长指数及低估值指数成分股行业分布，体现风格差异）

---

参考溯源页码

• 报告概述及核心观点概述[page::1]

- 低估值成长指数构建及表现[page::4], [page::6]-[page::11]

• 盈利质量成长指数分析[page::12]-[page::17]

- 成分股分布、行业表现及估值分析[page::18]-[page::23]

• 评级说明及免责声明[page::24]

---

综上，报告通过细致的数据解析和理论支撑，充分展现“成长+”指数的创新构思与实证表现，是为投资者捕捉结构化、细分风格机会的重要参考资料。

报告