本周资金面总体回顾及央行操作情况 [page::0][page::1]

• 7月中旬至21-25日，资金面呈现阶段性“过山车”走势，隔夜利率先回落后快速回升至1.65%以上。

- 央行加大流动性投放，7月24日续作4000亿元MLF，累计全月净投放1000亿元。

• 逆回购投放大幅增加，25日单日净投放近6000亿元，缓解部分短期资金压力。

资金面后续展望及跨月资金压力 [page::1]

| 时间区间 | 逆回购到期规模(亿元) | 政府债净缴款(亿元) | 大行票据净买入(亿元) | 同业存单发行利率(%) | 募集率(%) |
|----------------|----------------------|--------------------|---------------------|---------------------|-----------|
| 7月21-25日 | 17268 | 2710 | 2128 | 1.61 | 76.51 |
| 7月28-8月1日 | 16563 | 2876 | — | — | — |

• 跨月资金赎回压力显著，逆回购到期高达1.6万亿元，处于年内历史高位。

- 政府债净缴款略升，地方债净缴款增加明显。

• 票据市场活跃，大型银行持续买入。

- 同业存单发行利率呈现周内先低后高趋势，募集率大幅下滑反映市场回避情绪。

风险提示及法律声明 [page::1][page::2]

• 关注流动性可能出现的超预期波动，警惕货币政策调整带来的市场风险。

- 本报告由华西证券研究所发布，内容主要面向专业投资机构客户，非专业投资者应谨慎投资。

【华西宏观】流动性跟踪：跨月，央行在行动——详尽分析报告

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一、报告元数据与概览

• 报告标题：《流动性跟踪：跨月，央行在行动》

- 发布机构：华西证券研究所（华西研究）

• 发布日期：2025年7月26日（报告日期），7月28日07:34北京发布

- 分析师：肖金川 S1120524030004

• 主题领域：宏观流动性分析，货币市场动态，公开市场操作，资金价格走势

- 报告核心论点：
- 本周资金市场经历了典型的“过山车”走势，代表流动性波动较大，特别是在税期过后与跨月来临前。
- 央行通过大规模逆回购和中期借贷便利（MLF）操作进行流动性投放，有效缓释资金面压力。
- 尽管资金面出现阶段性收紧，实质内生压力有限，资金市场短期扰动性质明显，央行政策态度仍偏向呵护，预计资金市场价格将迎来修复。
- 后续伴随7月底跨月和逆回购大量到期，预计央行维持净投放，资金价格波动控制在合理区间。

• 评级与结论：报告聚焦宏观流动性及资金价格走势，不涉及个股具体评级，呈现中性客观的资金面监测和展望，强调政策支持下的流动性稳定预期。[page::0,1]

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二、逐节深度解读

（一）概况：资金面“过山车”

• 关键论点与信息：

- 本周初期，随着税期过去及跨月未至，市场资金相对宽松，隔夜利率约为1.40%。
- 央行的逆回购操作到期资金回笼，导致资金面逐步收紧，隔夜资金利率攀升且7天资金价格保持低位（1.50%以下）。
- 7月24日起，资金面超预期收紧，隔夜利率迅速上升至1.65%以上，7天资金利率也同步上调。央行加大流动性投放：当天公告续作MLF4000亿元，净投放本月累计1000亿元，25日早盘逆回购量激增至7893亿元，净投放超过6000亿元。
- 资金面压力因央行大额净投放周五（25日）得到缓解，隔夜利率回落，但7天资金利率仍在高位，表明市场支持跨月资金需求。

• 推理依据：

- 利率波动反映资金面瞬时流动性供需关系，央行通过OMO（公开市场操作）精准调控短期利率。
- MLF续作及逆回购投放数据显示央行主动加大流动性注入，针对跨月压力预防性措施明显。

• 关键数据点：

- 隔夜利率从1.40%上升至1.65%以上，中间波动明显。
- MLF续作4000亿元，逆回购25日早盘投放7893亿元，净投放6018亿元。
- 周五隔夜利率回落至R001 1.55%、DR001 1.52%。
- 7天资金利率R007、DR007分别升至1.69%、1.65%。

• 结论解读：

- 资金市场受传统月末税期、跨月压力影响显著，表现为短期利率的剧烈波动。
- 央行仍保持流动性“呵护”姿态，短期资金价格虽波动，但尚未失控，提供市场稳定信号。

（二）展望：资金价格有望迎来修复

• 关键论点：

- 尽管资金面短期波动剧烈，但核心传统影响因素未出现实质性变化，央行对资金面稳固的政策态度坚定。
- 银行业负债端压力可控，资金面扰动主要为季节性因素（税期已过、跨月尚未来临）。
- 政府债净缴款维持高位但影响有限，资金面收紧系短期扰动而非政策转向。

• 推理依据：

- 分析政府债缴款量及银行负债结构对资金面影响，结合央行公开市场操作动向，推断资金价格调整将逐步修复。

• 关键数据点：

- 政府债净缴款限于2000亿元以上水平，年初至今均值约3046亿元，月末资金释放保持稳定。
- 资金利率中枢预计位于逆回购利率上方约10-15bp区间。

• 结论：

- 资金面次轮波动虽存在，但央行态度及指标显示，资金价格将迎来阶段性修复期。

（三）后续跨月与公开市场操作展望

• 关键论点：

- 7月底跨月临近，市场迎来约1.6万亿元逆回购到期。
- 央行将继续维持一定规模的净流动性投放，配合财政资金释放，应对季节性资金需求。

• 推理依据：

- 经验数据表明7月财政支出集中释放，逆回购到期高点叠加，央行操作有必要持续扩表。

• 数据点：

- 7月21-25日逆回购到期17268亿元，出手投放16563亿元，MLF投放4000亿元。
- 7月28日-8月1日逆回购到期16563亿元，处于2025年历史高位。

• 展望判断：

- 净投放若稳定维持2000亿元或以上，资金价格波动受限，7天利率保持在逆回购利率上方10-15bp。

（四）票据市场

• 表现及数据：

- 票据利率呈现下行趋势，反映短期融资环境宽松。
- 1个月票据利率下降19bp至1.02%，3个月和6个月分别下降13bp、9bp至1.10%、0.72%。
- 大行买票规模持续走高，7月累计净买入5148亿，显著超过去年同期1239亿元，显示资金回流意愿暴露。

（五）政府债净缴款

• 动态分析：

- 净缴款小幅上升至2876亿元，地方债收缴规模升高，国债净缴款转负。
- 结构性变化显示央行调控压力的微妙分布，但总体对资金面压力有限。

（六）同业存单市场

• 变化解析：

- 同业存单发行利率加权平均轻微下行至1.61%，但周内发行利率呈抬升态势。
- 募集率显著下降至76.51%，斜率大减或反映市场对同业存单风险、流动性的担忧增加，尤其在债市调整背景下资金需求紧张。
- 7月21-25日净融资负值5543亿元，基金作为主要净卖出方，表现出避险心理。

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三、图表深度解读

报告首页配图为华西证券品牌宣传强烈视觉，象征着“华西研究创造价值”，无实质数据图表，主要用于品牌识别和视角引导[page::0]。

报告第二张二维码图片则为公众号关注提示，与报告内容相关度不高，属于合规性附注[page::2]。

无具体金融图表，只通过文字与数据展现资金面节奏及利率变动，信息直白且数据详实。

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四、估值分析

本报告为宏观流动性跟踪报告，不涉及单独公司估值分析，故无DCF、市盈率倍数或企业价值估值内容。

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五、风险因素评估

• 主风险提示：

- 流动性出现超预期变化，可能因市场风险偏好快速变动或不可预见的宏观事件。
- 货币政策发生超预期调整，若央行态度突然转向收紧，可能引发资金面剧烈震荡。

• 潜在影响：

- 一旦市场资金面爆发性收紧，会带来短期信用风险和流动性风险传导，影响银行间市场与实体经济。

• 缓解策略：

- 央行持续加大公开市场操作力度，注入流动性，政策明确传递呵护信号。
- 报告重点在于监测和预判，提示投资者关注资金市场风险波动。

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六、批判性视角与细微差别

• 报告整体逻辑严谨，数据与结论对应清晰，且对央行当前态度持谨慎乐观观点。

- 但报告在描绘资金面“超预期”收紧时，虽给予政策解读，但对具体触发因素（如部分市场主体行为变化、金融机构流动性偏好）解释有限，略显宏观概括。

• 对未来资金面波动的归因主要依赖央行操作和季节性因素，可能低估了外围宏观环境与资本流动的冲击风险。

- 风险提示较简洁，缺少对外部经济变量（例如全球利率环境变动）或国内经济周期转折带来的潜在流动性冲击分析。

• 同业存单募集率下降为二级市场抛压背景下的表现，报告未深入探讨此现象对资金市场的结构性影响。

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七、结论性综合

该报告详细梳理了2025年7月第三周到第四周间中国银行间资金市场流动性变化。资金市场经历由宽松回落转向局部紧张的阶段性波动，尤其是7月24日后隔夜利率迅速攀升，显示跨月与税期压力明显。央行积极运用逆回购、MLF等工具扩大量化宽松，累计净投放资金规模达千亿元以上，稳住资金价格，避免流动性断档。

报告通过周度数据展示，资金面压力并非由内生紧缩引发，更多是跨期季节性扰动，央行政策基调依旧偏宽松，净投放力度强劲且有序，有效托底资金市场。票据利率下行、银行大额买票、大行积极资金支持、政府债券净缴款结构调整等数据佐证资金面虽波动但整体稳健。

同业存单虽然发行利率周内抬升且募集率急降，反映债市波动背景下机构资金偏谨慎，二级市场资金流动性呈现局部紧张现象。

展望未来，随着7月底跨月到期规模高企及财政资金释放，央行盈利继续加大净投放，资金价格有望回稳恢复，资金利率中枢预计维持于逆回购利率上方10-15bp。风险提示方面，主要关注流动性和货币政策超预期调整风险。

整体而言，报告传递了央行在跨月资金扰动中积极干预，持续为市场提供流动性保障的信息，反映当前资金市场虽有波动但不失稳健，货币政策操作灵活应对短期压力，流动性环境基本健康。

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重要数据总结表

| 指标 | 数值 / 状态 | 说明 |
|-------------------------------|------------------------------------|----------------------------------------------|
| 隔夜利率（R001、DR001） | 1.40%初升至1.65%，后回落至约1.55% | 体现周内资金面波动 |
| 7天资金利率（R007、DR007） | 稳定上升至1.69%、1.65% | 支持跨月资金需求，利率中枢偏上 |
| 逆回购资金投放（7月24-25日） | 7月24日尾盘续作MLF 4000亿；逆回购约1.6万亿 | 显示央行大规模流动性投放 |
| 政府债净缴款 | 约2700-2900亿 | 结构性净缴款但影响资金面有限 |
| 票据利率 | 1M降19bp至1.02%，3M、6M分别下降 | 票据市场资金成本小幅下降 |
| 同业存单加权发行利率 | 1.61%，周内先低后高 | 招标利率微调反映资金面微妙变化 |
| 同业存单募集率 | 76.51%下降明显 | 资金偏紧张，受债市抛压影响 |

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本分析基于华西证券《流动性跟踪：跨月，央行在行动》报告全文详尽解构，拆解宏观流动性波动及政策响应机制，结合数据和结构性分析为投资者提供全面视角。[page::0,1,2]

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