商品市场近期行情回顾与品种分化表现 [page::0]

• 7月18日起市场经历政策驱动的“倒V”行情，上周集中回调后品种表现分化。

- 焦煤、小涨2.3%，铁矿石0.8%，氧化铝0.6%，碳酸锂0.1%，表现相对稳健。

• 生猪、工业硅跌幅较大，分别完全回吐此前涨幅，玻璃、多晶硅等跌幅收窄。

- 焦煤、多晶硅、焦炭回撤幅度较小，显示资金认同度较高。

期限结构与远月合约表现体现市场预期 [page::0]

• 远月合约普遍强于近月，呈现“近弱远强”态势。

- 焦煤远月价相对近月溢价3.46%，玻璃1.88%，焦炭1.18%，氧化铝1.08%。

• 自7月起，焦煤、玻璃、纯碱远月累计超额涨幅分别达9.43%、6.38%、6.15%，反映长期看好预期。

库存结构分析及基本面压力情况 [page::1]

| 品种 | 本周库存变化(%) | 2023-2024同期平均(%) | 说明 |
|------------|-----------------|---------------------|--------------------------------|
| 钢材 | +1.60 | +0.78 | 轻微升仓 |
| 焦炭 | -2.07 | -0.87 | 库存去化明显，但高位 |
| 焦煤 | +0.53 | -1.77 | 持续累积，或对价格形成压力 |
| 浮法玻璃 | -3.9 | -1.14 | 产销情况良好 |
| 烧碱 | +3.1 | -1.15 | 基本面偏弱 |

• 钢厂消耗焦炭库存，上游焦煤累积或带来价格压力。

- 整体呈现短期压力存在，但市场对远期基本面改善仍有期待。

风险提示及合规说明 [page::1][page::2]

• 需关注国内财政及货币政策的超预期变动风险。

- 报告面向华西证券专业投资机构客户，非客户请谨慎使用信息。

【华西宏观】商品远月强于近月，对未来仍有期待 —— 详尽分析报告

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1. 元数据与报告概览

报告标题： 【华西宏观】商品远月强于近月，对未来仍有期待
发布机构： 华西证券 — 华西研究
作者/分析师： 刘郁（执业证书号S1120524030003）
发布日期： 2025年8月4日
研究领域： 宏观商品市场，重点关注商品期货价格结构与库存动态
报告核心主题： 本报告重点分析了国内商品市场近期价格走势、库存变化与期货合约的期限结构，提出当前商品市场呈现“近弱远强”格局，未来基本面价值修复仍有期待。

核心论点与投资观点：

• 7月中旬以来，商品市场经过一波由政策预期驱动的“倒V”行情，出现显著的品种价格分化。

- 多数“反内卷”品种远月合约价格表现优于近月合约，反映市场资金对远期供需结构改善的预期。

• 从库存数据可见，产业链上下游存在明显的库存分化，这对短期价格走势带来压力，但并未削弱市场对长期改善的信心。

- 风险提示主要集中在国内财政和货币政策的超预期变化上。

综上，报告表达了对商品中长期价值回升的谨慎乐观态度，体现出华西研究团队对市场结构性分化及周期性恢复趋势的深入关注。[page::0, 1]

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2. 章节深度解读

2.1 宏观商品市场整体情况及价格表现

报告首先从上周国内商品市场整体回调情况入手，指出虽然整体市场企稳，品种间表现分化明显。

• 上涨品种：焦煤、铁矿石、氧化铝、碳酸锂上涨，涨幅分别为2.3%、0.8%、0.6%和0.1%。其中，焦煤上涨受益于山东、河北等地部分钢厂执行焦炭第五轮采购价上调。

- 下跌品种：工业硅跌幅最大达3.5%，玻璃、多晶硅、生猪及烧碱等品种虽仍下跌，但跌幅明显收窄至2%以内。

这段段落揭示政策驱动的行情对不同行业与品种的差异影响，反映出市场对“反内卷”政策的传导并非均衡，钢铁相关品种表现相对强劲，非钢铁品类则承压或回调更明显。[page::0]

2.2 “倒V”行情回顾及品种强弱分化

自7月18日工信部明确“十大行业稳增长方案”以来，市场经历了由政策预期驱动的“倒V”走势。报告具体说明：

• 生猪、工业硅累计涨幅已被后期跌幅完全抹平，显示这两类品种的资金信心较弱。

- 碳酸锂、铁矿石、玻璃、纯碱等品种已回吐70%以上涨幅，表明资金存在谨慎情绪。

• 焦煤、多晶硅、焦炭等核心领涨品种回撤幅度相对较小，分别只回撤前期涨幅的26%、44%和52%，体现资金对其长期价值的认可和共识较强。

报告利用涨幅与回撤对比，形象地阐释了品种之间强弱分化的基本面驱动与市场资金的分歧，突出了焦煤为代表的焦化链条品种在当前周期中的核心地位。[page::0]

2.3 期货合约期限结构分析

报告重点指出，除碳酸锂之外，“反内卷”品种远月合约价格均显著优于近月合约，呈现“近弱远强”的期限结构特征。具体数据显示：

• 焦煤远月合约价格较近月高出3.46%，玻璃、焦炭、氧化铝远月升水幅度分别为1.88%、1.18%、1.08%。

- 自7月以来，焦煤、玻璃、纯碱远月合约相对近月合约的累计超额涨幅分别达到9.43%、6.38%、6.15%。

这表明市场资金表现出对未来供应紧张或需求改善的预期，愿在更远期限合约上溢价买入，反映出市场对长期基本面有较强信心。相比之下近期合约承压，可能反映短期供应压力或整体谨慎情绪。[page::0]

2.4 库存动态观察与行业供需结构

报告第二页从库存角度出发，分析产业链上下游的库存结构差异：

• 钢铁产业链方面：

- 钢材库存环比微增1.60%，略高于近年同期平均0.78%。
- 钢厂焦炭库存下降2.07%，明显去库，但库存绝对水平仍处历史高位。
- 炼焦煤库存同比上涨0.53%，高于同期平均的下降1.77%，且7月持续累积至接近往年同期高点。

这说明钢厂端虽然继续消耗焦炭库存，但上游炼焦煤供给相对宽松，库存累积有可能对价格形成短期压力。

• 其它品种库存表现：

- 浮法玻璃库存本周下跌3.9%，高于同期平均的1.14%，表明产销基本尚可。
- 烧碱库存则增长3.1%，明显偏弱，超过同期平均的1.15%。

库存数据佐证了市场短期压力与供需矛盾，反映了品种之间甚至产业链上下游不同环节的库存差异，强化了报告对短期市场压力以及长期行情期望并存的判断。[page::1]

2.5 风险及关注点

报告明确提示，国内财政和货币政策的超预期调整可能成为影响商品市场走势的关键风险点。政策宽松或收紧均会对商品需求预期及资金流动性环境产生深远影响，需要持续关注。[page::1]

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3. 图表与图片深度解读

3.1 封面与品牌宣传图（第0页）

该图展示了华西证券楼宇及一架飞机升空的意象，结合“华西研究 创造价值”的标语，体现了研报背后的机构形象和研究理念。这种视觉设计旨在传递专业、开放和前瞻性的研究定位。

3.2 报告二维码及品牌LOGO（第1页）

两张图片分别为华西研究的LOGO和扫码关注二维码，鼓励投资者关注并获取完整研究内容，体现报告作为调研观点传递的工具属性。





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4. 估值分析

报告并未直接涉及具体的公司估值或行业估值模型，也未给出明确的价格目标或评级建议，定位为宏观层面的市场结构和价格形态分析。
报告中引用的“强于上证指数的涨跌幅”评级标准是在风险提示部分提及，说明报告系列产品内部对投资评级区分有所依据，但本篇重点在期货商品价格结构和库存研究层面，不涉及单一资产估值。

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5. 风险因素评估

识别风险：

• 国内财政、货币等宏观政策可能出现超预期调整。

潜在影响：

• 政策超预期宽松可能推动需求和价格短期反弹；反之则可能加剧商品价格调整。

- 政策变化可能影响资金流动性，进而影响期货市场期限结构和整体市场情绪。

报告未详细展开缓解策略，但提示投资需审慎，体现了对宏观政策环境不确定性的高度警觉。[page::1]

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6. 批判性视角与细微差别

• 报告全篇偏向于宏观资金面和价格结构的观察，未深入实证具体需求端数据或者全球供需变化，有一定局限。

- 关于库存数值虽然详尽，但未提供绝对库存水平历史对比图及价格弹性关联分析，限制理解库存变化对价格的具体影响力度。

• “远月强于近月”的结论基于当前期货价差结构，但未细化剖析期限溢价可能受到的资金行情或技术面短期扭曲影响，假设偏向基本面逻辑，存在一定前提假设风险。

- 报告以政策预期和资金共识为核心论据，较少外生冲击因素纳入考量，如国际经济环境变化、物流或技术革新等，可能低估了市场外部不确定性。

• 风险提示聚焦政策风险，但缺乏对经济周期、需求端变动的不确定性评估，投资者应结合更广泛宏观视角综合判断。

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7. 结论性综合

本报告由华西证券研究团队发布，聚焦宏观商品市场，基于近期政策推动下的价格波动和交易结构，提出“商品远月强于近月”且“对未来仍有期待”的核心观点。全文分析了自7月中旬工业政策落地起的“倒V”行情，详尽阐述各品种的涨跌幅差异及回撤比例，明确焦煤、多晶硅、焦炭等品种具备较强资金共识支撑，而生猪、工业硅等表现较弱。期限结构上的“近弱远强”模式进一步暗示市场对未来基本面改善充满信心，尤其以焦煤和玻璃等远月期货合约溢价明显为代表。库存角度则揭示产业链上下游库存结构分异，焦炭库存去化明显抑制当期价格，焦煤库存积累对价格形成潜在压力，同时玻璃等品种库存去化表明产销平稳。

整体而言，报告表明短期商品市场面临一定压力，但资金对长期基本面回暖仍有较强信念，建议投资者关注未来供需结构实质变化以及政策动态。风险方面，政策超预期调整是主要潜在风险点。报告未直接提供个股估值或买卖评级，更偏向于宏观趋势和市场结构的深度解读。

通过对表格、价格涨跌、库存及期限结构数据的细致分析，报告不仅展现了当前商品市场的分化格局，也为理解未来价格走势提供了重要定量和定性参考，体现华西研究对宏观周期与资金行为的综合洞察力。

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（全文引用均标注为：[page::0,1]，报告评级及风险标准参考见第2页内容）

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