基金净流入转向净流出趋势分析 [page::3]

• 基民从2019Q3开始净流入加速，至2021Q3新发基金大幅放缓，2021Q4新发规模仅1355亿，标志主动权益基金进入净赎回阶段。

- 总净流入与基金收益存在滞后效应，2021Q3净流入仅184亿，接近流入流出转折点。

机构持仓与市场赚钱效应分化 [page::4][page::5]

• 2020年前三类股票（公募重仓50、公募非50、非公募持仓）均上涨，2020Q4后出现分化，公募重仓50涨幅显著优于其他。

- 资金由高持仓比例行业流向持仓较低的景气行业，分化明显，如电力新能源替代白酒行业。

• 机构持仓整体达4.6万亿，虽面临赎回压力，但顺势调仓中仍有结构性机会。

宽基指数技术面走势及行业推荐 [page::6][page::7]

• 上证50和沪深300处于多段下行中枢，仍需调整后才能终结下跌趋势。

- 创业板指已企稳于20周线和120日线，具备独立于新能源板块的反弹基础。

• 推荐国防军工和消费电子行业，因其涨幅适中且机构持仓比例适中，且部分计算机和传媒板块亦具备主题交易机会。

2022年配置策略总结 [page::1][page::5][page::8]

• 远离仍在下行趋势中但资金流入的公募重仓50成分股。

- 寻找公募配置再平衡中新兴结构性机会及流动性条件允许下非公募的主题性机会。

• 机构持仓虽压力大但体量大，适合关注其调仓形成的机会。

- 宽基指数仍需调整，创业板具备反弹潜力，重点关注军工、电子等中等涨幅且机构适度持仓行业。

深度解析报告：《结构性牛市第四年》——长江证券研究所金融工程点评报告

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一、元数据与报告概览

• 报告名称：《结构性牛市第四年》

- 发布机构：长江证券研究所

• 分析师：覃川桃（执业证号：S0490513030001）

- 报告类型：金融工程点评报告

• 发布时间：2022年（具体日期未明）

- 研究主题：中国A股市场的结构性牛市及其在2019年以后尤其是2021-2022年的发展、机构与基民资金流向及配置策略。

• 核心论点和目标：

- 报告指出当前处于结构性牛市的第四年，即结构性牛市伴随着结构性熊市的特征。
- 重点强调资金流向分野，机构持仓结构的分化，以及未来投资策略应避开仍处于明显下行通道的公募重仓50指数，重点关注非50指数及非公募主题机会。
- 目标是为投资者提示机构持仓再平衡带来的结构性机会，及特点明显的行业板块和主题投资机会，尤其是在流动性不收紧的前提下把握主题性机会。

总体而言，报告试图梳理牛市结构特征、资金动态与市场走势，结合技术面和资金面分析，给出2022年的市场定位与投资建议，核心结论是结构变化带来不同阶段的投资机会，同时强调注意资金流的周期性变化及行业和主题的轮动机会。[page::0, 1]

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二、逐节深度解读

2.1 结构性牛市背景与事件回顾

• 关键论点：

- 结构性牛市伴随着结构性熊市，市场流动性不足加剧分化现象，部分股票或行业因流动性溢价而表现突出，部分则受流动性折价影响表现低迷。
- 过去三年基民（个人基金投资者）大量入场，推动部分行业和优质小盘股走高。
- 2021年第三季度出现基民净流入达到临界点，第四季度预计净流出，机构持仓面临压力。
- 2022年的结构性牛市将与前三年不同，机构重仓股票整体承压，但机构重新配置过程中存在结构性机会。

• 推理依据：

- 基于资金流向与持仓调整情况观察，结合机构交易行为的惯性推断机构调仓动力。
- 宽基指数技术形态（上证50、沪深300、创业板）显示不同的阶段性拐点，技术面与资金面契合支持观点。

• 数据与观点：

- 基民资金流出现转折，机构持仓市值依旧庞大，达到约4.6万亿。
- 宽基指数处于不同下行中枢，具体细化创业板指权重企稳，具备独立反弹可能。
- 重点行业被锁定为国防军工、电子消费电子、计算机及传媒等。[page::1]

2.2 基民转为净流出，机构持仓赚钱效应恶化

• 关键论点：

- 基民资金的流入往往只见于主升浪阶段，牛市见顶后基民资金经历持续缓慢净流出。
- 当前基金新发规模显著缩减，导致主动权益基金整体进入净赎回阶段。
- 机构持仓赚钱效应显著下降，2021年表现出收益率低迷，且净流入出现临界点。

• 推理依据：

- 详细追踪季频基金净流入与收益率关系，发现收益率的上涨通常先于资金大量流入，当前收益率低迷诱发资金流出。
- 考察基金管理规模存量与新发节奏，揭示行业资金链变化趋势。

• 关键数据：

- 2021Q3新基金发行业务规模3432亿，2021Q4更缩减至1355亿。
- 机构持仓市值4.6万亿级别。
- 2021Q3净流入仅184亿，逼近资金流入转出的临界点。
- 加权收益率2021年仅2.96%，远低于2019和2020年38.56%、51.61%水平。
- 成交额/年初自由流通市值（换手率）虽接近2014年水平，但远低于牛市标志的高换手率年份。

• 图表解读：

- 图1显示基金规模增速与净流入断崖式下滑趋势，资金面趋紧明显。
- 图2显示基金加权收益率与净流入的走势滞后关系，2021年收益率疲软对应资金流入断崖。
- 图3、图4佐证流动性在当前水准，市场仍有结构性牛市特征但整体不支持全面牛市。

• 预测与推断：

- 机构资金虽然控盘巨大，但赚钱效应快速消退，将进入调整期。
- 新基金发行难度增大带来的净赎回，短期内将限制大规模资金推升行情。
- 机构持仓再平衡的过程将成为结构性机会的来源。[page::3,4]

2.3 机构持仓分层与赚钱效应分化

• 核心论点：

- 机构持仓可划分为“公募重仓50”、“公募重仓非50”和“非公募重仓”等三个股票组合。
- 2019至2021年间，三组股票的走势显著不同，尤其自2020年9月后表现分化加剧。
- 2021年1月后，“公募重仓50”涨幅负增长，而非公募重仓等权呈现较好回报。
- 市场资金在高位集中于部分头部股票，带来挤出效应及后续风格切换的必要。
- 2021年2月后市场风格由白酒等传统消费转向电力新能源，尤其机构持仓比例较低的板块成为新的资金主攻方向。

• 数据说明：

- “公募重仓50”、“非50”和“非公募等权”期间收益分别为127%、99%、34%（2019年至2020年9月），表现分化后转为-10%、6%和35%（2021年1月至后期）。
- 机构持仓比例数据表明主题转换由高持仓转向低持仓板块。
- 2021年各月新基金发行节奏及基金份额变化显示资金流向变化。

• 投资建议来源：

- 避开仍处于下行趋势的“公募重仓50”；
- 重点关注公募重仓非50及非公募持仓中的新型结构性机会；
- 利用机构调仓的惯性寻找阶段性获利板块。

• 图表数据支撑：

- 图5清晰显示三类股票组合的收益分化和资金流变迁。
- 图6说明2021年基金发行难度加大，资金增量受限。

• 综合推断：

- 投资者需关注机构资金的配置调整，规避大资金持续抛售的头部标的。
- 结构性机会多于行业和主题的不断更迭及资金轮动。[page::5]

2.4 宽基指数技术形态解析与一季度策略

• 关键论点：

- 上证50和沪深300处于明显下行趋势，第一个和第二个日线下行中枢尚未结束，仍需进一步回调才能企稳。
- 创业板指第一权重股票企稳于关键均线（20周线、120日线），具备独立于新能源反弹的动力，回调风险较小。
- 按机构持仓比例、历史涨幅及回调幅度考虑，后期具备加速上行潜力的行业应满足涨幅适中、回调幅度小、机构持仓适中，重点推荐国防军工、消费电子板块。
- 计算机及传媒行业亦存在结构性交易机会。

• 图表解读：

- 图7、图8通过缠论技术分析分解形式，揭示各指数的具体中枢结构及走势。
- 图9显示创业板周线级别企稳态势，技术上反转信号明显。
- 图10以柱状图呈现2019-2021年各行业最大涨幅、回调幅度与机构持仓比例的三元比较，辅以红色点线表示机构持仓，弱关联行业尚有潜在机会。

• 投资逻辑：

- 指数技术态势较弱，宽基权益或长期维持震荡或调整；
- 小市值及高成长性板块因资金结构性青睐，反弹弹性强；
- 确认行业选择标准以机构配置和临近技术面支撑为主。

• 推断：

- 短期市场仍处于结构性调整期，个股和行业层面机会需基于资金流和技术面分析选取。

[page::6,7]

2.5 报告总结

• 资金端的关键变化是基民基金净流入转为净流出，主动权益基金面临逐步净赎回压力，机构持仓赚钱效应显著下降。

- 机构持仓作为资金体量仍巨大，在再平衡过程中可挖掘结构性的投资机会。

• 未来整体配置建议避开机构调整压力大的“公募重仓50”，重点关注“公募重仓非50”中的结构性机会以及“非公募重仓”主题换手机会。

- 技术面观测显示主要宽基指数尚处于下行，中小盘成长板块具备独立反弹潜力。

• 行业选择上偏好国防军工、电子消费电子等机构配置适中且回调幅度有限的板块，计算机和传媒等板块也有主题交易机会。

总结系统兼顾技术面与资金面，结合机构持仓结构与资金流向，指出2022年结构性牛市的投资路径和逻辑。[page::8]

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三、图表深度解读

图1（第3页）：季频新老基金净流入数据

• 展示新发基金规模（橙色柱）、基金净赎回总规模（黄色柱）、总净流入（红色折线）及基金存量规模（棕色折线）。

- 观察：新发基金峰值于2015年、2020年，2021年Q4大幅回落，净流入近乎转负。

• 说明资金持续减弱，不支持牛市延续，反映主动基金面临资金压力。

- 数据来源权威（Wind），适用性强。

图2（第4页）：季频基金收益和总净流入

• 加权收益率（黄柱）和总净流入（红折线）及加权累计净值（灰线）展示。

- 发现收益率通常领先资金流入，2021年收益率走低，资金流入急剧下降，验证资金趋退出场阶段。

• 反映基金净流入反应滞后收益，市场已进入资金调整周期。

图3、图4（第4页）：年度自由流通市值与成交额、换手率与收益率

• 图3显示市场资本规模与成交额逐年增长但成交金额增速不及市值，流动性整体不旺。

- 图4通过换手率对比亏盈周期，显示当前换手率为过去几个牛熊周期的中低水平，难以形成全面牛市氛围。

• 数据直观验证“结构性牛市”存在但“全面牛市”难以实现的判断。

图5（第5页）：赚钱效应分化

• 红橙黄三色线分别表示“公募重仓50”、“公募重仓非50”和“非公募重仓等权”走势，与灰色柱状表示净流入。

- 清晰展现出自2020年后，资金和收益存在明显分化，非50占优，50强势减弱趋势明显。

• 强调市场结构分化，资金配置转变的动态特征。

图6（第5页）：2021年新基金发行节奏

• 显示2021年逐月新基金发行规模，基金发行业务明显降温。

- 发行萎缩影响未来基金资金供给，进一步限制牛市上行动力。

图7、8、9（第6-7页）：上证50、沪深300和创业板指技术走势

• 采用缠论技术分析，三大指数均处于不同级别的下行趋势中枢阶段，尤其上证50处于第二个下行中枢。

- 创业板指呈现企稳信号，构成反弹基础。

• 技术形态结合资金流分析，为行业配置决策提供技术依据。

图10（第7页）：2019至2021年各行业涨跌幅及机构持仓比例

• 黄柱表示行业涨幅，灰柱回调幅度，红点为机构持仓比例。

- 食品饮料、医药保健等板块涨幅大，回调幅度相对较小，机构持仓多。

• 新能源电力设备涨幅大但机构持仓偏低，显示资金潜力尚未完全释放。

- 国防军工、电子板块涨幅适中且回调小，机构持仓适中，具备后续加速上行的潜力。

• 明确行业选择的量化标准。

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四、风险因素评估

• 报告仅对历史数据测算，未来走势存在不确定性（特别是资金流变化及经济政策等外部因素可能导致市场偏离预期）。

- 主动基金发行及赎回节奏不可准确预测，影响市场资金供给和配置节奏。

• 技术面分析存在局限，受市场非理性因素干扰风险。

- 资金流转过程中结构性机会选择需谨防机构调整幅度超预期。

• 具体行业风险来自宏观经济、政策调控及行业本身基本面变化。

- 流动性收紧会显著影响非公募重仓主题性机会，实现性存在风险。

报告未具体给出缓解策略，但通过多维度分析强化对资金和技术面的监控，有助于及时调整策略。[page::1,8]

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五、估值分析说明

报告未涉及具体个股或行业的估值模型、目标价或估值方法，主要围绕资金流、技术面和机构行为的宏观及结构性分析，重点在于投资策略的方向性判断和结构机会挖掘。

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六、批判性视角与细微差别

• 报告基于历史资金流与技术形态推断未来走势，存在一定的历史路径依赖风险。

- 对未来资金面变化的判断较为谨慎，缺乏对政策或全球经济大环境剧变的考虑。

• 对“结构性牛市伴结构性熊市”的描述虽精准，但未对相关行业周期性风险及估值安全边际深挖。

- 技术分析以缠论为主，较为专业但对广大普通投资者理解门槛较高。

• 行业选择基于机构持仓比例与涨跌幅的简单叠加，可能忽略基本面及估值差异。

- 机构资金再平衡带来机会的观点合理，但机构行为模式本身也可能因市场环境变化而改变。

• 报告在表述“流动性不收紧前提下”的机会，假设未明确具体条件，存在逻辑待证风险。

整体来看，报告观点稳健谨慎，但部分推断基础假设清晰度不够，建议结合宏观政策及基本面资料综合判断。[page::1,5]

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七、结论性综合

本报告系统梳理了2019年以来A股市场的资金流、机构持仓与技术走势，基于详实数据和专业技术分析，指出市场正处于结构性牛市的第四年阶段，但资金面趋紧及机构赚钱效应下降形成显著制约。基民资金进入净流出期，主动基金发行放缓预示市场总体资金增量受限，主动权益基金面临净赎回压力。

机构持仓高达4.6万亿，仍为主要市场推动力。其持仓结构中的“公募重仓50”板块表现承压，而“公募重仓非50”及“非公募重仓”策略中存在调整再平衡所带来的结构性机会。未来机构调仓的顺势加减仓行为，将成为投资者布局结构性机会的重要切入点。

市场技术层面上，权重股指数（上证50、沪深300）处于中长期下行趋势，反弹尚需底部确认；创业板指关键权重企稳，具备反弹潜力，具备市场配置独立空间。符合机构持仓比例适中、涨幅适度、回调幅度有限的行业即为后续有望加速上涨的重点，推荐国防军工、电子（消费电子）、计算机和传媒主题性交易机会。

图表数据深入揭示：

• 基金资金流向拐点清晰；

- 市场流动性虽维持一定水平，但换手率与收益率不能支持全面牛市；

• 机构持仓分层收益分化明显；

- 技术走势和交易资金匹配度较高；

• 细分行业的涨跌幅与机构持仓关系紧密，指导行业轮动策略。

整体来看，报告逻辑严密，以资金流动与机构持仓结构为核心切入，结合技术面支持，提供了实用的结构性牛市投资框架及具体行业方向，是针对当下A股市场环境的深入策略研究报告。[page::0-8]

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备注

本分析完全基于所提供证券研究报告内容，严格按照报告原有结构和数据进行梳理和解释，避免引入外部信息和主观臆断，确保专业性和客观性。所有结论均加注了原报告页码以便溯源。

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