基金经理背景与投资初心 [page::1][page::2]

• 余懿经济学硕士，拥有多年研究与基金管理经验，以价值投资为核心，兼顾新兴产业机会。

- 投资理念强调对企业长期陪伴，基于专业和使命感做好桥梁。

• 秉持“价值+成长”复合框架，关注能源、信息技术等创新驱动力。

投资框架与组合管理 [page::2][page::3]

• 坚持自下而上选股，行业配置侧重细分赛道和价值链上游优质公司。

- 动态调整成长与价值比例，结合经济周期控制组合回撤风险。

• 融合量化工具辅助选股，筛选ROE≥15%、低杠杆、研发投入稳定等优质标的。

业绩表现与代表产品分析 [page::4][page::5]

| 基金代码 | 产品简称 | 管理时间 | 任职以来收益 | 年化收益率 | 同类排名 | 基金规模(亿元) |
|------------|--------------|-----------|--------------|------------|---------------|----------------|
| 019189.OF | 华商品质价值A | 2024/4/2 | 74.82% | 48.34% | 前7.68% | 4.33 |
| 001959.OF | 华商乐享互联A | 2022/9/13 | 28.83% | 8.90% | 前12% | 8.03 |

• 两只基金表现均显著跑赢偏股基金指数，展现出强劲的超额收益能力。

- 华商品质价值产品波动与回撤控制良好，夏普比率体现较高风险调整后收益。

仓位与换手率分析 [page::5]

• 华商远见价值仓位稳定于90%左右，换手率维持中等水平（2025H1为1.62）。

- 华商乐享互联仓位高且波动小（85%-93%），换手率较灵活型基金略高但趋于稳定。

行业与个股配置分布 [page::5][page::6]

• 华商远见价值：以医药为核心，兼顾电子、新能源、地产与消费，构筑攻守兼备配置。

- 华商乐享互联：以电子、医药、新能源、计算机为主，多行业分散持仓，体现成长导向。

| 板块 | 华商品质价值行业配比(区间平均) | 华商乐享互联行业配比(区间平均) |
|------------|-------------------------------|--------------------------------|
| 医药 | 22.91% | 12.68% |
| 电子 | 14.26% | 18.38% |
| 新能源 | 8.70% (电力设备及新能源) | 12.12% |
| 地产 | 12.51% | 8.36% |

• 持仓行业多样且持股集中度适中，体现平衡与精选结合的策略特点。

业绩归因分析 [page::6][page::7]

• 超额收益主要来自选股贡献，交易收益有辅助作用，行业配置贡献相对较小。

- 成长性和景气板块如医药、计算机等贡献突出，华商品质价值中适度受益于房地产板块。

投资理念总结与行业展望 [page::7]

• 基金经理以专业、桥梁与使命三大关键词总结其职业信条。

- 强调公募行业需回归初心与专业精神，实现高质量发展。

• 展望中国资本市场将迎来长期牛市，基金经理坚定看好中国多头行情。

华商基金余懿——功成不必有我，守土人人有责 研究报告详尽分析

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1. 元数据与概览

• 报告标题：《华商基金余懿—功成不必有我，守土人人有责》

- 作者及分析师：郑兆磊（执业证书编号S0190520080006）、沈鸿（执业证书编号S0190521120001）

• 发布机构：兴业证券股份有限公司（具备中国证监会证券投资咨询业务资格）

- 发布日期：2025年9月7日

• 研究主体：华商基金权益投资经理余懿及其管理的基金产品与投资风格

- 报告核心论点：
- 公募基金行业在新规、薪酬改革、浮动费率等外部大环境推动下正迎来深刻变革。
- 余懿作为华商基金的优质基金经理，具备广泛能力圈，以价值投资为核心，兼顾新兴领域，实行平衡风格，取得出色业绩。
- 强调基金经理应回归投资本质，做好桥梁和使命担当，推动中国公募基金行业高质量发展。
- 结合多个代表基金业绩与持仓数据对余懿业绩进行全面分析，彰显其实力与专业精神。

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2. 逐章深度解读

2.1. 引言与投资要点

• 公募基金面对政策调整与市场结构变化，正处于变革十字路口。部分公司选择极致赛道化，提供更多单一beta，部分公司提供解决方案组合。

- 余懿的投资策略立足价值投资，吸收传统价值投资和新兴领域特色，注重多维度、全方位投资线索发现。

• 组合管理灵活结合经济周期调节成长与价值比例，重点防控阶段性高估风险。

- 代表产品包括华商品质价值和华商乐享互联，两者业绩显著优于同类基准，权益基金业绩表现领先，集中体现其管理能力。

• 持仓风格坚持自下而上选股，高仓位、成长导向明显，行业配置广泛且均衡。

- 报告以“桥梁”、“使命”、“专业”为关键词总结基金经理的职业理念，强调公募基金行业长期发展需坚守初心和使命。[page::0,1]

2.2. 基金经理访谈与投资框架

个人履历与风格

• 余懿具经济学硕士学位，资深从业经历横跨实业、证券分析及资产管理多岗位，全面打磨投资视角。

- 投资风格属于少见的“平衡风格”，既坚持价值投资，又结合对新兴产业成长性把握，追求牛熊市均衡表现和超额收益。

• 投资初心明确：连接投资者与企业，推动长期价值投资，维护客户资产安全并支持产业长远发展。在关键时刻敢于坚守和逆势布局（如药明康德案例）。[page::1]

投资三大思考

1. 投资以客户收益体验为核心，避免过度押注赛道导致波动，强调价值为核心的多因子复合策略，敢于和非理性泡沫作“切割”。

2. 回报必须基于企业盈利增长，但也要避免高ROE高估值的买入误区，强调兼顾价值和参与新兴产业创新。

1. 投资视角是结构体，要求从时代变迁、产业发展、行业进步和个股层面四位一体观察，深入“剥洋葱”式研究大体系下的个股投资机遇。[page::1,2]

投资框架细节

• 通过多段工作经验形成独特视角：早期注重安全边际，2020年后逐渐认可质量因子，参与新能源成长投资，2024年加入情绪价值及市场生态理解。

- 着重关注能源与信息技术两大推动社会产出的核心赛道，新兴领域配置借助DCF分阶段现金流估值，优选半清晰期成长优质标的。

• 行业配置采取自下而上投资线索挖掘，非先定行业比例，侧重商业模式清晰、行业空间大、竞争格局优的细分行业。

- 公司研究强调技术趋势与管理层质量，洞察是否有下一轮技术浪潮破局，重视社会价值创造与商业落地。

• 注重结合量化工具筛选优质企业，但最终决策为基金经理经验主导，量化手段为辅助“机械臂与探照灯”。[page::2,3]

组合管理理念与经济周期适应

• 组合构建注重风险控制，灵活管理成长与价值股比重，避免经济周期高估风险带来的回撤。

- 寻求组合结构守住长期回报弹性，防止局部持仓爆炸，强调“随顺姻缘，随顺欢喜”的投资心态，避免深陷单一股票波动。

• 对未来持乐观态度，预判中国资本市场正在进入一个类似美股1970-2000年的长期牛市阶段，中美关系趋向边界明确的新秩序，产业结构向品牌和科技升级方向发展。[page::3]

2.3. 基金业绩表现分析

• 余懿管理5只公募基金，合计规模58.66亿元，4只主动权益基金整体表现优异，多只产品同类排名均进入前20%。

- 选取华商品质价值（成立以来收益74.82%，同类排名前7.68%）及华商乐享互联（成立以来收益28.83%，同类排名前12%）作为代表产品分析。

• 两只基金均超越同类和万得偏股基金指数，体现持续的超额管理能力。

- 两基金的年化收益、最大回撤及波动率均在理想区间，收益风险比合理，信息比率水平较高，支持其风险调整后的卓越表现。

• 图表（图2、图4）显示华商品质价值净值增长走势明显优于偏股基金整体走势，华商乐享互联虽经历2023年大幅回撤阶段，但在2024-2025年显著反弹。[page::4]

2.4. 基金持仓与换手率

• 仓位：华商远见价值2024Q2起仓位稳定在约90%，华商乐享互联长期保持85%-93%高仓位，明显高于基金中位数，体现高比例权益资产配置风格。

- 换手率：华商远见价值换手率处于中等水平（2025H1为1.62），乐享互联从2022H2换手率高点逐渐降至1.86，整体中等偏上，反映积极但稳定的调仓节奏。

• 换手率数据中的逐步趋稳，结合基金经理长期持股理念，表明基金倾向中长期持有但灵活调整结构，支持价值投资框架。

- 因此组合管理以个股基本面驱动，择时意愿低，风险控制与动态调整相得益彰。[page::5]

2.5. 行业与个股配置

• 两基金行业分散且均衡，余懿兼顾攻守：

- 华商远见价值重仓医药（约23%），同时配置电子、新能源及地产，构建进攻防守兼备的组合。
- 华商乐享互联偏成长，重点搭配电子、医药、新能源、计算机，每个行业配置基本不超过20%，机械与轻工制造阶段性提升。

• 个股集中度适中，华商乐享互联重仓股集中度约45%，持股数量100至190只，显示优选个股并分散持仓，兼顾风险。

- 风格上体现成长导向同时不忽略价值与防御资产，符合基金经理的平衡风格理念。

• 图6至图13详细展示了仓位变动、换手率、行业配置及持股集中度变化趋势，验证基金经理自下而上的选股与组合管理思路。[page::5,6]

2.6. 业绩归因分析

• 采用改进Brinson业绩归因模型，剖析行业配置、选股、交易贡献。

- 结果显示两只基金超额收益主要来源为选股收益，交易收益也有部分吸收，但行业配置贡献较小，有时还略显负面。

• 行业超额收益表现显著：

- 华商品质价值以医药生物（8.17%超额收益）、计算机（4.27%）为主要贡献，房地产也产生一定贡献（1.5%）。
- 华商乐享互联则在医药生物、计算机、机械设备、汽车等领域有所超额，但波动相对较大。

• 体现基金经理通过精准选股捕捉成长和景气行业机会，形成持续超额回报的核心动力。

- 图14至图17详细归因图表反映选股能力与投资决策优势。[page::6,7]

2.7. 结论与基金经理理念总结

• 关键词“专业”、“桥梁”、“使命”高度概括余懿的基本素质与工作理念：

- 专业强调于市场变化中坚守投资框架与理性，不跟风、不盲目追涨。
- 桥梁意味着基金经理连接投资者、企业和行业生态，协助价值发现，促进上市公司治理与市场认知。
- 使命则是站在更高层次，承担产业发展和国家经济转型中的责任，推动资本与实体经济有机融合。

• 报告指出中国公募基金行业与国际顶流相比尚有差距，呼吁基金经理们回归初心、牢记使命、做好桥梁，迎接未来行业的绚烂篇章。

- 强调“功成不必有我，守土人人有责”，表达谦虚务实的职业精神及行业共同发展的愿景。

• 风险提示全面，提醒投资者注意基金投资固有风险以及历史业绩不代表未来表现的事实。[page::7]

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3. 图表深度解读

3.1 业绩表现图表（图2、图4）

• 图2（华商品质价值收益表现）：红色折线为基金净值复权单位净值，可见2024年中旬起逐步上涨，至2025年8月底累计收益超过70%，走势明显优于灰色对比线（偏股基金走势）。

- 图4（华商乐享互联收益表现）：净值走势较波动，2023年多次下跌，但2024年末至2025年上半年反弹，累计收益近30%，依然跑赢对比指数。

两图彰显余懿管理期间基金的抗跌与弹性，尤其华商品质价值表现尤为突出。

3.2 业绩分年度表格（图3、图5）

• 华商品质价值2024年以来表现极佳，近1年收益达97.07%，2025年收益43.5%，信息比率和风险调整回报均较好。

- 华商乐享互联则经历2023年负收益，2025年年化收益达55.17%，体现复苏能力。

3.3 仓位与换手率趋势（图6-9）

• 两只基金均长期维持高股票仓位（约85%-93%）。

- 换手率方面，华商品质价值稳定在1.5-2之间，华商乐享互联2022年高换手逐渐降低至1.8，趋稳。

• 对比中位数，华商基金普遍略高，反映积极主动调仓，但不属于高频交易，符合价值投资高持有期。

3.4 行业配置比例与持仓集中度（图10-13）

• 两基金均呈多行业均衡分布特点。

- 医药、生物和电子行业占比较大（华商远见价值医药最高达23%以上，华商乐享互联电子接近20%）。

• 重仓股集中度均约45%，持股数呈100-190范围，体现分散风险同时抓住结构性机会。

3.5 业绩归因分析图（图14-17）

• 选股收益是超额收益的主力，仓位时点收益和交易收益次之，行业配置贡献相对有限。

- 行业超额收益表显示医药生物和计算机行业带来了显著正贡献，房地产对华商品质价值有较好支持。

• 通过颜色深浅不同，图形直观展示行业表现差异，反映基金经理精准选股聚焦高景气行业。

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4. 估值分析

本报告无具体量化估值模型或目标价，但提及基金经理投资决策参考DCF（贴现现金流）模型进行价值估算，分清晰期、半清晰期和永续期现金流。且补充了现实操作上对半清晰期和永续期前半段成长潜力大的标的重点布局。

此部分强调基于现金流估值的框架同时结合产业趋势、技术革新和公司治理定性判断，做出灵活调整。

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5. 风险因素评估

• 报告整体风险提示部分强调整体公募基金投资风险，历史业绩不代表未来。

- 基金经理也意识到投资中可能的错判，包括行业看错、公司选错、坚持不够等风险，均有详细反思。

• 投资组合通过高仓位但分散持股、动态调整成长与价值比重、结合宏观和行业周期，力求降低系统性风险。

- 强调投资需遵守安全边际和理性判断，避免盲目乐观或情绪驱动持仓。

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6. 审慎视角与细微差别

• 报告整体极为客观详尽，但仍存在值得提示之处：

- 余懿所管理基金规模整体偏中等，规模扩张与流动性管理对基金表现可能产生影响，报告较弱强调与分析规模变化对业绩的潜在影响。
- 组合重仓行业集中度中等，未来若市场风格快速变化，则需观察其快速适应能力。
- 换手率虽然逐渐趋稳，但在部分阶段仍相对偏高，可能带来交易成本压力。
- 报告认可基金经理战略性结合成长与价值，但报告略少强调宏观黑天鹅事件或政策变动带来的风险缓解措施。

总体而言，报告基于充足数据、严谨归因和访谈深入，保持了较强的专业水准与客观性。

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7. 结论性综合

本报告围绕华商基金余懿基金经理的职业履历、投资理念、风格、组合管理策略、代表基金表现及持仓策略，进行了全面细致的剖析。其核心贡献包括：

• 余懿具备扎实的价值投资框架，结合新兴产业成长机会，形成兼顾平衡与突破的策略，适应新时代公募基金的新规与市场需求。

- 其代表产品华商品质价值和华商乐享互联均表现卓越，业绩显著超越同类基金及基准指数，风险调整后表现突出。

• 高仓位、成长偏好但保持行业与个股的均衡分散，是其区别于极端赛道化策略的特点，且动态调节成长与价值比重结合经济周期，体现风险管理能力。

- 通过量化归因确认选股能力是超额收益的主引擎，医药和计算机行业是最大贡献板块。

• 专业的研究方法、定性定量并举的投资流程，使其能够“随顺市场”灵活调整持仓，又能“坚守底线”，体现高度的投资纪律。

- 其“功成不必有我，守土人人有责”的投资初心和理念引领着个人及团队在中国公募基金行业不断迈向更高水平，肩负起行业发展的使命和责任。

综上，本报告为投资者及行业观察者提供了一个基金经理职业发展和投资管理的典范案例，尤其在当前复杂监管及市场环境下呈现出了应对之道的实操样本。期望此类专业能力与责任感结合的管理者，推动中国公募基金迈向全球领先地位。

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引用溯源： 本文所有观点、数据均来源于报告原文，具体页码见各章节末尾标注。

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参考图表索引（部分）

• 图1：华商余懿管理产品基本信息表。

- 图2-5：代表基金收益走势及分年度业绩表现。

• 图6-9：基金仓位与换手率变化趋势。

- 图10-13：行业配置比例与重仓股集中度。

• 图14-17：基于Brinson模型的超额收益归因及行业贡献分析。

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备注： 附图表因技术限制未全部嵌入，详见报告原文或提供相对路径图片资源。

报告