发行与融资规模变化 [page::0]

• 发行指导利率整体上行0至38 BP。

- 信用债发行规模环比下降，企业债零发行，其他品种金额减少。

• 净融资额环比减少，公司债和定向工具净融资额为正，企业债、中期票据、短期融资券为负。

二级市场及收益率分析 [page::0]

• 信用债成交金额环比下降，各品种交易金额均减少。

- 多数信用债收益率呈下行趋势。

• 信用利差中短期票据、企业债和城投债表现分化，结构性调整后高等级7年期品种分位数偏高，具备配置价值。

房地产与城投债市场动态 [page::1]

• 房地产市场在政策托举下趋向止跌回稳，销售复苏影响地产债估值。

- 配置重点推荐央企、国企及强担保优质民企债券，可适度拉长久期。

• 城投债因稳增长和防系统风险，风险较低，政策导向下未来城投平台出清及转型值得关注。

投资策略与风险提示 [page::0][page::1]

• 震荡行情中收益率仍在下降趋势，逢调整适度增配。

- 关注利率债变化与票息价值，重点关注科创债ETF及超跌债券机会。

• 信用下沉效果不佳，建议适度拉长高等级长端久期。

- 风险提示包括政策不及预期、违约超预期及统计口径偏差。

渤海证券《【固收】发行及成交规模下降，净融资额持续为负——信用债周报》深度分析报告

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一、元数据与报告概览

• 报告标题：《【固收】发行及成交规模下降，净融资额持续为负——信用债周报》

- 作者：固收团队（李济安、王哲语；证券分析师，具备SAC证书）

• 发布机构：渤海证券研究所

- 发布时间：2025年9月10日 09:23

• 报告主题：信用债市场周度分析，涵盖发行规模、成交情况、净融资额、收益率及信用利差变化，以及宏观政策对地产债、城投债的影响。

核心论点：
报告主要聚焦本期（9月1日至9月7日）信用债市场的整体表现，指出发行及成交规模双双下降，净融资额依然为负，反映市场流动性趋紧和风险偏好低迷的背景。信用利差表现出不同期限和品种的分化走势，整体处于历史低位但部分品种的性价比有所提升。通过政策分析，报告指向房地产市场的政策托举与城投债的稳健性，表达对信用债未来配置的谨慎乐观。截至目前，配置策略建议围绕利率债趋势、重点关注票息价值及高等级长端品种的久期管理展开，并重视交易节奏的把握[page::0,1]。

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二、逐节深度解读

1. 市场综述与发行成交情况

本期信用债市场活动明显放缓：

• 发行指导利率整体上行，波动区间为0 BP至38 BP，体现市场融资成本普遍提升。

- 发行规模环比下降：企业债发行保持“零发行”，其余品种发行金额减少，反映市场融资需求疲软或融资条件趋严。

• 净融资额减少：

- 公司债、定向工具净融资额出现增加，表明这部分品种融资需求仍有一定韧性。
- 企业债、中期票据、短期融资券净融资额减小，净融资额多为负值，显示资金回笼压力大。
- 公司债为唯一净融资额为正的品种，其他仍处于资金回流状态。

• 二级市场成交金额下降，所有品种成交金额均减少，反映投资者观望情绪浓厚。

这些数据共同描绘出当前信用债市场在融资端和交易端均偏弱的态势，短期内市场流动性紧张，投资者风险偏好不足，市场仍处于调整期[page::0]。

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2. 收益率与信用利差分析

• 收益率：本期信用债收益率多数下行，显示市场在政策托底预期和资金面改善信号中对债券配置有所积极反应。

- 分期限利差动态：
- 中短期票据（1年、3年期）整体利差收窄，显示资金对短端信用产品需求较好，风险溢价降低。
- 中长端票据（5年、7年期）利差走阔，可能反映市场对中长期信用风险仍存忧虑，或供给端压力增大。
- 企业债：1年期利差收窄，3年期及以上利差走阔，与整体信用市场期限结构相符。
- 城投债：1年期与5年期利差整体收窄，7年期利差走阔，此类债种风险认可与期限展期动作并存。

• 分位数分析指出，各等级信用债大部分处于历史低位，显示风险溢价整体偏紧。结构性调整后，部分品种（尤其高等级7年期）分位数偏高，凸显较好的配置价值。

这表明市场对高等级长期债务的需求逐步增强，投资者愿意为较低评级或逾长期限债券支付更高的溢价，风险偏好存在一定分层。配置策略建议在此背景下适当拉长久期以提升收益，同时警惕中长端信用风险[page::0]。

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3. 配置与交易策略建议

• 绝对收益视角：

- 受供给不足和较旺盛配置需求支撑，信用债走强的趋势虽存在多空博弈，但长期收益率仍有下行空间。
- 建议逢低增配，关注利率债动态和单券票息价值。
- 科创债ETF相关成分券估值波动性大，震荡行情中可优先关注这些主体下的超跌债券。

• 相对收益视角：

- 评级利差已逼近历史底部，信用下沉策略回报有限。
- 短端信用利差压缩空间有限，但高等级长端债券具备较好久期优势。
- 需把握市场节奏，合理延长久期。

• 市场总体策略：

- 当前波动行情下，顺应趋势，灵活调整配置与交易节奏。
- 重点观察稳增长政策的后续成效对市场的潜在扰动，以及资金面和供需格局的变化对市场情绪的影响。

报告策略明确，强调风险管控和灵活操作，帮助投资者在复杂经济形势下寻求相对稳定回报[page::0]。

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4. 房地产债及城投债深度分析

• 房地产市场政策背景：

- 由于房地产供需关系变化，中央及地方出台多轮优化政策，稳定市场情绪。
- 房地产止跌回稳迹象显现，未来城市更新政策细节值得期待。
- 房地产债券方面，销售回暖将直接影响债券估值，若市场稳固，风险偏好较高资金可尝试布局相关债券。
- 配置集中于央企、国企及具强力担保的优质民企，建议拉长久期以增厚收益并适度参与超跌房企债券估值修复。

• 城投债行情逻辑：

- 在稳增长和防范系统性风险的政治基础上，城投债违约风险较低，是重点信用债配置品种。
- 城投债的前景受地方融资平台去杠杆与转型进程影响，政策要求“有力有序有效推进地方融资平台出清”暗示部分债券估值可能出现波动。
- 长期看转型带来的“实体类”融资平台改革将创造潜在投资机会。

房地产债及城投债均处于政策关注度高、市场高度敏感的位置，投资需兼顾收益与风险，重点挖掘政策导向明显且估值稳定的优质标的[page::1]。

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5. 风险因素提示

• 政策效果不及预期：若稳增长及房地产市场托举政策效果弱于预期，信用债市场可能承压。

- 违约风险超预期：不排除突发性信用事件导致市场风险扩大。

• 数据统计口径偏差：影响市场判断。

报告未对风险提供详细缓解策略，但提示投资者关注政策及信用基本面的变化，合理控制仓位，防范市场波动带来的风险[page::1]。

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三、图表深度解读

报告首页封面图以数字货币符号与金融元素结合，象征信息技术与金融融合（图1，位于第0页），传达出对当下市场数字化、信息透明度提升的强调。这一视觉设计辅助传递渤海证券固收团队对市场细致研判、持续跟踪的立场，虽未提供具体数据，但体现机构品牌形象与研究专业性。



报告第2页中“渤海证券研究所”官方标识图，表明内容权威性与研究所独立运营，加强对报告信息来源的可信度保证[page::2]。

无其他具体数据图表发布，需结合文本数据进行理解。

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四、估值分析

本报告主要聚焦市场发行量、成交量、收益率及利差变化，并未直接展开经典估值模型如DCF或可比公司法的具体估算。估值判断偏向信用利差分位数（风险溢价水平）和债券收益率水平的相对高低：

• 通过历史利差分位数评估债券估值性价比。

- 利用收益率走势观察信用债市场相对于利率债和历史水平的价值。

• 对科创债ETF成分券估值波动的观察暗示市场估值波动性与标的选择的重要性。

整体上看，估值判断建立在信用利差收窄及市场供给短缺的基础上，提示配置高等级、长端债券以提升收益，但需关注波动风险和调整时机[page::0]。

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五、风险因素评估

• 报告提示政策推动力度不足，会直接影响债券供求基本面和市场情绪。

- 违约风险超预期或局部信用事件爆发，可能导致利差急剧走阔，资金面收紧，加剧信用市场波动。

• 统计口径不准确或延时，易造成市场判断偏差，影响投资决策。

- 对于城投债的“地方融资平台出清”政策，虽然短期风险较低，但中期可能引起估值波动，需密切观察政策实施进度。

并未明确提出具体应对措施，但强调顺应市场趋势、动态调节配置，做好交易与风险管理配合，兼顾收益与安全[page::1]。

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六、批判性视角与细微差别

• 观点倾向：报告对信用债市场呈现谨慎乐观态度，尤其是高等级长端产品，这可能隐含对未来信用风险控制与政策托底的信心，但市场实际走势仍需观察政策实际成效，存在一定预期风险。

- 数据透明度有限：尽管报告给出发行、融资、成交量的下降趋势及收益率分布情况，与具体数值对比缺少，降低数据复核便利性。

• 市场节奏判断难度：报告虽强调顺势操作与节奏把握，但对节奏判断标准及触发条件缺乏具体指引，投资者操作性相对有限。

- 政策依赖度高：报告主体预期依赖政策托底效果，若政策调整方向或者力度不同于预期，将影响整体信用债表现。

总体报告语言客观严谨，观点中性偏积极，针对当前市场状态提出细致的操作建议，但投资决策仍需结合实时市场情况灵活调整[page::0,1]。

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七、结论性综合

渤海证券固收团队发表于2025年9月10日的信用债周报，全面回顾了本期信用债市场的发行、成交、融资、收益率与信用利差表现，展现市场当前处于供需收紧、利率与利差分化的格局。发行规模和成交活跃度双双下滑，净融资额持续负值，反映流动性压力和风险偏好不足。信用利差虽处历史低位，但部分高等级长端品种性价比上升，成为重点配置对象。

房地产债受到政策托底支持，市场稳步趋好，配置重点偏向央企、国企及强担保民企债。城投债违约可能性较低，但地方融资平台去杠杆进程中的估值波动风险需关注。整体策略建议逢调整积极增配，关注利率走势与信用风险的双重信号，灵活调整久期布局以提升收益。

风险提示涵盖政策效力、违约风险及数据口径偏差，强调顺应市场趋势与合理布局。图表和视觉材料虽简单，但强化了机构专业品牌形象。

报告为投资者提供了详实的信用债市场现状分析及中短期配置策略建议，具有较高参考价值。投资者在据此操作时，仍需关注政策实施进展及市场波动，保持审慎且灵活的操作态度[page::0,1,2]。

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总结参考标注

• 基本市场论述及数据信息来源：第0页、1页

- 风险提示、政策解读部分：第1页

• 机构标识与版权声明：第2页

- 市场前瞻与配置策略总结：第0页

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注：报告中未含具体数值表格和多图表，图像主要为机构说明及品牌形象展示，以上分析重点基于文本内容的逻辑解构与推理。

报告