化学原料行业周度动态及DAC项目政策驱动 [page::0][page::1]

• 新材料板块下跌0.31%，跑输创业板指数2.67%。

- 部分化学品价格出现小幅波动，电池化学品上涨13.36%。

• 上海DAC项目成功入选2025年度关键技术研发计划，标志着DAC技术产业化进程加快。

- 推动吸附材料和相关设备市场机遇，重点关注蓝晓科技、建龙微纳、锡装股份等相关企业。

• 风险提示包括原材料价格波动、政策及技术发展不确定性。

赫达转债投资价值深度分析 [page::1][page::2]

• 转债评级AA-，余额6亿，剩余期限3.82年，最新收盘价122.79元。

- 山东赫达专注纤维素醚行业30年，产品结构丰富，技术领先。

• 公司下游扩展至植物胶囊，产能利用率60%，美国工厂在建。

- 海外收入占比较高，2025年面临美国反倾销税，Q4有望业绩拐点。

• 估值合理区间124-132元，具较优质平衡型转债特征。

- 风险：贸易摩擦、下游需求及美国工厂建设进度不确定。

卫龙美味2025H1业绩稳健，渠道布局优化 [page::3][page::4]

• 2025上半年营收34.83亿元，同比增长18.5%，净利润7.36亿元，毛利同比增12.3%。

- 蔬菜制品占比提升至60.5%，推动整体收入增长，魔芋制品表现突出。

• 线下渠道实现21.5%增长，线上营收下降3.8%，公司正调整电商策略。

- 成本上升压制毛利率但费用控制增强，净利率维持21.1%。

• 2025-2027年预测EPS分别为0.51、0.62、0.79元，首次覆盖给予“增持-A”评级。

- 风险包括经济增速、竞争及原料价格上涨。

光伏产业链近期价格趋势及布局建议 [page::4]

• 多晶硅价格上涨4%以上，硅片、电池片价格升高支撑产业景气。

- 组件和光伏玻璃价格维持稳定，库存和订单有适度改善。

• 推荐关注BC新技术、供给侧改善和海外布局等方向企业。

- 风险集中于光伏装机不及预期及竞争加剧。

【山西证券】研究早观点（2025年9月11日）详尽分析报告

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1. 元数据与报告概览

• 报告标题：山西证券研究早观点（20250911）

- 作者与机构：李明阳，山西证券研究所

• 发布日期：2025年9月11日

- 覆盖领域/主题：化学原料行业、新材料行业（重点关注DAC项目）、转债市场分析、卫龙美味财务及成长分析、电力新能源行业特别是光伏产业链。

• 核心信息：

- 化学原料行业重点关注上海关键技术研发计划中入选的DAC项目及相关国产吸附材料、设备的投资机会。
- 赫达转债分析聚焦其低位股价和估值，强调其作为优质平衡型个券的投资价值。
- 卫龙美味因魔芋制品推动的业绩增长及费用控制举措，保持盈利能力优越，被首次覆盖并给予“增持-A”评级。
- 光伏产业链中上游价格上涨，关注多晶硅、硅片、电池片涨价趋势，推荐相关细分领域龙头及潜力标的。

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2. 逐节深度解读

2.1 【行业评论】化学原料—新材料周报：DAC项目入选上海研发计划

关键论点与逻辑依据：

• 本周新材料板块整体表现疲软，指数下跌0.31%，跑输创业板指数2.67%。细分板块涨跌参差不齐，电池化学品涨幅显著（13.36%），反映出新能源领域持续活跃；半导体材料领跌（4.74%）表明部分行业可能承压或者调整周期来临。

- 价格方面，代表性氨基酸均有不同程度回落，尤其色氨酸下跌4.82%，显示供需压力；可降解材料价格保持稳定，体现出该领域需求较为稳健。

• DAC（直接空气碳捕集）技术项目成功入选上海市2025年度关键技术研发计划，标志着政策扶持力度加大，技术认可度提升，行业进入产业化加速阶段。通过项目示范推动行业技术成熟与成本下降，未来具备广阔市场空间和产业链发展机会。

投资建议与关注重点：

• DAC项目形成示范效应，将推动吸附材料及设备国产化进程，有望提升相关标的业绩。重点推荐包括蓝晓科技、建龙微纳、锡装股份、中国能建、协鑫科技、联合水务等，均涉及DAC相关核心技术或配套。

- 风险层面指出原材料价格波动、政策变化、技术推广进度以及行业竞争压力，提醒投资者保持谨慎。[page::0,1]

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2.2 【衍生品研究】赫达转债投资价值分析

重点总结与逻辑架构：

• 赫达转债属于信用等级AA-，规模约6亿元，剩余期限3.82年，当前价格122.79元，转股溢价率高达50.15%，纯债溢价率14.83%。正股山东赫达定位于纤维素醚行业龙头，覆盖全球100多个国家，市值接近48亿元，2025年预估市盈率26.3倍。

- 公司产品多样，从建材级到食品级，技术领先，尤其在HEC（羟乙基纤维素）产能方面具备明显龙头优势。下游拓展植物胶囊产品线，适应保健品行业增长趋势，产能布局中美，未来有望稳定业绩增长。

• 贸易摩擦影响了订单和成本，但预期第四季度不利因素将缓解，业绩反弹成为可能。

- 基于山西证券转债估值模型，合理价值区间124-132元，当前价格接近估值底部，具备较好的价值投资机会。

风险提示：

• 贸易摩擦持续扩大

- 下游需求不及预期

• 美国工厂建设或投产进度延迟

此部分扎实体现了转债对基本面和估值的综合考量，突出“平衡型”个券的特性。[page::1,2,3]

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2.3 【公司评论】卫龙美味（09985.HK）

业绩综述与成长动力：

• 2025年上半年营收、净利润同比均增长18.5%，毛利同比增长12.3%，显示公司强劲增长势头。

- 关键驱动力来自蔬菜制品，构成营收占比提升至60.5%，新产品魔芋爽表现抢眼，符合健康零食趋势。

• 传统调味面制品收入略有下滑，但通过产能调整和效率提升毛利率反而小幅上升。

- 线下渠道增长显著，营收占比达90.4%，且新兴渠道销售拓展有效。线上渠道受传统电商平台压力影响出现下滑，公司积极布局抖音、快手等新兴平台。

• 尽管原材料上涨带来毛利率压力，但费用管控有效，整体净利率仍保持21.1%，体现良好的经营管理能力。

财务预测与估值：

• 预计2025-2027年EPS为0.51、0.62、0.79港元，PE分别为21.5、17.6和13.8倍。

- 营收增长保持年复合约21.1%水平，反映公司业务持续扩张潜力。

• 首次覆盖给予“增持-A”评级，市场定位为辣味休闲食品行业领军，兼顾全渠道战略和产品创新。

风险提示：

• 宏观经济不及预期

- 行业竞争升级

• 原材料成本上行风险

- 食品安全风险

该评论整合了业绩、渠道、结构优化和费用控制等多维度因素，评估较为全面。[page::3,4]

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2.4 【行业评论】山证电新：光伏产业链价格动态

价格走势及驱动因素分析：

• 多晶硅价格持续上涨，周涨幅均超4%，受益于下游硅片及电池片开工率提升和海外订单，硅料供给相对紧张。

- 硅片价格上涨，尤其是130um 182-183.75mm N型硅片涨4%，210mm 硅片涨3.1%。产能提升但库存小幅累积，反映行业结构微妙变化。

• 电池片价格小幅上涨，转换效率保持25%以上，库存下降，下游需求稳定，成本支撑价格。

- 组件价格环比持平，因原材料上涨但下游价格接受能力有限，预期短期内可能出现小幅提价空间。

• 光伏玻璃价格保持稳定。

投资策略与重点推荐标的：

• 聚焦BC新技术（爱旭股份、隆基绿能）

- 供给侧改善（大全能源、福莱特）

• 海外布局（横店东磁、阳光电源等）

- 电力市场化（朗新集团）

• 国产替代（石英股份）

提出的风险包括装机不及预期及产业竞争加剧，提醒市场关注政策和需求变化。[page::4,5]

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3. 图表深度解读

报告中图片包括赫达转债的“投资要点”板块截图和封面页背景图，主要为辅助说明，未包含大量具体数据图表。

• 赫达转债图片（images/c9f82361540d924b2917bf7eaa73d3acb2e0318855cc91fe341430770961141e.jpg?page=1）：

- 该图片为“投资要点”标题装饰，未直接展示数据。
- 通过文字辅助强调转债基本情况，配合文本分析强化投资逻辑。

• 报告封面背景图（images/e14cff46318f9317fd85106c605460f0d8ef771ecbac5d20a5a0eff151b4322e.jpg?page=5）：

- 仅视觉装饰意图，无具体数据内容。

结论： 本次报告主要依托详细文字及数字说明，图表内容辅助性质，未形成独立数据解读需求。[page::1,5]

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4. 估值分析

• 赫达转债估值方法：

- 通过山西证券专有转债估值模型计算，假设正股股价不动，不考虑强制赎回和价格下修影响。
- 估值结果区间124-132元，稍高于市场价格122.79元，表明转债具有一定安全边际。
- 估值模型可能基于债券的现金流折现及可转股权的期权定价，结合AA-信用评级、剩余期限、利率环境等因素。

• 卫龙美味估值：

- 基于未来三年EPS预测，采用静态市盈率法进行估值。
- 预测PE逐年下降，（21.5，17.6，13.8），反映业绩增长带来的估值提升。
- 结合公司行业龙头地位和增长潜力，给予“增持-A”评级，隐含目标价高于当前价格。

• 新能源板块推荐的估值逻辑：

- 主要通过细分行业的供需动态、价格趋势及竞争态势进行逻辑判断，未涉及具体DCF或倍数估值模型。
- 投资策略基于行业景气度和技术迭代前景，结合细分龙头公司竞争优势。

整体估值方法合理且符合目标资产特点，注重基本面及市场行情结合分析。[page::2,3,4]

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5. 风险因素评估

• 化学原料及DAC项目风险：

- 原材料价格波动风险，可能影响成本结构和盈利能力。
- 政策调整风险，尤其新能源及碳捕集领域依赖政策支持。
- 技术突破不及预期，影响项目示范及产业化推进。
- 市场竞争加剧，压缩利润空间。

• 赫达转债风险：

- 贸易摩擦导致订单下降及成本上升。
- 下游需求波动带来的业绩不稳定。
- 美国工厂项目的建设和投产存在时间及质量风险。

• 卫龙美味风险：

- 经济环境变化影响需求。
- 行业竞争激烈可能挤压市场份额。
- 原材料价格上涨加大成本压力。
- 食品安全事件可能损害品牌及销售。

• 光伏产业风险：

- 装机容量和订单未达预期影响供需关系。
- 产业竞争激烈压缩利润。
- 下游价格接受度有限，价格传导受阻。

报告对风险有明确提示，并简要提出关注点，但未细化缓解措施，属于标准风险揭示范畴。[page::1,2,3,4,5]

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6. 批判性视角与细微差别

• 部分观点对DAC及新材料领域技术进步和市场潜力表现出较强乐观，需注意技术路演与产业化推广的不确定性。

- 赫达转债溢价率较高（转股溢价50%），虽然结合估值模型判断合理，但市场流动性、强赎风险未充分讨论，投资者应警惕潜在调整。

• 卫龙美味线上渠道收入下降，短期内营销策略调整效果尚未显现，可能对业绩带来一定波动。

- 光伏产业链价格上涨受多重因素驱动，但全球经济波动及政策调整有可能影响需求预测。

• 多数投资建议偏向积极，报告整体基调稳健但偏向行业增长主线，缺少对宏观经济波动的深度探讨。

报告内部连接较好，信息一致，有一定的前瞻乐观倾向，但整体符合机构研究报告专业谨慎调性的要求。[page::0-5]

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7. 结论性综合

本期山西证券研究早观点报告内容丰富，涵盖化学原料与新材料行业、债券衍生品、食品消费行业及光伏新能源领域，体现对多行业动态的深入跟踪与多维度分析。

• 化学原料行业中，DAC项目入选上海关键技术研发计划是本周重大新闻，政策扶持释放强烈信号，相关吸附材料及设备制造商迎来投资机会，但仍需关注成本、技术和政策风险。市场分化明显，结构性机会凸显。

- 赫达转债分析展示了整体债券市场环境与个券基本面匹配的平衡优势，利用估值模型验证价格合理性，为投资者提供了低估值资产配置建议。

• 卫龙美味作为休闲食品龙头，在魔芋产品带来的增长驱动与有效费用控制下，保持盈利能力，首次覆盖呈现明确的增持评级，展现较强成长潜力。

- 光伏产业链价格环比上涨，中上游企业受益明显，产业链上下游反馈分化，报告结合价格数据和市场需求分析，推荐多家具有技术、供给和海外优势的重点标的。

• 报告结构清晰，各板块信息独立又互相关联，风险提示充分，估值方法符合行业标准，整体保持专业及客观立场。

综上，此报告为投资者提供了对当前行业行情、重点企业财务表现和估值水平的全面认识，同时指出潜在风险与市场热点，具备较强的策略指导价值和实战参考意义。

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以上内容均基于原始报告所提及数据及论述，相关页面编号为溯源依据。

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参考文献

• 山西证券研究早观点（20250911），李明阳，山西证券研究所，[page::0]...[page::6]

- 图片引用：

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