PB-ROE 估值原理与预期差选股 申万宏源_20181126
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摘要
近年来由于PB-ROE选股模型较好的投资效果，引起了A股市场投资者较多关注。但市场对模型的关注大多集中在选股方法上，对PB-ROE模型的理论基础及其适用性的讨论较少。
Wilcox(1984)将PB-ROE体系视为估值模型，严格论证了两个指标之间的数学关系。本文中我们回顾了Wilcox的主要观点，并对PB-ROE体系的内涵和推导过程做了更为清晰的分析；同时我们也讨论了模型在A股市场上的适用性，并回溯了基于预期差方法的股票组合走势。
根据PB-ROE模型公式，理论上PB与预期ROE是正向变化关系，Ln(PB)与预期ROE是线性关系，预期ROE越高的股票，投资者会给它更高的PB估值水平，这是高预期ROE公司应享受高估值的理论解释。由于横向对比来看股票的ROE通常较为稳定，因此在分析中可以使用历史ROE作为预期ROE的替代指标。
通过对PB-ROE模型适用性的分析，我们发现随着行业的细分，股票特征趋于一致，模型的适用性将更强。同时发现模型在小盘股上的适用性强于中盘股，更强于大盘股。
PB-ROE预期差选股的基本方法是通过回归方法计算给定PB水平下的ROE，作为市场预期观点。如果投资者对这只股票的ROE有自己的预期观点，并且自身预期ROE高于市场观点，则说明这只股票在自身预期下具有投资价值。基本面投资者可以通过盈利预测来确定自身预期ROE，我们在量化回测中则直接使用分析师一致预期数据，同时也测试了直接使用历史数据的替代效果。回测结果显示，基于ROE预期差的大盘、小盘组合都能够较稳定的战胜基准指数。
正文
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